15.11.2010 | Марина Войтенко

Глобальная экономика на переходе к новому времени

Минувшая неделя не снизила напряжение на финансовых рынках, а лишь увеличила его. Новое потрясение испытал рынок суверенного долга периферийных стран еврозоны. Доходность государственных облигаций Ирландии и Португалии взлетела до многолетних максимумов, превысив в полтора раза стабильные уровни лета этого года¹ . Растет напряженность и на долговом рынке Италии и Испании, хотя и менее высокими темпами² . Доходность по греческим облигациям продолжает держаться на рекордных уровнях, достигнутых в июне этого года. Инвесторы уже опасаются, что им придется нести затраты по финансовой поддержке «проблемных» стран. Они закладывают риски в доходность облигаций, считая, что антикризисного фонда Евросоюза может не хватить для расчетов по обязательствам дефолт-кандидатов.

Напомним, еще в конце октября канцлер ФРГ Ангела Меркель выступила с предложением переложить часть затрат по оказанию финансовой поддержки «проблемным» странам Европы на плечи держателей гособлигаций³ . Поддержала такой подход к решению проблемы министр финансов Франции Кристин Лагард. «Прибыль или убытки в каждой конкретной ситуации должны распределяться между всеми заинтересованными сторонами», - заявила она в минувшую среду. Масла в огонь подлили комментарии главы Банка Ирландии, который сообщил о том, что стабилизационный кредит, который может понадобиться стране, возможно, превысит 85 млрд евро.

На рынках же все чаще стали звучать мнения о необходимости разработки четкого и прозрачного механизма реструктуризации суверенных долгов в еврозоне. Эксперты полагают, что на реализацию этой идеи у европейских властей еще есть время. С одной стороны, летом всем проблемным странам удалось достаточно удачно разместиться, и на ближайшие полгода они финансово обеспечены. С другой стороны, Европейский Центробанк (ЕЦБ) располагает антикризисным фондом объемом 750 млрд евро (около $1,027 трлн), которого будет вполне достаточно для рефинансирования суверенных долгов. На проходившем в Сеуле саммите стран «большой двадцатки» (G20) главы пяти крупнейших европейских стран - Германии, Франции, Великобритании, Италии и Испании - 12 ноября заявили о том, что частным инвесторам не придется расплачиваться за ирландские долги. Днем ранее столь же успокаивающе выступил президент Европейской комиссии Жозе Мануэль Баррозу. Кроме того, правительство Ирландии в целях «снижения температуры» нервозности инвесторов сообщило, что в 2011 году бюджетные расходы будут сокращены на $6 млрд, а дефицит снижен до уровня 9,25-9,5% ВВП.

Тем не менее, как и весной во время обвала на долговом рынке Греции, дестабилизация ситуации в Европе привела к обесценению курса общеевропейской валюты. После уверенного роста в июне-октябре и достижения уровня $1,428 курсовые евро-котировки начали заметное снижение - с уровня $1,4205, достигнутого 4 ноября на фоне принятия Федеральной резервной системой США новой программы по стимулированию экономики объемом $600 млрд, до $1,3695 к утру 13 ноября.

Бегство от доллара сменилось уходом инвесторов от рисков⁴ . Под давлением оказались высокодоходные валюты и рискованные активы. Те, кто покупал на волне оптимизма, охватившего рынки после решения ФРС о количественном смягчении, получили хороший повод еще раз убедиться в том, что когда игра строится на ожиданиях, выигрывает тот, кто первым перестает верить в них. Как отмечают финансовые аналитики, столь активных распродаж на рынке не было уже два года. Это значит, что рынок собирается не просто скорректироваться вниз, а подвести итоги за весь прошедший двухлетний период, и ценовые подвижки могут оказаться весьма значительными.

Рынки в очередной раз показали, что основным механизмом движения цен сейчас является банальный метод проб и ошибок, однако именно он обеспечивает наибольшую волатильность, способствующую нарастанию спекулятивных настроений и увеличению доли carry trade. На настоящий же момент ожидания участников рынка по поводу новых «вливаний» от ФРС оказались чрезмерно оптимистичными, также как и построенная на них спекулятивная игра.

Довольно «странно» с точки зрения фундаментальных факторов ведет себя и российский рубль. Несмотря на дорогую нефть и высокие ставки рубль с сентября 2010 подешевел почти на 3,5%-4,3% к бивалютной корзине. В то время как бразильский реал укрепился на 2,3%, а южноафриканский рэнд – на 6,4%. Причём давление на рубль не ослабевает, и ЦБ потратил на интервенции порядка $5-7 млрд, но валюта всё «бежит из страны».

Некоторые финансовые аналитики заговорили даже о «тайной валютной войне», которую проводит ЦБ РФ, ослабляя рубль. Однако если Банк России и делает это, то только методом непрепятствия массовым покупкам валюты. До настоящего времени так и не удалось использовать ослабленный почти на 20% с 2008 года рубль, чтобы расширить внутреннее производство, сократить импорт и в разы снизить инфляцию. То есть вывод о «тайной войне» практически не имеет под собой оснований, а если и имеет, то сама по себе тактика таких действий не дает желаемых результатов.

Вполне понятно, что нарастающие дисбалансы в глобальной экономике будут отражаться на самочувствии национальных финансово-хозяйственных комплексов. Не случайно тема нахождения баланса между глобальным противостоянием депрессии и дефляции в развитом мире и параметрами экономического роста и инфляцией в развивающемся стала основной на состоявшемся на минувшей неделе саммите G 20.

В итоговом документе саммита «большой двадцатки» переход на рыночную систему установления обменных курсов заявлен как важная веха на пути стабилизации мировой экономики. При этом стороны обязались воздерживаться лишь от «конкурентной девальвации» своих валют⁵ , нежели от их «конкурентного занижения». Наибольшая конкретика в решение этой проблемы была предложена главой Всемирного банка Робертом Зелликом, впрочем, накануне самой встречи.

В начале минувшей недели в статье, опубликованной в «Financial Times», он заявил о необходимости искать альтернативу сложившейся системе⁶ свободной конвертации валют. Для этого, по его мнению, ведущим экономикам мира следует рассмотреть идею реформирования валютной системы, которая наряду со свободной конвертацией учитывала бы и некоторую привязку валют к золоту. «Хотя учебники и называют золото деньгами, вышедшими из употребления, рынки используют золото, как альтернативный вид валютного актива⁷ », - подчеркнул глава ВБ. «Нам необходима система, которая будет включать доллар, евро, иену, фунт стерлингов, юань и золото как международный стандарт, который будет служить показателем ожидаемого рынками уровня инфляции», - пояснил Роберт Зеллик.

Призывы в той или иной форме возвратиться к золотому стандарту стали звучать все чаще. Однако эксперты, например в ИНСОР, полагают очень сомнительным то, что такой актив, как золото, сегодня может быть измерителем инфляционных ожиданий. Ведь цена на этот металл находится в очень жесткой зависимости от колебаний на финансовых рынках и от стоимости нефти. Кроме того, большинство представителей структур, ответственных за определение и реализацию кредитно-денежной политики, а также многие экономисты считают, что фиксация курсов национальных валют относительно золота сделает монетарную политику слишком жесткой. При этом тяжесть экономических потрясений вновь будет сказываться в первую очередь на росте экономики и состоянии рынка труда.

Тем не менее, и регуляторам, и экспертному сообществу поиск альтернативы ямайской системе представляется неизбежным. Крупнейшие экономики мира в последнее время спорят об истоках и факторах, усугубляющих дисбалансы счетов текущих операций и деформации на рынках капитала. И заявления главы ВБ отражают растущее недовольство существующей международной экономической архитектурой.

С этой точки зрения сеульский саммит принципиально важен по ряду обстоятельств. Никогда раньше не было столь очевидным, что единственным системным ограничителем односторонних действий отдельных государств в регулятивной сфере является их глубокая экономическая взаимозависимость. Когда общая угроза – «завтра рухнет все и у всех» - существенно размыта, а индивидуальные - страновые «болевые» ощущения от неустойчивости и неравномерности восстановления – только усиливаются, значение любого компромисса многократно возрастает. Одновременно растет и востребованность «двадцатки» как механизма выстраивания баланса управляемых макроэкономических рисков в глобальном хозяйстве, уже ставшим по сути дела фундаментальным основанием национальных экономик.

Таким образом, сейчас деятельность G 20 – это своего рода индикатор прогресса в распознавании новых реальностей в pax economica, включая «генетические мутации» в ДНК будущих кризисов. В освоении этой новизны путем структурных и институциональных реформ в глобальной экономике – суть миссии «двадцатки», которая пока во многом остается инструментально и технологически необеспеченной. Прямое следствие этого – уменьшение способности к консенсусу в ходе продвижения от общих принципов и предлагаемых правил игры к текущей злобе дня. Впрочем, Сеул наглядно показал, что здесь существует и обратная связь, когда острота набирающих силу конфликтов принуждает искать средства их ослабления. Ровно это и произошло при обсуждении обострившихся проблем в валютной сфере.

Заметим, что звучащие упреки G 20 за так называемую неконкретность решений справедливы лишь отчасти. Документы саммита, действительно, не содержат «сильных» слов и, на первый взгляд, никого ни к чему не принуждают. Много важнее, однако, сам дух сеульской декларации и приложений к ней⁸ . Если непредвзято ознакомиться с их содержанием (особенно с планом действий, чего раньше вообще не было), то становится ясным – общий пазл системы коллективного управления глобальными рисками начинает складываться. Более того призрак «валютных войн» основательно простимулировал применение инструментов, которые на предыдущих встречах были намечены лишь «штрих-пунктирной линией», однако по сути своей касаются глубинных факторов, лежащих в основе курсовых трендов.

В первую очередь речь идет о «принципе взаимной оценки», который ранее касался некоего общего перекрестного наблюдения за макроэкономической ситуацией в отдельных «системообразующих» странах. Теперь эта оценка, во-первых, заметно расширяется; и, во-вторых, замыкается конкретно на «обеспечение устойчивости счетов текущих операций». В сеульском плане действий по этому поводу прямо говорится: «Устойчивые значительные дисбалансы, оцениваемые на основе индикативных критериев … требуют проведения оценки природы и их возникновения и определения коренных причин, мешающих их урегулированию, признавая необходимость принятия во внимание условий страны или региона, в том числе крупных производителей сырьевых товаров. Эти индикативные руководящие принципы, состоящие из ряда показателей, будут служить в качестве механизма своевременного распознавания крупных дисбалансов, требующих принятия превентивных и корректирующих мер». Система показателей должна быть рассмотрена на весенней встрече «финансовой двадцатки» в 2011 году, одновременно перед министрами финансов и руководителями банков поставлена задача выработать «метод определения прогресса достигнутого в обеспечении внешней устойчивости и согласованности бюджетно-налоговой и денежно-кредитной политики, политики в отношении финансового сектора, структурной, курсовой и другой экономической политики». Оценка достигнутого – предмет следующей встречи G 20 в ноябре 2011 года во Франции.

Весьма примечателен и принятый в Сеуле Вспомогательный документ, в котором (вопреки обтекаемости названия) определены конкретные обязательства стран-участниц G 20. Без сомнения это свидетельство нового качества, обретаемого «двадцаткой». Содержание договоренностей пока остается закрытым. Резоны понятны – раньше времени рынки не должны отыгрывать конкретные решения, поскольку их ожидаемый эффект просто напросто будет сведен в ноль. Общий же принцип построения «матрицы обязательств», направленных на ослабление глобальных дисбалансов, зафиксирован в сеульском плане действий: «Мы несем совместную ответственность. Страны-члены, имеющие устойчивые и значительные дефициты по внешним операциям, обязуются проводить политику, поддерживающую частные сбережения, и, когда это уместно, провести бюджетную консолидацию при сохранении открытых рынков и укреплении экспортных секторов. Страны-члены, имеющие значительные устойчивые профициты, обязуются укреплять внутренние источники роста». Российский набор обязательств охватывает элементы обеих этих повесток в силу промежуточного положения экономики. Тем не менее, судя по высказываниям официальных лиц, большая часть задач РФ касается структурных реформ, развития малого и среднего бизнеса, улучшения инвестиционного климата.

От завершившегося в Сеуле саммита G 20 до следующего предстоит пройти дистанцию длинною в год. Сами участники ожидают, что встреча-2011 будет уже посткризисной. Для этого, однако, предстоит очень немало сделать как во внутренней экономической политике государств «двадцатки», так и собственно в сфере полномочий и компетенций последней. G 20 требуется и новая повестка дня, и заполнение «разрывов в цепи» взаимодействия с другими международными финансовыми и экономическими организациями, и конструирование механизмов, повышающих скорость исполнения решений и «вживления» их результатов в отношения, складывающиеся в глобальном хозяйстве.

Валютная «угроза» заметно добавила энергетики в деятельность «двадцатки». Этим дело, естественно, не завершится – вызовов G 20 в предстоящий год будет еще немало, изменится и баланс сил участников (к странам БРИК, например, присоединится Южная Африка). Сеульская встреча, конечно, не решила всех обсуждавшихся проблем. Вместе с тем очевидно, что после нее не решать их уже невозможно. В глобальной экономике начался отсчет «нового времени».

Марина Войтенко - руководитель департамента информационных программ Центра политических технологий

---

1. В ходе торгов 11 ноября доходность по 10-летним государственным облигациям Ирландии впервые с февраля 1993 года поднималась до 9,267% годовых. До максимальной отметки с 1996 года поднялась доходность по 10-летним госбумагам Португалии, составившая 7,576% годовых. Непрерывный рост доходности продолжается четвертую неделю подряд (за это время она увеличилась в полтора раза), причем на этой неделе рост ставок ускорился. А ведь еще в августе-сентябре этот показатель был значительно ниже: ирландских облигаций 5,7-6,3%, португальских — 5-6,6%.
2. Доходность 10-летних суверенных бондов Италии и Испании поднялась до 4,1-4,6% годовых, хотя еще летом находилась на уровнях 3,9-4,1% годовых. Самые высокие ставки из бумаг стран еврозоны – по греческим государственным обязательствам - 12,2% годовых.
3. Впрочем, желание Ангелы Меркель переложить проблемы Ирландии на частных инвесторов вполне понятно - Германия как крупнейшая экономика еврозоны уже выступала в качестве крупнейшего финансового донора при оказании помощи Греции. При этом у самой Германии также хватает проблем - судя по опубликованным 12 ноября данным агентства статистики ЕС Eurostat, в III квартале ВВП Германии вырос всего на 0,7% после роста на 2,3% кварталом ранее. Как сообщает «Financial Times», в Сеуле на саммите G 20 Меркель заявила: «Мы не можем постоянно объяснять нашим избирателям, что налогоплательщики должны платить за чужие риски».
4. Главные драйверы начавшейся коррекции – американские фондовые индексы и доллар. В ходе первой недели, прошедшей после заседания ФРС, индекс доллара отыграл наверх от минимума 4 ноября уже около 3.7%.
5. Этот формулировочный нюанс с акцентом на разовые акции в валютной политике, вопреки желаниям США, был принят по настоянию Китая. Из-за сопротивления КНР и других ведущих экспортеров не были одобрены в полной мере и идеи Барака Обамы относительно ограничения дисбалансов в торговле между членами «двадцатки» четырьмя процентами их ВВП. Ряд наблюдателей, тем не менее, считает, что уступки США по смягчению лексики документа и отказ от количественных ограничений компенсированы с лихвой жесткостью духа сеульского плана действий.
6. Современная валютная система называется ямайской, поскольку важнейшие соглашения, лежащие в ее основе, были подписаны в городе Кингстон на Ямайке в январе 1976 года. Система основывается на принципах демонетизации золота и замены золотодевизного стандарта стандартом специальных прав заимствования (special drawing rights, SDR), эмитируемых Международным валютным фондом и предусматривает, в частности, установление режима плавающих валютных курсов. Иногда эта система именуется также Бреттон-Вудс-II, так как в 1971 году де-факто пришла на смену Бреттон-Вудской системе, устанавливавшей жесткий обменный курс ключевой валюты (ею стал доллар США) к золоту, а остальных мировых валют - к ключевой.
7. После публикации ФРС США подробностей программы выкупа активов на $600 млрд золото подорожало на 4,3% до $1405,5 за тройскую унцию. С начала года рост его стоимости составил 28,8%. Евро за это время ослабел к доллару на 2,6%, фунт стерлингов – на 0,16%, йена укрепилась на 14,5%, юань – на 2,2%.
8. Помимо декларации саммита лидеры стран-участниц G 20 приняли Рамочное соглашение по обеспечению уверенного, устойчивого и сбалансированного экономического роста (включающее сеульский план действий), а также ряд других документов:
- Сеульский консенсус в области развития для обеспечения всеобщего роста (v.a. содействие развитию стран с низкими доходами);
- Планы действий в области развития, рассчитанные на несколько лет (инфраструктура, развитие человеческих ресурсов, торговля. Частные инвестиции и создание рабочих мест, продовольственная безопасность, рост с устойчивостью в развивающихся странах – укрупнение и совершенствование программ социальной защиты, содействие потоку международных денежных переводов, расширение доступа к финансовым услугам, мобилизация внутренних финансовых ресурсов, обмен знаниями);
- Антикоррупционный план действий «Группы двадцати»;
- Вспомогательный документ.

Версия для печати