25.12.2025 | Марина Войтенко

К цели по инфляции «без автопилота»

Совет директоров Банка России 19 декабря снизил ключевую ставку на 50 б. п. до 16% годовых (в 2025 году это произошло уже в пятый раз, с июля «цена денег» центральных банкиров потеряла 5 п. п.). Рассматривались три варианта: неизменность ставки (за него выступили те, кто считает преждевременными выводы об устойчивом снижении инфляции), сокращение на 100 б. п. (его поддерживали сторонники противоположной точки зрения и на 50 б. п. В итоге была выбрана именно эта компромиссная опция, отражающая взвешенный и осторожный подход к продолжению смягчения монетарной жесткости в условиях сложной макроэкономической реальности и неопределенности геополитической ситуации.

Как подчеркнула на пресс-конференции глава ЦБ РФ Эльвира Набиуллина: «Масштаб и скорость дальнейшего смягчения политики будут зависеть от устойчивости замедления инфляции и динамики инфляционных ожиданий. Реализация проинфляционных рисков может потребовать пауз в движении ставки.

Это значит, что не будет снижения в режиме автопилота. Мы будем постоянно оценивать изменение всех ключевых параметров российской экономики и внешней среды и в случае необходимости корректировать траекторию нашего движения.

Сигнал по интонации, скорее, жесткий, чем нейтральный. Но по смыслу – все-таки позитивный. Движение к 4%-й цели по инфляции, а значит к умеренным процентным ставкам для всех и к предсказуемым денежно-кредитным условиям для долгосрочных вложений и планов будет продолжено.

В Центробанке констатируют: в октябре – ноябре текущий рост цен с поправкой на сезонность замедлился в среднем до 4,6% в пересчете на год после 6,6% в третьем квартале-2025. Аналогичный показатель базовой инфляции существенно не изменился и в среднем составил 4,3% после 4,1% в предыдущем квартале. Устойчивые показатели инфляции в пересчете на год в ноябре преимущественно снизились. При этом в среднем за последние месяцы большинство из них оставались выше 4%. Годовая инфляция, по оценке на 15 декабря, составила 5,8% и по итогам 2025 года ожидается ниже 6%, оказавшись на минимуме за последние пять лет (разброс экспертных оценок составляет 5,6-5,8% с учетом пока маловыраженного эффекта переноса повышения НДС во внутренние цены – прим. авт.). В декабре наблюдаемый недельный шаг прироста ИПЦ в сравнении с началом года сократился в 5 раз. Однако ценовая динамика остается сильно неоднородной по компонентам потребительской корзины.

По оценке Минэкономразвития, на 15 декабря в годовом выражении потребительские цены выросли:

· на продовольственные товары – на 6,32% г/г, а без учета плодоовощной продукции – на 8,10% г/г;

· на непродовольственные товары – на 3,07% г/г, а без учета автомобильного бензина (+11,68% г/г) – на 1,78% г/г;

· на туристические, регулируемые и бытовые услуги – на 12,23% г/г.

Текущие показатели устойчивой инфляции в среднем за октябрь-ноябрь снизились до значений несколько выше 4%. Однако, считают в Центробанке, этот период пока недостаточно продолжительный, чтобы уверенно судить действуют ли разовые факторы или налицо проявление долговременной тенденции. Кроме того, в начале 2026 года повышение НДС и дополнительная индексация тарифов на регулируемые услуги приведут к временному ускорению роста цен.

В декабре ряд компаний уже начали корректировать цены вверх. В то же время большая часть бизнесов пока стремятся распродать запасы продукции при текущей ставке НДС, предлагая покупателям комфортные ценовые условия, что вызывает временный дезинфляционный эффект.

В ЦБ РФ полагают, что влияние налогово-тарифных факторов на инфляцию в начале следующего года может быть большим, чем 0,8-0,9 п. п., как ожидалось в октябре (в Альфа-банке, например, полагают, что подскок может составить 1,0-1,2 п. п. – прим. авт.). Тем не менее рост цен вернется на траекторию замедления во второй половине первого квартала-2026.

Характерная особенность ноября – декабря – разнонаправленная динамика темпов роста цен и инфляционных ожиданий населения и бизнеса. Повышение последних – серьезное обстоятельство, сдерживающее центральных банкиров в ослаблении монетарной жесткости.

По результатам очередного опроса «инФОМ» для ЦБ РФ (опубликованы 17 декабря), в последний месяц уходящего года инфляционные ожидания населения ухудшились с 13,3% в ноябре до 13,7% в декабре. При этом оценка текущих темпов роста цен осталась неизменной на уровне 14,5%.

Самый заметный рост ожиданий зафиксирован среди домохозяйств без сбережений – с 13,7% до 14,6%. Наблюдаемая ими инфляция подросла с 15,4% до 15,6%. У домохозяйств со сбережениями ожидания стабилизировались на уровне 12,3% при незначительном росте оценки текущей инфляции – с 12,9% до 13,1%.

Декабрьские ценовые ожидания бизнеса также заметно выросли. Согласно мониторингу предприятий ЦБ РФ, баланс оценок роста текущих отпускных цен в четвертом квартале устойчиво снижался: октябрь – 12,0, ноябрь – 10,4, декабрь – 9,9 пункта. Баланс ожиданий, напротив, интенсивно рос: октябрь – 19,4, ноябрь – 22,8, декабрь – 25,0 пункта. В среднем бизнес ждет роста отпускных цен в ближайшие три месяца на 8,5% в годовом выражении против 6,2% г/г месяцем ранее. В розничной торговле ожидаемый рост цен ускорился до 11,8% против 10,4% в ноябре, что близко к уровням начала 2025 года.

На этом фоне макродинамика после пика притормаживания в третьем квартале продолжает замедляться. Ноябрьское оживление деловой активности в декабре сменилось новым умеренным охлаждением. Это наглядно отражает и траектория индикатора бизнес-климата ЦБ РФ: октябрь – 2,3 пункта (после 1,3 пункта в сентябре), ноябрь – 3,6 пункта, декабрь – 2,7 пункта. Баланс оценок текущих условий и ожиданий перемен в декабре хуже, чем в предыдущем месяце. То же характерно для балансов текущих оценок и ожиданий выпуска и спроса.

Примечательно, что при снижении инфляции пока не наблюдается значимого расширения предложения. Потребительская активность поддерживается ростом доходов населения, некоторой активизацией кредитования и бюджетными расходами. Но она остается сильно неоднородной и в целом после ноябрьского скачка вверх, похоже, также замедляется. По данным «Сбериндекса», на второй неделе декабря потребительские расходы в реальном выражении оказались на 0,9% ниже уровня прошлого года после роста на 4,3% г/г в ноябре. Замедление затронуло все ключевые категории потребления: траты на продукты питания растут минимальными темпами за год, на непродовольственные товары – находятся ниже уровней октября-ноября, динамика в услугах и общепите тоже слабеет.

На замедление динамики потребления указывают и данные Росстата – в четвертом квартале индекс потребительской уверенности снизился на 2 п. п. до минус 11% после минус 9% в июле-сентябре. При этом:

· индекс ожидаемых изменений экономической ситуации в России на краткосрочную перспективу снизился на 4 п.п. и достиг минус 7%;

· индекс ожидаемых изменений в личном материальном положении снизился на 2 п.п., до минус 5%.

Прогнозы основных макропоказателей-2025 выглядят довольно скромно. Экспертные версии динамики ВВП как правило ниже официального прогноза Минэкономразвития в 1%, находясь в интервале 0,7-0,9%. Оценки темпов реальных зарплат и реальных располагаемых доходов населения близки к ожиданиям министерства или чуть выше – 3,5-4,5% против 3,4-3,8%. По инвестициям разброс более существенный. Правительственные экономисты прогнозируют их темп в 1,7% г/г. С ними согласны в ЦМАКП (1,8-1,9%), но сомневаются в ИНП РАН – всего 0,6%. Напомним, что в Росстате рост капвложений за три квартала текущего года оценили в 0,5% г/г. Неоднородны также ожидания-2025 по динамике производительности труда: в кабмине полагают, что она увеличится на 1,1%, эксперты же не исключают снижения на 0,4 п. п.

По прогнозу Банка России, с учетом проводимой денежно-кредитной политики годовая инфляция снизится до 4,0-5,0% в 2026 году. Устойчивая инфляция достигнет 4% во втором полугодии 2026 года. В 2027-ом и далее годовая инфляция будет находиться на цели. Вместе с тем, констатируют центральные банкиры, на среднесрочном горизонте по-прежнему проинфляционные риски преобладают над дезинфляционными.

· Основные из них связаны с еще не закончившимся выходом из перегрева экономики, высокими и незаякоренными инфляционными ожиданиями, эффектами от повышения НДС и регулируемых цен, а также ухудшения условий внешней торговли и их последствий для курса рубля.

· Сохраняются риски, связанные с ускорением кредита, если оно окажется несовместимым с устойчиво низким ростом цен. Ужесточения денежно-кредитных условий может потребовать смягчение параметров бюджетной политики. Существенным фактором неопределенности остается геополитика. Наиболее значимым дезинфляционным риском может стать заметно более выраженное торможение внутреннего спроса.

На таком фоне прогнозы роста ВВП-2026 остаются достаточно скромными в интервале 0,8-1,5% при медиане среднесрочного потенциального темпа в 1,8%. Наибольшие риски при этом связаны с вялой динамикой капвложений (в ряде сценариев, в том числе у Минэкономразвития, не исключаются отрицательные темпы) и производительности труда. Управление ими будет складываться в ходе реализации плана структурных изменений экономики до 2030 года и достижения показателей национальной модели елевых условий ведения бизнеса. Благодаря этому к концу следующего года должна быть сформирована платформа условий, позволяющая до конца десятилетия выйти на темпы роста не ниже общемировых.

Марина Войтенко — экономический обозреватель

Версия для печати