На минувшей неделе тема необходимости восстановления внешних инвестиционных потоков была лидирующей в экономическом сегменте информационного пространства. 2 февраля Президент РФ Дмитрий Медведев провел совещание по проблемам инвестиционного климата в России, 3 февраля «эстафету» приняла правительственная комиссия по иностранным инвестициям. В тот же день состоялся форум «Россия 2010», имеющий установившуюся репутацию «продления Давоса» для частных инвесторов.

Несмотря на то, что за время глобального кризиса России все-таки удалось избежать «панического бегства капитала из страны», объем капитальных вложений в российскую экономику (из всех источников) в 2009 году в реальном исчислении с поправкой на инфляцию уменьшился на 17% (год к году). Свою роль в этом сыграло и обмеление зарубежных капитальных потоков. «На фоне общего падения в 2009 году объема прямых иностранных инвестиций в мировую экономику приток инвестиционных средств в Россию снизился на 41%, а это печально. В результате доля прямых иностранных инвестиций в ВВП России в прошлом году составила 3,6% - снижение приблизительно на один процентный пункт по сравнению с 2008 годом», - отметил глава государства на совещании в Кремле.

Нет сомнений в том, что объективно оживление мировой экономики после кризиса создает благоприятные условия для возобновления роста иностранных инвестиций. Однако «наша экономика сможет получить их в нужных объемах только тогда, когда условия для размещения инвестиций в нашей стране будут относительно лучше, чем в странах, которые конкурируют с нами за привлечение иностранного капитала». В то же время, «инвестиционная активность – один из решающих факторов инновационного развития и один из решающих факторов успешной модернизации нашей экономики», - подчеркнул президент.

Между тем, по данным Минэкономразвития, текущий уровень инвестиций по отношению к ВВП составляет около 20%¹. Вполне понятно, что этого недостаточно. По оценкам ведомства, объективным условием модернизационного развития должен быть уровень инвестиций в 30% ВВП. А для этого необходимо участие в процессе не только государства, но и бизнеса².

И государство вправе рассчитывать, в первую очередь, на отдачу от корпораций, получивших господдержку в период кризиса. «Те преференции, которые мы создаем по отдельным направлениям инвестиционной деятельности, касаются и крупных компаний. Государство поддержало в прошлом году развитие крупных компаний, в основном в сырьевом секторе, но не только. На их поддержку пришлось потратить накопленные в докризисный период государством резервы в значительном объеме. Эти компании не просто сохранили активы, но и кое-что добавили», - считает Президент РФ Дмитрий Медведев. По его словам, «поэтому государство вправе рассчитывать на то, что эти компании, которые получили государственную поддержку, будут заниматься инвестиционными проектами и проявят инвестиционную активность в области модернизации российской экономики, а не просто будут продолжать политику по наращиванию экспорта сырьевых товаров». Закономерен вопрос о том, где компаниям взять деньги на активизацию инвестиционного процесса. Далеко не секрет, что для компаний заимствования – это главные ресурсы для модернизации. Объем финансирования, направляемый на создание новых предприятий, только на 15-20% состоит из средств собственников, остальное – привлеченные ресурсы, - считает вице-премьер, министр финансов Алексей Кудрин.

Между тем, кредитование банками реального сектора восстанавливается слишком медленными темпами. И эта проблема одинакова для всех стран. Так, объем выданных банками кредитов частному сектору в ЕС практически не изменился за 2009 год, учитывая то, что с 1998 по 2008 годы он ежемесячно увеличивался на 54,505 млрд евро, можно говорить об ограниченной доступности для компаний получения финансирования из этого источника. К примеру, в декабре 2009 года рост объема выданных частными банками кредитов частному сектору составил 19,222 млрд евро, то есть лишь 35% от среднего ежемесячного значения показателя за предыдущие десять лет.

По предварительным данным ЦБ РФ, портфель кредитов, выданных российскими банками нефинансовым организациям, с учетом Сбербанка вырос в 2009 году на 0,3% (розничный – сократился на 11%). Тогда как в предыдущие два года темпы его прироста впечатляли: в 2007-ом – на 50%, в 2008-ом (уже кризисном) году – на 30%.

По мнению первого зампреда Банка России Геннадия Меликьяна, в декабре 2009-го – январе 2010-го выдача новых кредитов начала нарастать, но большой объем погашения старых долгов в эти месяцы нивелировал эффект роста кредитного портфеля. В декабре кредитный портфель нефинансовым организациям сократился на 1,2%.

Как показал текущий глобальный кризис, финансовые рынки выходят из комы значительно быстрее, чем банковская система в целом. В этом смысле весьма показательны и подведенные 3 февраля агентством Thomson Reuters итоги первого месяца 2010 года на рынках капитала. Мировой рынок размещений акционерного капитала (IPO и допэмиссий) в январе этого года составил $48,7 млрд, что вдвое больше, чем по итогам аналогичного периода прошлого года. Ключевые «зоны» - США, Европа и Азиатско-Тихоокеанский регион (АТР) — показали значительный рост. В США общий объем размещений акционерного капитала в январе этого года увеличился на 77% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года, в Европе — на 443%, в АТР — на 132%. Наиболее значительным размещением акционерного капитала в начале этого года стала допэмиссия японской финансовой корпорации Sumitomo Mitsui Financial Group на $11 млрд.

На российском рынке облигаций тоже намечается оживление². 4 февраля ОАО РЖД разместило выпуск 23-й серии объемом 15 млрд руб. со сроком обращения 15 лет. Это первое размещение корпоративных облигаций в этом году. По данным Cbonds, бумаги РЖД купили многие банки и управляющие компании, однако самый большой пакет, объемом более 1 млрд руб. приобрел на средства пенсионных накоплений ВЭБ. Из-за большого спроса со стороны инвесторов, втрое превысившего предложение, ставка первого купона была установлена на уровне 9% годовых (при первоначально заявленных 9,2-9,6% годовых). В начале предстоящей неделе должно состояться размещение облигаций Россельхозбанка (РСХБ), книга заявок по которым закрылась на четыре дня раньше заявленного срока, а ставки по купонам и доходность также снижены.

Восстановление спроса на долговом рынке стало сигналом для выхода на первичный рынок других заемщиков, причем не относящихся к первому эшелону. Так, банк «Глобэкс» заявил о намерении 16 февраля разместить выпуск облигаций объемом 5 млрд рублей. Как и в случае с РСХБ, организаторы размещения понизили первоначальный ориентир доходности в сторону нижней границы. Если ранее доходность составляла 9,99-10,77% к годовой оферте, то теперь — от 9,99 до 10,25%.

Еще одним эмитентом, объявившем о предстоящем выходе на долговой рынок, стала группа компаний «Виктория». Аналитики относят компанию к эмитентам третьего эшелона. Подобных размещений на рынке не было с начала кризиса. Так, в рейтинге крупнейших заемщиков по итогам прошлого года оказались лишь эмитенты первого эшелона и несколько высококачественных компаний из второго. В первую десятку размещений вошли РЖД, «Транснефть», ВЭБ, Лукойл, Атомэнергопром, Башнефть АФК «Система», МТС, АИЖК, ВТБ-24. ГК «Виктория» намерена предложить инвесторам два выпуска биржевых облигаций по 2 млрд рублей каждый. Ориентиры купонов по этим выпускам определены на уровне 12,62-13,69% и 13,14-14,2% (первый выпуск предполагает оферту через полгода, второй - через полтора). Книга заявок по выпускам закроется уже на предстоящей неделе. Таким образом, размещение «Виктории» станет своеобразным тестом для всего рынка - оно даст понять, насколько инвесторы готовы приобретать облигации эмитентов второго и третьего эшелонов. И если ответ будет позитивным, то это будет означать начало конкуренции между долговым рынком и сектором банковского кредитования.

Что касается рынка IPO, то здесь, по данным Thomson Reuters, активность эмитентов стран БРИК в январе 2010 года достигла абсолютного рекорда для начала года. Общий объем средств, привлеченных на IPO компаниями-эмитентами из стран БРИК в январе, составил $8,1 млрд при 42 размещениях, это 82,6% от общемирового объема первичных размещений с начала этого года. Крупнейшим IPO стало размещение акций российской ОК «Русал» в Гонконге и Париже на $2,238 млрд. Остальные девять мест в TOP-10 крупнейших IPO стран БРИК занимают первичные размещения китайских компаний на биржах Шанхая и Шэньчжэня, так, например, на втором месте оказалось IPO китайской энергокомпании China XD Electric на $1,5 млрд, проведенное на Шанхайской фондовой бирже 20 января.

Объем российского рынка IPO/SPO в 2009 году составил порядка $300 млн (для сравнения, в 2008 году он составил $4,89 млрд). Денег на мировых рынках сейчас предостаточно, но российские эмитенты пока не смогли предложить инвесторам ничего кроме «Русала», и планируемые IPO, судя по предполагаемым суммам привлечения, не сильно изменят место российских компаний на этом глобальном рынке.

Тем не менее, сейчас на финансовых рынках формируются предпосылки для новых IPO. Рынки полны ликвидностью, есть желание размещаться и со стороны эмитентов – бюджеты и инвестиционные программы многих крупных госкомпаний дефицитны или сокращены, а «недостачу» надо покрывать либо средствами из бюджета, либо облигациями с госгарантиями, или же первичными/вторичными размещениями. Не отстают от них и частные компании. Так, по данным агентства Рейтер, провести IPO в Лондоне готовятся угольная компания СУЭК и холдинг «Профмедиа».

Участники прошедшей на ММВБ конференции «Инвестиционный климат и IPO» предполагают, что дополнительный стимул российскому рынку первичных размещений в 2010 году может дать и государство, планирующее приватизировать часть компаний через механизм публичного размещения акций. В частности, на биржу могут выйти такие лидеры или даже монополисты в своей отрасли, как «Совкомфлот», «Первая грузовая компания», «Росагролизинг», «Трансконтейнер» и другие. Использование IPO для приватизации госкомпаний будет интересно как для розничных, так и для институциональных инвесторов (вспомнить хотя бы «народные» размещения «Роснефти», ВТБ и «Сбербанка», которые стали одними из самых крупных по объему привлеченных средств в годы их проведения).

По мнению аналитиков финансового рынка, в отраслевой структуре возможных в текущем году публичных размещений, можно выделить инфраструктурные компании, компании добывающего сектора, финансового сектора, ритейла, IT. Потенциальными приобретателями таких ценных бумаг являются иностранные инвесторы, фонды прямых инвестиций и ряд других рискованных инвесторов, которые могут купить до 20% в капитале компаний. Успех этих IPO во многом будет зависеть от условий размещения: будет ли цена размещения с дисконтом к мировым аналогам, и каков будет его размер. Ведь у российских компаний нет даже отвечающей международным меркам отчетности по МСФО за три года – зачастую подготовлен только один полноценный отчет за последний год.

Тем не менее, признаки некоторой конкуренции площадок для предполагаемых размещений уже налицо. Привлекательным местом для IPO может стать Китай, ввиду положительной динамики экономического роста в стране. После того как в январе «Русал» разместил акции на Гонконгской фондовой бирже, некоторые наблюдатели отметили, что за ним могут последовать и другие российские компании.

Лондонская фондовая биржа (LSE) также готовится к серии новых первичных размещений акций российскими эмитентами. Об этом на минувшей неделе сообщил глава LSE Ксавье Роле, принимавший участие в инвестиционном форуме «Россия 2010», организованном «Тройкой Диалог».

Пытается не отстать от зарубежных конкурентов ММВБ. Но для успешного проведения IPO необходима и соответствующая инфраструктура. Продвижение в этом направлении уже начато. 15 февраля на ММВБ будут запущены торги с участием центрального контрагента, планируется внедрение эффективной системы управления рисками, соответствующей международным стандартам, введение единого клиринга на всех рынках группы ММВБ. Однако этого все еще недостаточно для того, чтобы конкурировать с ведущими мировыми площадками.

Между тем, в скором времени должны будут реализоваться и планы государственных внешних заимствований. Россия, которая в 2010 году выходит на мировой долговой рынок после перерыва в двенадцать лет, пока еще окончательно не определилась с параметрами заимствований. Ранее вице-премьер-министр финансов Алексей Кудрин отмечал, что «по нынешнему прогнозу макроэкономики» пока планируется разместить $17,8 млрд и при цене на нефть на уровне $70 за баррель. Однако замминистра финансов Дмитрий Панкин 3 февраля на форуме «Россия 2010» сообщил инвесторам - объем займов может быть и меньшим. Все будет зависеть от цен на нефть и общей динамики российской экономики.

Замминистра пролил свет еще на несколько параметров займов РФ. В 2010 году Россия может выпустить часть еврооблигаций со сроком обращения 30 лет. Минфин рассматривает также возможность выпуска глобально зарегистрированных евробондов (зарегистрированных Комиссией США по ценным бумагам и биржам) с допуском к их приобретению для любых инвесторов³. Но безусловной новацией может стать размещение рублевых евробондов. Если такой выпуск состоится, то это будет впервые в истории государства. Несомненным плюсом таких размещений является продвижение рубля к статусу международной резервной валюты. Ведь эти бумаги, номинированные в национальной валюте, будет покупать широкий круг инвесторов, включая центральные банки различных стран и консервативных инвесторов, не желающих брать на себя риски, связанные с работой через российские биржи и клиринговую систему.

Как и предполагалось ранее, госкомпаниям придется координировать свои действия по внешним заимствованиям с регуляторами⁴, задача которых - понять планы госкомпаний и скоординировать график выхода на мировой рынок, «чтобы не получилось, что все госкомпании и РФ выходят все вместе на рынок и тем самым создают помехи друг другу», считают в Минфине. Министерство полагает логичным, чтобы государство вышло со своими суверенными заимствованиями раньше госкомпаний. В случае необходимости, может быть принято решение о госрегулировании внешних займов компаний, и Минфин сможет координировать эти вопросы через их советы директоров.

Пока же власти не намерены туго «затягивать вожжи». От законодательного ограничения внешних займов было решено воздержаться еще осенью прошлого года. Речь идет, прежде всего, об экономических рычагах регулирования. О том, что в ближайшие недели Минфин рассмотрит вопрос налогового дестимулирования внешних займов⁵ компаний и банков, Алексей Кудрин сообщил еще 28 января в Давосе. А в Банке России уже приступили к еженедельному мониторингу обязательств компаний, правда, пока по факту выплат.

Вполне понятно, что регуляторы будут стараться подталкивать компании к переориентации заимствований на внутренний рынок⁶. Однако тогда им придется задуматься о его развитии и соответственно определении модели полномасштабной долговой политики.

Марина Войтенко - руководитель департамента информационных программ Центра политических технологий

---

1. Этот вывод министерства в целом разделяется экспертами. 40%-го увеличения госинвестиций в 2009 году оказалось недостаточно, чтобы сдержать падение вложений в основной капитал. В перспективе выход на устойчивые темпы роста ВВП не ниже 5% в год потребует поддержания нормы накопления на уровне 28-30%, говорится в докладе Института современного развития «Россия XXI век: образ желаемого завтра». Сходная оценка (26-28%) у Евсея Гурвича – руководителя Экономической экспертной группы.
2. В 2009 году объем размещений корпоративных облигаций немного превысил 1 трлн рублей.
3. Обращающиеся в настоящее время евробонды РФ зарегистрированы по правилу 144А, что предполагает ограничения для определенного круга инвесторов на их приобретение.
4. Подробнее См. ежеквартальный доклад ЦПТ «Социально-экономические тенденции в России и Сбербанк России» выпуск 2(2) 1 октября - 31 декабря 2009 года, раздел «Рынок публичного долга – рост набирает темпы».
5. В кризис компании имели право уменьшать налог на прибыль за счет расходов по выплате процентов по кредитам – для валютных кредитов, взятых до 1 ноября 2009 года, предел ставки, которую разрешалось вычитать из налогооблагаемой базы, согласно НК РФ, до 31 декабря 2009 года составлял 22%. С 1 января он уже вернулся к докризисной норме15%. Представители ЦБ в октябре 2009-го говорили о 3%-ной ставке вычетов, как о справедливом экономическом обременении для привлечения иностранного капитала.
6. Как следствие кризиса и закрытия внешних рынков: объем заимствований на внутреннем рынке (около 1,2 трлн) превышает достаточно существенно внешние займы (около 0,7 трлн). Картина практически полностью обратная 2008 году - около 0,5 трлн на внутреннем против 1,3 трлн на внешнем рынке соответственно. – Данные Cbonds

08.02.2010