14.03.2011 | Марина Войтенко

Гонка биржевых консолидаций

На минувшей неделе в потоке финансовых новостей обратило на себя внимание сообщение о намерении торговых площадок в Токио (ценные бумаги) и Осаке (производные инструменты) объединиться. Если учесть, что некоторое время назад руководители Tokyo Stock Exchange и американо-европейский NYSE Euronext подписали протокол о разработке системы, предоставляющей клиентам возможности трейдинга на обеих биржах одновременно, то становится вполне очевидным, что Токийская биржа стремится стать крупнейшей торговой площадкой в Азии.

На первый взгляд, ничего неожиданного в этом нет. У Токио уже есть сходное соглашение с Лондонской фондовой биржей. NYSE Euronext позволяет инвесторам Малайзии, Филиппин, Сингапура, Таиланда торговать акциями, которые обращаются в США. Сами инвесторы от таких альянсов только в выигрыше – достаточно лишь одного соединения с выбранной торговой площадкой, а дальше можно «бежать» по рынкам бирж-участников сколько хватит сил, времени и средств.

Взгляд второй, однако, обнаруживает резко усиливающуюся частоту сообщений об альянсах или полных слияниях¹ . Биржевой мир отмечен серьезными подвижками к формированию в течение ближайших нескольких лет, как считают эксперты, четырех-шести глобальных групп. В «заявочном листе» кандидатов уже как минимум две пары: Лондон-Торонто (как главная мировая биржа для ценных бумаг добывающих компаний) и NYSE Euronext-Франкфурт-на-Майне (как лидер рынка фьючерсов и опционов, который в случае слияния объединил бы 11 площадок производных инструментов по всему миру). На эти две супербиржи придется 36% рыночной капитализации мировых компаний ($20 трлн). Тенденция к укрупнению и глобализации игроков рынка предоставления биржевых услуг обозначилась более чем внятно, став своего рода результирующей существенной либерализации финансовых рынков в последнее десятилетие, технологических прорывов в области создания сверхбыстрых торговых платформ и систем расчетов (клиринг); а также возросшей конкуренции с так называемыми многосторонними торговыми структурами в виде «облегченных бирж», формируемыми кредитными учреждениями и инвестиционными банками (например, Chi-X, купленная в феврале 2011 года BATS Global Market). Немалую роль играет и интерес акционеров – прибыль бирж зависит от оборота, и это как раз тот случай, когда их «размер имеет значение».

Естественно, укрупнение бирж влечет за собой заметный рост рисков (хотя бы в силу интеграции в рамках одной структуры различных сегментов рынка). С другой стороны, это очень мощный стимул к развитию риск-менеджмента, подогреваемый в том числе озабоченностью последствиями кардинальных изменений на рынке биржевых услуг со стороны как национальных, так и международных регуляторов. Совершенствование контроля и надзора за деятельностью супербирж уже заняло прочное место в повестке G20 и Совета по финансовой стабильности.

Общемировая тенденция консолидации бирж не обошла и Россию. Идея объединения двух лидеров рынка биржевых услуг – ММВБ и РТС вынашивалась несколько лет. Ее активные сторонники Александр Потемкин (в прошлом президент ММВБ) и Олег Вьюгин (тогда еще глава ФСФР) в 2006-2007 годах предполагали, что слияние состоится в течение двух-трех лет. Глобальный кризис, с одной стороны, несколько притормозил воплощение замысла. Но в то же время добавил аргументов в его пользу – распыление ликвидности, дивергенция инфраструктуры. Неравномерность в развитии инструментов и сервисов при сохранении их принципиальной взаимодополняемости не способствовали укреплению конкурентоспособности российского финансового рынка.

Существенным стимулом оказался и переход к практической реализации проекта создания в России международного финансового центра (МФЦ). Объединение бирж из области чисто рыночной рациональности перешло уже в плоскость экономической политики. Итогом сложения всех векторов стало подписание 1 февраля текущего года соглашения между крупнейшими акционерами групп ММВБ и РТС о продаже пятью компаниями («Ренессанс Брокер», «Атон», Альфа-банк, «Тройка диалог» и фонд «Да Винчи») контрольного пакета Российской торговой системы (не менее 54,3%) Московской межбанковской валютной бирже. Договор о структурировании сделки предполагается заключить до конца апреля, а в ноябре завершить его исполнение² .

По словам первого зампреда ЦБ РФ Алексея Улюкаева, ММВБ была оценена в $3,45 млрд, РТС – в $1,15 млрд. «Живыми» деньгами будет оплачено 35%, остальное конвертировано в акции объединенной структуры с коэффициентом 1:3. Премия за контрольный пакет относительно рыночной цены РТС составит 37% с учетом факта подготовки этой площадки для IPO. Для тех акционеров, которые захотят получить свою сумму деньгами, оценка РТС составит лишь $840 млн. Это означает, что ММВБ дает премию в $200 тыс. на 1% акций РТС для тех держателей бумаг, которые согласятся обменять их на акции объединенной биржи. Предполагается, что в новой структуре доля нынешних акционеров РТС составит не более 20%.

Ожидаемое слияние российских бирж, естественно, породило противоречивые оценки как позитивных аспектов, так и возможных рисков. Сторонники отмечают, что капитализация объединенной биржи будет как минимум на треть (а может быть даже на 60-70%) выше, чем у участников сделки по отдельности. Перспективно сочетание спотового рынка и торговли деривативами в рамках одной торговой площадки. Кроме того, в числе безусловных плюсов унификация правил и процедур торговли, улучшение контроля за сделками и контрагентами, повышение требований к эмитентам в части раскрытия информации, отчетности, стандартов корпоративного управления. Профучастники отмечают выигрыш с точки зрения стандартизации рисков и роста инвестиционной привлекательности российского фондового рынка. Объединение бирж позволит решить вопрос о центральной системе учета, упростить создание центрального контрагента (повысив тем самым качество и надежность расчетов) и привлечь консервативных иностранных инвесторов, как «носителей» длинных денег.

У скептиков свои резоны – слишком много деталей сделки неясны, а ее последствия сопряжены с дополнительными рисками для рынка в целом. По заявлениям специалистов, технологии работы депозитариев обеих бирж трудно совместимы. Из двух придется выбирать что-то одно, создавая центральный депозитарий. Какие еще из сервисов и продуктов РТС и ММВБ останутся за бортом слияния, вопрос открытый. Поэтому все чаще звучат голоса о том, что по ходу консолидации площадок нельзя потерять срочный рынок FORTS, успешный RTS Standart и т.п. Лучше не торопиться с закрытием сделки, но сохранить все ценное, что уже получило признание и профучастников, и клиентов.

Кроме того, высказываются опасения, что в результате объединения бирж возникает своего рода «конкурентная пауза», когда внутри российского финансового пространства бороться уже не с кем, а рассчитывать на успех вовне еще преждевременно. Итогом могут стать рост цен на биржевые услуги и торможение развития фондового рынка в РФ³ . Вызывают сомнения у экспертов и дополнительные пункты соглашения между акционерами бирж, предписывающие проведение дивидендных выплат – средства эти вполне могли бы быть потрачены на развитие площадок. В «зоне тумана» ответы на вопросы, какова будет модель корпоративного управления в объединенной бирже (прежде всего, степень участия брокеров), в какой валюте будут торговаться инструменты, каким будет базовый индекс (в РТС он рассчитывается на основе долларовых котировок, на ММВБ – рублевых) и др. Нет определенности и в судьбе трудовых коллективов⁴ .

Эксперты и участники рынка обращают внимание и на необходимость разрешения такой скрытой коллизии как наличие ряда активов, обещанных к продаже ММВБ, на балансе РТС не как акционерного общества, а как некоммерческого партнерства (как минимум 4% привилегированных акций РТС и ряд его программных продуктов), в которое входят около 150 компаний. Неурегулированность этого вопроса в перспективе может привести к созданию рядом с консолидировавшимися ММВБ и РТС еще одной биржевой площадки со специализированными функциями (что, в конечном счете, может оказаться полезным для развития рынка).

Наконец, в публичном пространстве представлено и мнение о том, что инициатива о слиянии сомнительна в принципе, так как сложности начального этапа простимулируют отечественный бизнес уходить на биржи Запада и Востока. Вместо органичного роста российских площадок на поверку выходит их «промсборка» под сильным административным давлением и элементарным желанием ряда акционеров неплохо заработать. Оппоненты отвечают, что потенциал «ухода» на зарубежные площадки невысок – все, кто хочет и может, давно уже там работают.

По большому счету, конечно, трудно не согласиться с тем, что у вопросов консолидации РТС и ММВБ немало объективных оснований. Многие из них, однако, должны отпасть, когда через месяц-полтора будут ясны детали структурирования сделки. Еще больше определенности станет добавляться с каждым новым шагом в создании в России МФЦ, то есть формировании общего контекста для эффективной деятельности объединенной биржи.

При всех сложностях ясности в этом масштабном проекте становится все больше. К концу февраля, например, достигнуто понимание, что в России должен быть создан центр, где представлены все основные виды финансовых инструментов, о чем совершенно однозначно высказался Президент РФ Дмитрий Медведев. Присоединение Росстрахнадзора к ФСФР обозначило продвижение к реальной интеграции государственных регулятивных функций на финансовом рынке. Расширение полномочий ФСФР уже ставит в практическую плоскость ее присоединение к многостороннему меморандуму о взаимопонимании Международной организации регуляторов рынков ценных бумаг (IOSCO). А это уже открывает действительные возможности к участию российской объединенной торговой площадки в альянсах и совместных проектах с зарубежными биржами (в том числе и по созданию «круглосуточного биржевого кольца», когда российские площадки давали бы партнерам возможность продолжать торговые сессии).

Определились и сроки адаптации международных стандартов финансовой отчетности (МСФО) в России. 2012-й год станет первым годом, когда стандарты МСФО будут обязательны для оценки российских консолидированных компаний⁵ . Официальное включение международных стандартов в российское нормативно-правовое поле (уже выпущено соответствующее постановление правительства) позволит более результативно проводить приватизацию госпакетов на отечественной площадке с привлечением зарубежных инвесторов.

По мнению многих экспертов (Центр развития фондового рынка, ИНСОР, ИЭП и др.), общемировая тенденция к консолидации бирж свидетельствует о начале перемен в составе и конфигурации международных финансовых центров и предстоящей структурной трансформации глобального рынка капитала. Страны, не развившие свои финансовые системы до уровня МФЦ, сильно рискуют в ближайшем будущем (на интервале 5-7 лет) утратить немалую часть экономического суверенитета, получив хронический дефицит внутренних накоплений и сбережений. МФЦ – один из признаков членства в возникающем клубе «коллективного экономического лидерства». России в этом плане есть за что бороться, поставив пересоздание финансовой системы в число приоритетов модернизационной повестки. Поэтому, если бы объединение российских бирж не началось, то его все равно необходимо было бы «придумать». Резон тому – жизненная потребность сохранить высокий темп перемен собственно на фондовом рынке, чтобы оказаться в форме и тонусе для решения многих других неотложных задач по цивилизованному обустройству российского финансового пространства. Участие в гонке биржевых консолидаций становится, таким образом, существенным условием национальной конкурентоспособности.

---

1. С начала 2011 года договорились об альянсе (одновременном листинге) Шанхайская фондовая биржа и бразильская BOVESPA. Лондонская биржа (LSE) объявила о покупке торговой площадки в Торонто, Франкфуртская биржа почти договорилась о консолидации с NYSE Euronext (которая, в свою очередь, возникла в 2007 году в результате слияния Нью-Йоркской фондовой биржи с европейскими площадками в Париже, Амстердаме, Брюсселе и Лиссабоне). О готовности рассматривать вопросы о слиянии, либо альянсе заявила Гонконгская биржа. Еще в октябре 2010 года сингапурская SGX объявила о своем решении купить крупнейшую площадку Австралии ASX за 8,4 млрд австралийских долларов.
2. Слияние российских бирж, как ожидается, может подтолкнуть объединение Украинской биржи (наибольший пакет акций у РТС) и Первой фондовой торговой системы (крупнейший акционер – ММВБ). Судьба украинских активов российских собственников еще не определена.
3. Заметим, что определенные основания для таких подозрений имеются. ММВБ сразу после соглашения о слиянии с РТС объявила о повышении комиссий за транзакции и размеров одного лота (объяснялось это задачей стимулирования роста крупных продаж и сведения к минимуму числа сделок с нулевой комиссией). Не отстает и РТС. На минувшей неделе она подтвердила намерение увеличить со второго полугодия в два раза комиссии по фьючерсным инструментам. Исключение составят лишь несколько видов контрактов с низкими объемами сделок (на бумаги ВТБ, «Русгидро», «Сургутнефтегаза», «Татнефти» и префы Сбербанка), а также такая категория игроков как «скальперы», основной целью которых является получение прибыли в течение одного дня.
4. Глава ММВБ Рубен Аганбегян не исключает, что после слияния бирж сокращения произойдут на обеих площадках и затронут 15-20% персонала (в настоящее время на ММВБ занято 1250 сотрудников, на РТС – 650 человек).
5. Отчетность и аудит по МСФО ведут уже 36% крупных российских компаний. В первой сотне их 61, во второй – 45, в третьей – 26. Ряд крупнейших компаний («Роснефть», «Лукойл», «Газпромнефть», ТНК-ВР, «Мегафон», АФК «Система») одновременно применяют американскую систему отчетности GAAP. Сближение или совмещение этих систем отчетности – задача, уже поставленная в рамках G 20.Что касается совместимости МСФО и РСБУ (российских стандартов), то первые шире национальных (41 позиция против 23). В настоящее время 12-13 национальных стандартов полностью совпадают с международными. Адаптировать остальные предстоит в течение ближайших нескольких лет.

Версия для печати