04.06.2018 | Марина Войтенко

Риски «жаркого» лета

Самое долгожданное и благодатное в обычной жизни время года в экономике началось основательным разогревом температуры неопределенности, складывающейся под воздействием старых и новых внутренних и внешних факторов. На маловыразительные макротренды, особенно в динамике инвестиций, двигающиеся траектории stop and go, накладываются предложения поискать источник исполнения «майского» указа через повышение НДС. Усиление углеводородной зависимости бюджета сопровождается нарастанием неоднозначности оценок перспектив нефтекотировок. Напряженность и нервозность в настроениях участников мировых финрынков поддерживается признаками замедления и десинхронизации глобального роста. При этом явная эскалация международной торговой напряженности усиливает вероятность далеко не лучших сценариев близкого будущего мирового хозяйства. В итоге по сумме обстоятельств мотивации российского бизнеса к усилению деловой активности не выглядят убедительными, в том числе и в связи с дефицитом содержательного наполнения коммуникаций со структурами исполнительной власти.

По данным МЭР, рост ВВП РФ в апреле ускорился до 1,7% год к году, составив 1,4% в годовом выражении за четыре месяца. Версия ВЭБ чуть оптимистичнее – 1,9% и 1,5% соответственно. Но сильный результат середины весны, видимо, не получит уверенного продолжения по итогам мая – индекс PMI в обрабатывающих отраслях (рассчитывается исследовательской компанией IHS Markit) опустился до 49,8 пункта с 51,3 пункта в апреле. Столь явное охлаждение конъюнктуры зафиксировано впервые с июля 2016 года. Темпы расширения новых заказов оказались минимальными за последние 22 месяца. Респонденты также отметили незначительное увеличение экспортных заказов, ухудшение дисциплины поставщиков и снижение запасов, а также рост закупочных цен (около 7% с начала года) и издержек производства.

Наблюдаемая картина в принципе соответствует текущему прогнозному интервалу скорости ВВП-2018 в 1,5-1,8%. Рисков срыва с траектории, однако, меньше не становится. Так, статистика капвложений в первом квартале (опубликована Росстатом 31 мая) на фоне общего роста на 3,6% (год к году с учетом досчета инвестиций малого бизнеса) показала их снижение у крупных и средних компаний на 1,3%. Лидерство в этом тренде удерживают нефте- и газосервисные услуги, транспорт, строительство, энергетика и нефтепереработка. Примечательны структурные сдвиги: доля самофинансирования достигла 62,9%, увеличившись на 4,7 п.п. в сравнении с первым кварталом-2017, удельные весы бюджетных средств и банковских кредитов соответственно сократились – с 10,6% до 9,6% и с 11,7% до 7,9%.

Перспективы инвестирования за счет собственных средств, тем не менее, вызывают вопросы. Сальдированный финансовый результат (прибыль минус убытки) организаций в первом квартале-2018 (без малого бизнеса, банков, страхового сектора и госучреждений) вырос год к году на 4,7% (с 2,416 трлн рублей до 2,531 трлн). Динамика, однако, не устойчива: январь – плюс 24%, февраль – минус 11,5%, март – нулевой прирост. Причем собственно прибыль в январе-марте прибавила 3,6% (год назад – 5,6%), а выборка безубыточных предприятий потеряла 0,7 п.п. (до 65,1%). Рентабельность же (отношение прибыли к обороту) в экономике в среднем находится на четырехлетнем минимуме для этих месяцев – 6,5% (расчеты Центра развития НИУ ВШЭ), повышательная тенденция пока не просматривается.

По мнению финаналитиков склонность бизнеса к инвестированию текущим летом будет продолжать испытывать «давление неопределенностей». Во-первых, динамика цен. «Разовые» факторы апреля уже вызвали повышение инфляционных ожиданий населения на следующие 12 месяцев с 7,8% до 8,6% и первый с ноября-2015 слом понижательной кривой годовой трендовой инфляции (5,2% в мае после 5,1% в апреле). Возможно, подобная реакция на нефтекотировки и валютный курс носит временный характер. Но цены на моторное топливо в лучшем случае стабилизируются, благодаря снижению с 1 июня акцизов, и вряд ли пойдут вниз. Интернет-провайдеры начали повышать стоимость услуг в среднем на 8-10% в связи с расходами на исполнение «закона Яровой». К тому же еще предстоит перенос цен производителей в розничные (сейчас индекс роста у первых почти втрое выше).

Во-вторых, на ускорение инфляции может повлиять эффект валютного курса. Апрельской девальвации еще предстоит отразиться во внутренних ценах (обычно лаг насчитывает 2-3 месяца). Однако никто не застрахован от новых колебаний. Кэрри-трейдеры, правда, продав в апреле-мае ОФЗ на 200 млрд рублей (оставив за собой около 31% рынка), ясно указали на неверие в перспективу значимого укрепления рубля. Прогнозы курса на июнь предсказывают его интервал в 61-63 рубля за доллар США. Для экспортеров, на первый взгляд, «окно возможностей» почти нараспашку. Воспользоваться шансом в полной мере, между тем, затруднительно в силу не стихающей тарифно-санкционной турбулентности в мировой торговле (см. подробнее ниже).

Наконец, в-третьих и, пожалуй, в главных, по-прежнему неясным остается облик налоговой системы и ее основополагающие правила на следующие шесть лет. По итогам первого квартала-2018 доля нефтегазовых доходов бюджета достигла 45,6% (год назад – 41,8%). Судя по динамике стоимости crude oil (средняя цена Urals в январе-мае была выше прошлогоднего уровня в сопоставимом периоде на 32,4%, в мае – в 1,52 раза – $67,91 и $74,86 за баррель соответственно), углеводородная зависимость усиливается. Это, естественно, актуализирует поиск путей увеличения поступлений не от нефти и газа, как стабильных источников для 8 трлн рублей, необходимых дополнительно для исполнения «майского» указа Президента РФ. Одно из обсуждаемых решений, о чем сообщили СМИ в начале прошлой недели, – повышение НДС с 18% до 20% с возможной отменой льготной ставки в 10%.

По расчетам, реализация такой инициативы способна аккумулировать на шестилетнем треке от четверти до трети требующегося восьмитриллионного объема (остальное дадут эффекты от повышения пенсионного возраста, завершения налогового маневра в «нефтянке» и госзаимствования в бюджетный фонд для развития инфраструктуры). Среди основных аргументов высокая собираемость НДС и его эффективное администрирование (в январе-марте поступления от внутреннего и «импортного» НДС выросли на 0,1 п.п. и 0,2 п.п., составив 954,7 млрд и 505,9 млрд рублей соответственно, или 4,3% и 2,3% ВВП). К тому же, уверены источники в правительстве, такой шаг стал бы наименее болезненным для бизнеса, так как был бы оплачен главным образом конечным потребителем.

Контрдоводы тоже существенны. Одномоментный ценовой подскок может достичь 0,7-1,0 п.п. годовой инфляции. В среднесрочном периоде возможен и выход на 2 п.п. выше текущего уровня в силу постепенности переноса возросших издержек в потребительские цены. Кроме того, по расчетам экспертов, примерно на 1% увеличатся расходы регионов (они платят НДС на большую часть своих закупок) и вообще всех госзаказчиков. Возможностей для налогового стимулирования тех же инвестиций из бюджетов субъектов РФ (в них направляется 17 п.п. из 20%-ой ставки по налогу на прибыль) станет меньше. Немаловажен и негативный структурный эффект – от повышения НДС, по мировому опыту, выигрывают добычные отрасли и агросектор, отчасти также химпром, но теряют обрабатывающие, информационные, электроэнергетика и транспорт. В машиностроении, например, налоговая нагрузка может вырасти на 6,8%.

В итоге вклад НДС-новации в искомое общеэкономическое ускорение выглядит сомнительным. К тому же непонятно, сохраняется ли в планах кабмина первоначальная идея «размена» повышения НДС на одновременное снижение ставки страховых взносов. Вызывает вопросы и реальная готовность к отмене льготной ставки: отработка замещающей ее модели адресной соцподдержки потребует, по словам вице-премьера Татьяны Голиковой, не менее года.

Альтернативные предложения тоже нуждаются в уточнениях. При относительно низком объеме госдолга, понятно, есть соблазн его нарастить. Антон Силуанов, первый вице-премьер и глава Минфина, 25 мая в интервью каналу «Россия 24» подтвердил намерение увеличить первичный дефицит бюджета на шестилетний период до 0,5% ВВП. Детали замысла, однако, отсутствуют. Долговое финансирование инфраструктуры в принципе абсолютно нормальное явление. Но для формирования этих длинных денег придется брать ресурс из экономики здесь-и-сейчас. Просчитана ли ее реакция?

Другой вариант – повышение «цены отсечения» с $40,8 до $45 за баррель в бюджетном правиле. В пользу этого на минувшей неделе высказались глава Счетной палаты Алексей Кудрин и главный экономист ВЭБа Андрей Клепач, по расчетам которого, при стабильном валютном курсе (около текущих значений) к 2024 году такое решение позволит привлечь под «майский» указ 4-5 трлн рублей. Возможность избежать усиления налоговой нагрузки, как видим, вполне реальна. Но и здесь есть вопрос о рисках динамики нефтецен. Например, до какого уровня они снизятся при возможном (уже обсуждаемом) увеличении добычи ОПЕК+ на 1 млн баррелей в сутки? Как отреагируют американские «сланцы» (для положительного cash flow, по оценке World McKenzie, им нужны котировки не ниже $52 за баррель)? Важно учитывать и потребность мировой нефтеотрасли в инвестициях. В ОПЕК, например, уверены, что для стабильного удовлетворения спроса до 2040 года oil investment должен составить до $10,5 трлн.

Выбор конечного маршрута налоговой настройки обещает быть непростым и займет, по-видимому, все лето. В этих обстоятельствах мотивации к усилению деловой активности, скорее всего останутся сдержанными. Немалую роль в этом, очевидно, сыграет и заметное «утяжеление» внешних рисков.

Утверждение о том, что мировая экономика пребывает на пути синхронного восстановления, начинает давать трещины. Индекс менеджеров закупок (PMI) в производственном секторе 19 стран еврозоны указывает на рост активности в течение 59 месяцев подряд, но в последнем месяце весны опустился с апрельского уровня 56,2 до 55,5 пункта, достигнув минимума за 15 месяцев, а обрабатывающий сектор и новые заказы продемонстрировали минимальные темпы за полтора года. Притормаживает динамика промпроизводства в Японии, а ВВП страны после роста в течение восьми кварталов подряд в январе-марте 2018-го сократился на 0,6% год к году.

Наиболее сильными выглядят показатели США. Индекс деловой активности в производственном секторе Штатов (ISM Manufacturing) в мае увеличился до 58,7 пункта с 57,3 пункта месяцем ранее. Тем не менее, финансовые аналитики постоянно указывают на то, что страна находится в конце повышательной фазы экономического цикла. Как подчеркивает Нил Маккиннон из ВТБ Капитал, восходящая фаза продолжается уже 107 месяцев, что делает ее второй по длительности за период с 1959 года (она станет первой, если продлиться до июля следующего года). При этом «в протоколе последнего заседания FOMC обращается внимание на уменьшение наклона кривой доходностей американских казначейских обязательств», инверсия которой обычно является предвестником рецессии. На усиление ее вероятности указывают и результаты последнего исследования Национальной федерации независимого бизнеса, согласно которым доля респондентов, планирующих увеличить капитальные затраты, сократилась до 26%. Рассчитываемый Saxo Bank показатель кредитного импульса (показывает движение новых кредитных средств из частного сектора в виде процента ВВП) в середине прошлого года вошел в зону риска, оказавшись в четвертом квартале-2017 на отметке 0,4% ВВП (для сравнения: показатель для Китая 2,1% ВВП). Глава отдела макроэкономического анализа Saxo Bank Кристофер Дембик считает, что эта вялая динамика будет сохраняться, и «первые намеки на рецессию не заставят себя долго ждать; при этом экономическая политика Трампа вряд ли в состоянии ее предотвратить».

В хозяйстве Поднебесной пока сохраняется статус-кво – индекс деловой активности в обрабатывающей промышленности Китая (Caixin PMI) в мае остался на уровне предыдущего месяца. Но эксперты и участники рынков выражают тревогу по поводу состояния счета текущих операций (СТО) страны, поскольку, отмечает экономический советник британского аналитического агентства Oxford Economics Ltd. Гильермо Толоза, «получая доллары в рамках капиталовложений компаний, в том числе, в китайские СП и производственные мощности, КНР обычно реинвестирует эти средства в US Treasuries и другие облигации». Но этот денежный поток на мировые рынки капитала, судя по всему, будет мелеть. Согласно данным Международного валютного фонда, профицит китайского СТО десять лет назад составлял более 9% ВВП, в настоящее время снизился до менее 2% ВВП, а по итогам года, согласно прогнозу ОЭСР, может снизиться до 0,9% ВВП, что является минимумом за период с 1995-го. При этом в Goldman Sachs Group Inc. ожидают сжатие профицита счета текущих операций КНР до 0,2% ВВП к 2021 году. И эта ситуация – еще один повод для беспокойства в сегменте emerging markets, где уже начались распродажи активов, прежде всего, из-за роста доходностей гособлигаций США и ожиданий повышения стоимости заимствований ведущими центробанками.

На ухудшение восприятия рисков стран с формирующимися рынками указывает и Банк России в новом обзоре финансовой стабильности (представлен 30мая). Однако худшим сценарием в ЦБ РФ считают разворачивание торговых конфликтов между США и Китаем, США и ЕС, введение протекционистских барьеров другими странами, поскольку все это может «сопровождаться ростом рыночной волатильности, более глубоким и длительным падением фондовых рынков, обострением валютных войн, сокращением объемов мирового товарооборота. В результате этих событий могут возобновиться риски замедления роста глобальной экономики и снижения цен на нефть».

Пока эксперты полагают, что введение США с 1 июня новых пошлин на импорт стали (в размере 25%) и алюминия (10%) из Европы, Канады и Мексики и других стран, за исключением Аргентины, несет больше политических рисков, нежели экономических. Большинство прогнозов в воздействии торговых барьеров на динамику глобального ВВП довольно сдержаны – торможение на 0,5-0,7 п.п.

Вместе с тем, по итогам встречи министров финансов стран «Большой семерки» (G7), проходившей с 31 мая по 2 июня в канадском городе Уистлере, какие-то конкретные пути выхода из сложившейся ситуации найдены не были. Озвучивая совместное заявление, представитель Канады подчеркнул: «Министры и главы Центральных банков договорились, что обсуждение этой проблемы должно продолжиться и на саммите лидеров [стран G7] в Квебеке», и там участникам встречи [намечена на 8-9 июня] уже будет необходимо предпринять «решительные действия».

Понятно, что в настоящий момент важна оценка действий США со стороны ВТО, куда за разрешением спора уже обратились ЕС и Канада. Однако работа самой организации по сути заблокирована представителями США. Комментируя итоги встречи министров ВТО, состоявшейся 31 мая в Париже, глава Минэкономразвития РФ Максим Орешкин отметил, что «стороны не готовы договариваться, не готовы обсуждать», а текущее положение дел охарактеризовал как «ситуацию, из которой пока не видно выхода».

Многие международные наблюдатели полагают, что вряд ли стоит ожидать перерастания пошлинного конфликта в полномасштабную торговую войну, как, впрочем, и быстрого разрешения споров при помощи серьезных политических шагов. Но и эскалация конфликта не исключена. Как отмечают в Oxford Economics, «такая сомнительная неопределенность с рисками падения отравляет перспективы бизнеса компаний». Кроме того, подчеркивает глава подразделения по макроэкономической стратегии на глобальных рынках ВТБ Капитал Нил Маккиннон: «природа современных глобальных цепочек поставок такова, что реализация данного сценария [торговых войн] вполне может привести к дополнительным негативным последствиям, которые не учитываются в традиционных экономических моделях».

Со второй половины 2017 года международная торговля росла быстрее глобального ВВП. Теперь эта поддержка экономического роста может уйти в историю, открыв шлагбаум новой мировой рецессии. К этому риску российского хозяйства добавляется сохраняющаяся неопределенность и общей логики действий регуляторов, и их ближайших конкретных мер, призванных обеспечить прорыв к национальным целям-2024. Обильное многообразие замыслов явно диссонирует дефицитом взвешенных и разумно просчитанных решений. Его сохранение и даже вялое преодоление остаются главным риском ближайших месяцев. С точки зрения температуры «кипения» бизнес-ожиданий нынешнее лето, действительно, обещает быть «жарким». И в России, и в pax economica в целом.

Марина Войтенко – экономический обозреватель

Версия для печати