15.08.2016 | Марина Войтенко

Август 2016 – перемена знака?

По многолетней российской традиции с конца 1990-х последний месяц лета либо бывает переполнен серьезными экономическими неприятностями, либо перегружен подозрениями насчет сбываемости негативных ожиданий. Текущий год, похоже, сделал заявку на разрыв этой «закономерности».

11 августа Росстат сообщил, что спад ВВП РФ замедлился во втором квартале до 0,6% против 1,2% в январе-марте. Оценка за полугодие в целом, видимо, последует позже. Пока в качестве рабочей гипотезы можно исходить лишь из версии МЭР: снижение ВВП в январе-июне составило 0,9%. Тем не менее, определенный позитивный сдвиг очевиден.

В министерстве отметили (12 августа), что предварительная оценка официальной статистики полностью совпадает с его собственными ощущениями: «Во втором квартале сезонно очищенный спад ВВП составил 0,2% к предыдущему трехмесячному периоду. Но в течение квартала спад остановился – в апреле он достиг 0,2%, а в мае и июне изменение ВВП находилось в пределах 0,0 – +0,1%». Промпроизводство показывает, что есть предпосылки к росту экономики. Положительная динамика наблюдается в сельском хозяйстве, финансовом секторе и операциях с недвижимостью. Напомним, что ранее в мониторинге МЭР за январь-июнь оптимизма было поменьше – сезонно очищенный спад ВВП, по версии конца июля, в апреле насчитывал 0,2%, в мае – 0,1%, в июне – 0%.

На признаки начинающейся стабилизации обратили внимание и в ЦБ РФ. Аналитики его департамента исследований и прогнозирования (ДИП) предположили, что «перспективы увидеть положительные квартальные темпы экономического роста во втором полугодии улучшились», поскольку деловая активность в апреле-июне «несколько возросла» даже «при крайне неравномерной динамике по отраслям и секторам». Выхода экономики на траекторию медленного роста можно ожидать в ближайшие месяцы при отсутствии новых внешних шоков.

Впрочем, вследствие повышения индексной оценки ВВП в ДИП полагают, что с устранением сезонности российское хозяйство уже в конце июня показало квартальный рост в 0,2-0,3%[1]. С учетом улучшения ожиданий роста (к/к) в июле-сентябре с 0,2% до 0,4% и в октябре-декабре с 0,4-0,5% до 0,5% это означает, что до формального завершения рецессии остались считанные недели. Восстановительный рост, однако, не обещает быть бурным и фронтальным. К тому же аналитики ДИП оговариваются: прогнозы по темпам роста циклической компоненты промвыпуска, возможно, завышены, а на последующие макроэкономические оценки в целом способно повлиять очередное снижение нефтекотировок с текущих уровней.

Большая часть российских экспертов, отмечая определенные позитивные подвижки в макроэкономической ситуации, тем не менее, указывают на их неустойчивый характер. Больше сдержанности в оценках и ожиданиях не помешает, поскольку наблюдаемая картина во многом обусловлена эффектом базы, динамикой запасов и экспорта, а также возможными статистическими артефактами, возникающими вследствие применения различных (и, как правило, не до конца формализованных) методик сезонной очистки и последующей проверки полученных результатов. К тому же инвестиции, строительство и торговая розница продолжают, хотя и несколько замедляя, падение. Между тем, без восстановления инвестиционного и потребительского спроса разворот к уверенному общеэкономическому росту затруднителен. Запасы – фактор сильно волатильный и зависимый как раз от уровня спроса. Что же касается внешних факторов, то при нынешних кондициях глобального хозяйства они – «вещь» довольно хрупкая из-за рисков снижения нефтецен (см. ниже), невысоких темпов роста в США, Еврозоне, Японии, их продолжающегося торможения в Китае и сильной неопределенности с последствиями Brexit. Июльский опрос (1086 экспертов из 115 стран), проведенный авторитетным мюнхенским институтом экономических исследований (IFO) показал, что текущая уверенность в перспективах мировой экономики снизилась до трехлетнего минимума: восходящий тренд, отмечавшийся еще в первом квартале, сменился на прямо противоположный почти во всех регионах мира (за исключением лишь Восточной Европы).

Как видим, оснований, чтобы не зарываться с головой в безмерный оптимизм более чем достаточно. Каждый позитивный сигнал, подаваемый российским хозяйством, сам по себе, наверное, может быть оспорен. Но частота их появления вполне может указывать на формирующиеся предпосылки новой макроэкономической реальности. Характерная примета – показатели банковского сектора.

Хотя за семь месяцев с начала года его активы снизились на 3,6%, совокупный объем кредитов экономике сократился на 3,7% (корпоративных – на 4,7%, розничных – на 0,6%), в июле тренды поменяли знак. В итоге в середине лета активы увеличились на 0,6%, совокупный кредитный портфель – на 1,3% (в том числе нефинансовому сектору – на 1,6%, физлицам – на 0,4%). Продолжается рост вкладов населения (на 1,0% с начала года, на 1,7% в июле). Еще один положительный сдвиг – сокращение объема депозитов и средств на счетах организаций (за июль – на 0,9%, с начала года – на 8,1%), что является следствием оживления деловой активности. Существенно более прочным оказался и финансовый результат деятельности кредитных организаций – прибыль семи месяцев достигла 459 млрд рублей (в 2015-ом за тот же период – лишь 34 млрд).

Бесспорный августовский «сюрприз» (со знаком плюс) – зафиксированная недельная дефляция в 0,1%, повторившая результат конца июля. Дефляция с 26 июля по 1 августа стала первой за пять лет, две же недели подряд она отмечалась лишь однажды – в сентябре 1997 года[2]. Рост цен в годовом выражении (по состоянию на 8 августа) снизился до 7,1%. Это – ненадолго, считают в МЭР, по итогам месяца инфляция может составить от 0,2% до 0,1%, что, между тем, умерит ее годовой показатель до 6,7-7,0%. В ЦБ РФ настроены более консервативно, отмечая, что инфляционные риски все еще высоки и они могут отклонить инфляцию от 4%-ой цели к концу 2017 года. В их числе: вероятность возврата населения к потребительской модели поведения как следствие роста реальных зарплат (разогрев спроса способен подтолкнуть цены вверх); слабо выраженное по сравнению с обычной сезонностью снижение цен на плодоовощную продукцию; сохраняющаяся неопределенность по конкретным бюджетным параметрам (прежде всего, по индексациям оплаты труда и пенсий), которая уже в августе может обернуться возвращением к эмиссии по каналам Минфина (при финансировании дефицита госказны из Резервного фонда).

Наметившийся выход из рецессии беспроблемным и безмятежным быть не обещает. Инфляция может «зависнуть» (текущее падение торговой розницы, как полагают эксперты, является реакцией на удлинение лага между ростом доходов и расширением спроса). Структурный профицит ликвидности в банковском секторе, судя по всему, готов наступить примерно на квартал раньше ожидавшегося срока (9 августа ЦБ РФ уже провел в тестовом режиме первый депозитный аукцион – привлечено около 100 млрд рублей при средневзвешенной ставке в 10,22%). Уже только этих факторов достаточно, чтобы притормозить процесс снижения ключевой ставки Центробанка до прогнозируемого участниками рынка уровня в 9,50% к концу года (то есть, он может оказаться и выше).

В начале второго полугодия заметно ослабло влияние курса рубля на рост цен (его реальный эффективный курс за семь месяцев укрепился на 10,7%). Перспективы августа-сентября, однако, не слишком благостны. Отток капитала в январе-июле достиг $10,9 млрд (в аналогичный период-2015 – $53,3 млрд). Но, впереди пики-2016 по выплате внешнего корпоративного долга, конвертация акционерами полученных дивидендов и вероятные перемены в аппетите к российскому риску у внешних инвесторов. Пока их бегство от отрицательных и околонулевых ставок на рынках развитых стран в любые бумаги, которые имеют хоть какую-то доходность (у российских бондов она в среднем находится в интервале 4-6%), уравновешивает довольно резкое снижение профицита счета текущих операций ($16,4 млрд в январе-июле, в том числе $0,5 млрд в июле)[3]. Вместе с тем, в третьем квартале нельзя исключить выхода сальдо СТО в отрицательную зону. На этот фактор понижательного давления на курс может наложиться разворот денежных потоков на мировых финансовых рынках (если ФРС повысит ставку, другие центробанки воздержатся от дальнейших шагов по смягчению денежно-кредитной политики и т.п.).

В этих обстоятельствах по сути неизбежное возобновление высокой корреляции между курсом рубля и нефтеценами способно вернуть в повестку дня и Brent-фактор инфляционных рисков. По наблюдениям экспертов, балансировка рынка нефти вновь откладывается на середину 2017 года. Фундаментальные факторы играют на рынке все бóльшую роль, но высокие запасы crude oil (около 3 млрд баррелей, по оценке МЭА) и большой объем коротких позиций по фьючерсам оказывают на него понижательное давление. Так что процесс восстановления баланса спроса и предложения может оказаться ощутимо растянут во времени.

Достаточно большой запас нефтепродуктов накопили развитые страны. И хотя впереди сезон ремонтов на нефтеперерабатывающих заводах, восполнение потребности в сырье будет происходить из накопленных запасов, то есть, осеннего оживления спроса на сырье может и не случиться.

Борьба за долю рынка среди крупнейших добывающих стран стимулирует увеличение предложения. Восстанавливается производство нефти в Нигерии и Канаде, а также в США, где последних шесть недель стабильно растет число действующих буровых установок[4]. Согласно оценкам Управления по информации в области энергетики (EIA) министерства энергетики Соединенных Штатов, добыча нефти в стране в текущем году составит 8,73 млн баррелей в сутки, в 2017 году – 8,31 млн. Июльский прогноз предполагал добычу в этом и следующем году на уровне 8,61 млн и 8,20 млн барр/сутки соответственно. Для сравнения – в 2015 году США добывали в среднем 9,4 млн барр/сутки.

Уровень добычи стран ОПЕК в середине лета приблизился к историческому максимуму, составив в июле 33,11 млн баррелей в сутки. Таким образом, нефтекартель продолжил превышать собственную квоту на добычу, которая формально составляет 30 млн баррелей в день[5]. По темпам наращивания выпуска лидируют Ирак и Саудовская Аравия, увеличившая производство до рекордных 10,67 млн барр/сутки (10,55 млн месяцем ранее[6]). При этом в начале августа Saudi Aramco снизила цены для азиатских клиентов на $0,7-1,3 за баррель (в зависимости от сорта нефти), что оказало понижательное давление на мировые нефтекотировки. Наблюдатели также отметили, то снижение цен саудитами было направлено и на поддержание слабеющего китайского рынка. Поддержка мирового спроса за счет Поднебесной начинает ослабевать из-за высоких внутренних запасов и насыщения потребностей в нефтепродуктах[7].

Прогнозы общемирового спроса-2017, между тем, снижаются. Правда, пока не значительно, медианное ожидание – сокращение на 100 тыс баррелей в сутки. Что же касается года текущего, то на минувшей неделе наметился новый раунд разогрева котировок на волне слухов и предположений, что в кулуарах 15-го Международного энергетического форума (Алжир 26-28 сентября) планируется также проведение неофициального совещания стран-членов ОПЕК и добывающих стран, не входящих в картель, где вновь может быть затронута тема «заморозки» нефтедобычи. Повод расслабляться, однако, недостаточный. Во-первых, предыдущий подход «к снаряду» был неудачным. Во-вторых, сохранились все причины, этому не способствовавшие. Прежде всего – продолжение основными игроками политики сохранения доли рынка, глобальная экономическая нестабильность (что отмечается и в опубликованных на минувшей неделе докладах ОПЕК и МЭА) и стремление спекулятивных игроков любой ценой сохранить высокую волатильность рынка.

Так что, судя по всему, кратко- и среднесрочная ценовая траектория, скорее, неблагоприятна. При сохранении высокой волатильности понижательное давление на цены может сохраниться в течении нескольких месяцев. Участники рынка не исключают нового «нырка» Brent к $40 за баррель (в версии Morgan Stanley – и вовсе $35 в ближайшие 1-3 месяца). Международное энергетическое агентство прогнозирует его среднюю цену-2016 в $45 за баррель, EIA США – в $42 за баррель. Существенного ускорения балансировки спроса и предложения эксперты не ожидают, хотя некоторые подвижки возможны. Но они будут зависеть как от экономических, так и от геополитических и природных факторов.

Август-2016, похоже, может стать своего рода рубежом, с которого накопление количества сигналов о готовности российской общеэкономической динамики поменять знак начнет обретать черты нового качества – неустойчивого и медленного роста. Не слишком мешает этому (по меньшей мере пока) и ситуация в глобальном хозяйстве в целом, где реализация по-прежнему вероятных рисков несколько отодвинулась во времени. В этих условиях заметно большее значение будут иметь так называемые homemade ограничения пострецессионного развития, среди которых едва ли не главным остается неопределенность экономической политики. От ее преодоления самым непосредственным и существенным образом зависит будущая скорость восстановления. При этом продолжение курса, избранного денежными властями, вполне способно дать необходимые подсказки в определении как параметров среднесрочной фискальной консолидации, так и содержания структурной повестки.

Марина Войтенко – экономический обозреватель

[1] Аналогичный вывод содержится в обзоре по России Ситибанка. «Экономика вернулась к квартальному росту после семи кварталов падения», сезонно очищенный показатель ВВП прибавил в апреле-июне 0,2% – констатируют аналитики.

[2] За последние 17 лет дефляция по итогам месяца наблюдалась трижды: в августе 2003, 2005 и 2011 годов. Еще 6 раз с 1999 года Росстат фиксировал нулевую инфляцию (дважды в августе и сентябре и по одному разу в июле и октябре).

[3] По данным EPFR Global, в июле фонды облигаций вложили в развивающиеся рынки $14 млрд. Повышенный интерес инвесторов к российским бондам привел к ралли на рынке внешнего долга. Сначала августа цены соответствующих бумаг поднялись на 3-4 п.п., а их доходности упали до уровня мая-2013. В июле нерезидентам принадлежали 24,5% рынка ОФЗ (в марте-2015, для сравнения, всего 17,9%). Аппетит к риску пока не снижается: спрос на аукционе 10 августа на 10-летние ОФЗ 26219 почти в четыре раза превысил предложение. Разогрев рынка, полагают эксперты, открывает перспективы российским эмитентам разместить до конца года евробонды объемом до $3-5 млрд.

[4] По данным нефтесервисной компании Baker Hughes, оно выросло с 328 в середине июня до 381 к концу первой декады августа.

[5] По предварительным данным, общий объем добычи нефти в мире в июле вырос по сравнению с июнем на 0,24 млн баррелей в день – до 95,14 млн. При этом поставки из стран вне ОПЕК увеличились на 0,20 млн барр/сутки. Доля ОПЕК в мировой добыче составила в июле 34,8%, как и месяцем ранее.

[6] Предыдущий месячный рекорд был установлен Саудовской Аравией в июне 2015 года на уровне 10,56 млн барр/сутки.

[7] В июле импорт нефти Китаем оказался на 3,1% ниже, чем в первый месяц лета, хотя и выше на 1,2% уровня июля-2015, составив 7,35 млн баррелей в сутки – это самые медленные темпы с января.

Версия для печати