31.10.2016 | Марина Войтенко

Нефтеценовой неореализм – возможности и риски

Внесенный в парламент проект федерального бюджета основан на расчетных параметрах «базового» сценария социально-экономического развития, предполагающего стагнацию котировок Urals на уровне $40 за баррель. При этом в правительстве считают вполне вероятной реализацию варианта «базовый плюс» с более высокими нефтеценами. Между тем, эти ожидания могут оказаться завышенными, но даже их воплощение в жизнь не гарантирует достижения реальной восстановительной динамикой ее же прогнозных ориентиров.

28 октября правительство внесло в Госдуму пакет законопроектов по бюджету-2017 и финансовому плану на ближайшую трехлетку^[1]. Условия макропрогноза по «базовому» варианту остались без изменений. В нем не предусмотрены кардинальные изменения модели экономического роста и предполагается среднегодовая стоимость Urals на уровне $41 за баррель в 2016 году и $40 в 2017-2019 годах. Вместе с тем, глава МЭР Алексей Улюкаев, выступая 27 октября в Совете Федерации РФ, подчеркнул «совершенно утилитарное» значение базовых макропараметров – они служат лишь для расчета и балансирования бюджетных проектировок.

Более реалистичным министерству представляется так называемый вариант «базовый плюс». В нем, исходя из восстановительной динамики, наметившейся в текущем году, МЭР ориентируется на цену российской нефти в $48 за баррель в 2017 году, $52 – в 2018-ом, $55 – в 2019-ом, ожидая в этом случае более высокую скорость ВВП: рост-2017 – 1,1%, в 2018 году – 1,8% и в 2019-ом – 2,4%. Среди его источников восстановление потребительского спроса (реальные доходы населения должны выйти в область положительных значений – к концу прогнозного периода до 1,8–2,2% г/г) и инвестиций, прежде всего, частного и инфраструктурного секторов (согласно расчетам МЭР, среднегодовой прирост капвложений в 2017–2019 годах может составить 2,9%). При этом чистый экспорт перестанет играть роль драйвера экономики, поскольку темпы его роста не будут превышать темпов восстановления импорта, тогда как валовое накопление внесет вклад в размере от 1 до 1,3% ВВП в период 2018–2019.

Движение по повышательной траектории ВВП будет определяться устранением структурных ограничений потенциальному выпуску, среди которых первостепенное значение имеет достижение к концу 2017 года 4%-ой цели по инфляции. Наблюдатели, между тем, отмечают, что нефтеценовой неореализм МЭР, как бы открывая новые, правда, пока еще гипотетические возможности для роста ВВП, одновременно сопряжен с вполне осязаемым риском отставания действительной динамики российского хозяйства от прогнозных ожиданий.

Предпосылка к этому заложена и в объективных ограничениях бюджетной политики в виде невозможности наращивания расходов госказны даже при улучшении сырьевой конъюнктуры. 27 октября глава Минфина Антон Силуанов высказался по этому поводу предельно ясно: «Мы считаем, что даже если улучшения внешние будут происходить, в первую очередь цены на нефть. Нам здесь ни в коем случае нельзя увеличивать наши расходные обязательства, необходимо сокращать трату резервов с тем, чтобы накапливать подушку безопасности».

Между тем, реальная картина мирового нефтяного рынка уже в ближайшие месяцы может оказаться много сложнее, чем это представляется с текущих позиций (к середине последней декады октября с ценой Urals в $48 за баррель и накопленной среднегодовой в $40,5). С одной стороны, фьючерсные рынки указывают на вероятность некоторого повышения цен. Сказываются постоянные словесные интервенции ОПЕК, например, сообщения о готовности стран Персидского залива сократить нефтедобычу на 4%. В этом же ряду рост частоты упоминаний о рисках боестолкновений в Йемене (напомним, что через Баб-эль-Мандебский пролив ежедневно на танкерах проходит 5 млн баррелей) и новой масштабной войны на Ближнем Востоке под воздействием сирийского катализатора (в регионе сконцентрировано 35% мирового нефтевыпуска), приближении Саудовской Аравии к пределам потенциального дебета действующих скважин (остается де только шельф Красного моря, но для этих проектов средств уже недостаточно) и т.п.

В то же время, по наблюдениям аналитиков, смещения кривых фьючерсных цен за последние несколько месяцев говорят о том, что перспективы ценоповышения в последнее время ухудшаются. В Международном валютном фонде текущую ситуацию на рынке уже назвали его «новой нормой». На стороне предложения главная новация – перманентное увеличение объемов по низким ценам. При «нефти по 50» начался «сланцевый ренессанс». Главный экономист British Petroleum по России и СНГ Владимир Дребенцов обращает внимание на то, что прогресс технологий за последние два года привел к снижению операционных затрат на производство сланцевой нефти у большинства компаний до $20-30 за баррель. «Сланцы», а за ними и «гранды» делают ставку не на максимизацию прибыли, а на минимизацию издержек. Поэтому, если 30 ноября будет достигнуто соглашение в формате ОПЕК+ о заморозке или сокращении добычи, то американская нефть быстро вернется на рынок (бурение скважин на сланцевых месторождениях занимает 1-2 недели). На деле это будет означать стабилизацию цен около текущих уровней. К тому же против их значимого повышения сыграет и ожидаемое 14 декабря решение ФРС США об увеличении базовой ставки на 0,25 п.п.

Помимо того, что на стороне предложения в долгосрочном плане стоимость добычи оказывается важнее цены, немало сдержек заключает в себе и «новый спрос». Накопленных запасов по всему миру уже достаточно для потребления (без новых поставок) в течение года. Конечно, это гипотетический случай. Поставлять и продавать будут, тем более когда инициативы ОПЕК+ по сути никак не затрагивают экспорт (в чем, естественно, и корень российского интереса^[2]). Тем не менее, давление на спрос будут оказывать общее замедление общемирового роста, переход к новым моделям развития в странах с формирующимся рынком (прежде всего, в Китае), продолжающееся расширение глобального корпоративного долга, усилия стран по сокращению выбросов углеводородов (развитие «зеленой» энергетики вкупе с переходом к электродвигателям и топливным элементам в автомобилестроении) и ряд других факторов. Не удивительно, что с учетом всех этих вышеупомянутых обстоятельств эксперты МВФ Рабах Арезки и Акито Мацумото в своем последнем исследовании^[3] приходят к выводу, что «цены на нефть будут оставаться более низкими в течение более длительного времени». Российские финансовые аналитики, в свою очередь, не исключают того, что вероятные в ближайшие месяцы нефтеценовые расклады способны ослабить курс рубля, вернув его в коридор 65-69 руб/$. Естественно, что в этом случае следует ожидать усиления инфляционных рисков.

Значимая вероятность отклонения от сценария МЭР «базовый плюс» обусловлена и положением дел в денежно-кредитной сфере. 28 октября ЦБ РФ в полном соответствии ожиданиям участников рынков сохранил ключевую ставку на уровне 10,0%. Как отмечено в заявлении регулятора, годовая инфляция продолжает снижаться, следуя базовому прогнозу (на 24 октября до 6,2% после 6,4% в сентябре). Вместе с тем, такая динамика в значительной степени обязана влиянию временных факторов (повышение курса рубля, хороший урожай и др.). Сжатие инфляционных ожиданий остается неустойчивым, чему способствуют возвращение в октябре «недельного шага» роста цен к 0,2%, наметившаяся тенденция к росту реальной заработной платы (+0,4% по итогам девяти месяцев) и некоторое восстановление потребительского спроса на товары и услуги.

Сохранение ключевой ставки на текущем уровне до конца 2016 года с возможностью ее снижения в первом-втором кварталах 2017-го, считают в Центробанке, позволит поддерживать умеренно жесткие денежно-кредитные условия (то есть, положительные реальные процентные ставки), не приводящие к усилению инфляционного давления, что важно в ходе восстановления потребительского кредитования, и сохраняющие стимулы к сбережениям. При этом условии годовая инфляция в октябре-2017 составит менее 4,5%, дойдя до целевого уровня в 4% к концу года.

Тем не менее, есть немало рисков недостижения этого таргета. Речь идет об инерции инфляционных ожиданий, возможном ослаблении стимулов домохозяйств к сбережениям, росте реальной зарплаты, не подкрепленном повышением производительности труда, отсутствии законодательных решений о конкретных мерах среднесрочной бюджетной консолидации (в том числе, индексации заработных плат и социальных выплат^[4]). Свои «сюрпризы» может преподнести волатильность мировых товарных и финансовых рынков.

Мерой рисков остается превышение фактической сезонно скорректированной инфляцией темпа в 0,33% месяц к месяцу (именно при этом значении и ниже 4%-й таргет достижим к обозначенному сроку). Если наблюдаемое отклонение (сентябрьский темп составил 0,5%, с 1-го по 24-еоктября – тоже 0,5%) сохранится к следующему опорному заседанию Совета директоров ЦБ РФ (16 декабря), то, как полагают финансовые аналитики (например, в «ВТБ Капитал» и Альфа-банке), регулятор может продлить срок моратория на изменение ставки до конца первого квартала следующего года. Если месячная инфляция станет снижаться, то первое уменьшение ключевой ставки возможно уже в начале февраля-2017 (при шаге в 0,25 п.п.). При благоприятном сценарии (переломе инфляционных ожиданий) за год в целом она может опуститься до 8%.

Между тем, сами участники рынков в этом уверены не слишком сильно. Главный экономист Альфа-банка Наталья Орлова полагает, что сохранение ставки ЦБ РФ на уровне 10% в 2017 году становится все более реалистичным. Самих же центральных банкиров беспокоит вопрос доверия к инфляционной цели. Напомним, что МЭР в сценарии «базовый плюс» черным по белому записало: инфляция-2017 – 4,5%, в 2018-2019 годах – соответственно 4,3% и 4,1%. Такой разнобой, понятно, принуждает к размышлениям по сути по всему кругу официально заявленных прогнозных показателей.

Макроэкономические оценки в заявлении ЦБ РФ реалистично сдержанные. Оживление производственной активности остается неустойчивым и неоднородным. По данным МЭР промвыпуск за девять месяцев вырос на 0,3%. Но, прежде всего, за счет добывающих отраслей – прирост на 2,5%. В обработке же сохраняется спад около 1%. Октябрьский индекс предпринимательской уверенности Росстата зафиксировал сохранение негативных тенденций и в добыче (причем третий месяц подряд), и в обрабатывающих отраслях (в сентябре их индекс был стабильным). В ЦБ РФ подчеркивают: денежно-кредитные кондиции не являются препятствием восстановлению деловой активности, основные ограничения носят структурный характер. Именно на это указывает положение с инвестициями. Некоторые признаки их восстановления выглядят откровенно слабыми. У МЭР оценка более жесткая – динамика вложений в основной капитал в сентябре ухудшилась. Индекс производства инвестиционных товаров в начале осени снизился на 2,7% месяц к месяцу, с устранение сезонности на 10,1% в годовом выражении (итог девяти месяцев – тоже сокращение на 10,1% г/г). В отрицательную область перешли перевозки товаров инвестиционного назначения железнодорожным транспортом (-2,3% г/г), на 4,2% сократился объем строительных работ. Тем не менее, есть и ободряющие признаки. По предварительным данным ФТС, в сентябре наблюдалось ускорение инвестиционного импорта (на 6,1% г/г). После июльского провала по итогам августа Росстатом отмечено (оценка опубликована 24 октября) восстановление сальдированного финансового результата предприятий и организаций. Его прирост за восемь месяцев насчитывает 17,8% г/г. В МЭР полагают, что, судя по низкому значению оттока капитала (в январе-сентябре – $9,6 млрд, в третьем квартале – $2,6 млрд), эта прибыль должна начинать трансформироваться в инвестиции.

Основные макротренды все еще неустойчивы. Тем не менее, общая тенденция к торможению спада уже налицо: первый квартал – 1,2%, второй – 0,6%, в третьем квартале (оценка МЭР) – снижение достигло 0,4% ВВП. Спад по итогам девяти месяцев насчитывает 0,7%, по году в целом может составить 0,5-0,6%. По расчетам аналитиков ВЭБ, сезонно очищенный рост ВВП в июле-сентябре (квартал к кварталу) набрал 0,1%. Показатель, понятно, «символический». Вместе с тем, это первый плюс за последние восемь кварталов. Перспективы ближайших месяцев – балансирование на этой траектории.

Сходный прогноз и у ЦБ РФ. Спад-2016 уложится в интервал в 0,5-0,7%, при этом в октябре-декабре вероятен небольшой положительный квартальный прирост ВВП. Темпы-2017 будут ниже 1% при «нефти по 40». Впрочем, при $55 за баррель (что все-таки избыточно оптимистично) рост, как ожидается, достигнет 1,2-1,7%.

Нефтеценовой неореализм, обозначившийся в подходах экономического блока правительства и денежных властей к перспективам восстановительного роста, требует повышенной концентрации внимания как минимум по двум направлениям. Во-первых, к тому, как в действительности будет складываться и развиваться «новая нормальность» мирового рынка crude oil. Во-вторых, каким образом не поддаться искушению отрастающей нефтью к демобилизации активности в работе над структурной повесткой. Поэтому достижение инфляционной цели и бюджетная консолидация на трехлетнем горизонте по-прежнему остаются важнейшими условиями разворота к последовательному преодолению структурных ограничений динамики российского ВВП.

Марина Войтенко - экономический обозреватель

^[1] Согласно проекту бюджета на 2017-2019 годы, расходы-2017 составят 16,181 трлн рублей, в 2018 году – 15,98 трлн рублей, в 2019-ом – 15,96 трлн рублей. Однако проблему дефицита это не решит: он будет снижаться, но не до нуля, а с 3,2% ВВП в 2017-ом до 1% ВВП в 2019 году.

^[2] Другая причина заинтересованности РФ в формате ОПЕК+ в потенциальном исчерпании возможностей роста добычи российского «черного золота» уже в среднесрочной перспективе. Согласно прогнозу МЭР, в 2016 году уровень нефтевыпуска вырастет на 2%, в 2017-ом – на 0,7%, в 2018-ом – на 0,9%, а в 2019 году рост прекратится, и добыча сохранится на уровне 2018 года. В абсолютных показателях она составит 544 млн тонн в текущем году, 548 млн тонн – в 2017-ом, в 2018-ом вырастет до 553 млн тонн.

^[3] См. подробнее Рабах Арезки и Акито Мацумото «Новая норма» для рынка нефти», 27 октября 2016 года, Главная страница блогов IMF-direct: http://blog-imfdirect.imf.org/

^[4] Пакет соответствующих законопроектов, предусматривающих повышение взносов в ФОМС с 2019 года до 5,9%, увеличение с 1 июля 2017 года МРОТ на 4%, а также приостанавливающих до 1 января 2018 года индексацию социальных выплат, пособий, компенсаций, денежного содержания государственных гражданских служащих, денежного довольствия военнослужащих, оплаты труда судей и «материнского капитала», внесен правительством в Госдуму лишь 28 октября.

Версия для печати