24.08.2011 | Марина Войтенко

Старый кризис в новом ракурсе

В последние несколько недель каждый новый рабочий день финансовых аналитиков и деловых СМИ начинается с поиска ответа на вопрос: что это было? Препарирование вчерашних рыночных раскладов помимо текущих рекомендаций, как и куда плыть дальше в море бурной волатильности, впрочем, имеет и второй сокровенный смысл — случится ли повторная рецессия и, если «да», то когда? Ответов много, вероятностных прикидок развития событий еще больше. При этом в сухом остатке, пока, немного — глобальная экономика и ее национальные участницы, судя по всему вступили в продолжительный этап нестабильной неопределенности, когда необходимость относительно длительных курсов процедур финансового оздоровления бойко сосуществует на манер «волков и овец» с неизбежностью госстимулирования частнохозяйственной активности «по жизненным показаниям» на коротких дистанциях в целях создания рабочих мест.

На первый взгляд, механизм этих двух объективно существующих регулятивных мотиваций в «конце маршрута» будет иметь паралич экономической политики, как таковой. На минувшей неделе на этот счет было сказано достаточно алармистских слов и об исчерпанности регулятивного потенциала развитых экономик, и о взаимной безответственности политиков и финансистов, и о новой турбулентности рынков, вызывающей ассоциации с двадцатилетней давности «концом истории» Френсиса Фукуямы. На этом фоне 16 августа довольно свежо прозвучало заявление главы МВФ Кристин Лагард, в котором она напомнила о том, что двойственность текущего регулирования определяется настроениями участников рынка: они не любят высокий уровень госдолга и могут бурно приветствовать резкую бюджетную консолидацию, но еще больше они опасаются низких или отрицательных темпов роста.

Напомним: с 2008 года госдолг в развитых странах вырос на 30% - такова цена спасения pax economica от финансового коллапса путем накачивания ликвидностью, бюджетного стимулирования и беспрецедентно мягкой монетарной политики. При этом со второго квартала текущего года мировое хозяйство тормозит все более явно. Тур пересмотра прогнозов только начинается. Но уже полетели «первые ласточки»: эксперты Morgan Stanley ухудшили прогноз увеличения мирового ВВП в текущем году с 4,2% до 3,9% и с 4,5% до 3,8% в 2012-ом. Как видим, неутихающая нервозность рынков небезосновательна.

Что в этих обстоятельствах делать регуляторам? С одной стороны, планы консолидации должны восстановить доверие к госфинансам и обеспечить их устойчивость. С другой — судорожный удар по тормозам может подорвать и без того хрупкий рост. Ответ МВФ, уже получивший определение «парадокса Лагард» - бюджетная стабилизация должна быть не слишком быстрой и не слишком медленной, «необходим двойной упор на среднесрочную консолидацию и поддержку экономического роста и создания рабочих мест в краткосрочной перспективе. Это может показаться противоречивым, но обе цели усиливают друг друга». Причина тому, по логике экспертов МВФ, в разных временных горизонтах рисков. Бюджетная консолидация, например, за счет реформ социальных программ и реструктуризации налоговых систем нацелена, прежде всего, на «разруливание» проблем, пик остроты которых еще впереди, и не особо влияет на текущий спрос. Последний же, как средоточие коротких рисков следует поддерживать содействием занятости, ускорением реализации заявленных инфраструктурных проектов и облегчением «позитивной корректировки» на рынках жилья.

При этом монетарная политика должна сохранять комфортность общего фона, то есть стоимости денег, «назначенной» низкими процентными ставками и поддерживаемой вербальными интервенциями по поводу готовности применить нетрадиционные меры (по типу программ ФРС по выкупу гособлигаций, покупки ЕЦБ суверенных бондов проблемных стран еврозоны и т. п.). Одновременно с этим должны быть либо продолжены, либо немедленно начаты (ситуация по странам сильно отличается) структурные реформы в финансовом секторе: рекапитализация стабильных и закрытие нестабильных банков, повышение прозрачности операций, придание новых импульсов развитию рейтинговой индустрии и т.п.

По мнению многих зарубежных и российских (например, ИНСОР) экспертов, «парадокс Лагард» фиксирует принципиально важный рубеж в текущем состоянии и перспективном развитии глобальной экономики: восстановительный рост уперся в регулятивный тупик. Чтобы его преодолеть, потребуется сначала «купировать» нынешнюю острую стадию «лекарственной болезни», вызванной многолетним (и начавшимся еще до кризиса) «передозом» предоставления ликвидности и ее размещением участниками рынка в неадекватно оцененные риски. А затем. Переведя «заболевание» в хроническую форму, предстоит продолжительно лечить его, соблюдая дисциплину процедур и анализов, составляющих необходимый амбулаторный (читай — макроэкономический) режим.

Очевидно, что на этом пути не обойтись без повышения градуса международной координации экономической и финансовой политики, новая, адекватная ситуации повестка которой будет предложена, как ожидается, 3-4 ноября на саммите G 20 в Каннах. Однако уже до этого срока справедливость рекомендаций в русле «парадокса Лагард» будет постоянно тестироваться действиями и намерениями денежных и политических властей в ЕС и США (на эти экономики приходится соответственно 25,4% и 23,2% мирового ВВП) с точки зрения их соответствия ожиданиям участников рынков.

На минувшей неделе новостной фон по поводу экономической динамики европейских стран вновь дал много поводов для воодушевления. Так, Бюро национальной статистики Великобритании сообщило, что объем розничных продаж в стране в июле вырос на 0,2% в месячном исчислении, а в годовом не изменился, что хуже прогнозов аналитиков (0,4% и 0,1% соответственно). Разочаровали инвесторов и рост безработицы, отрицательный торговый баланс и снижение ВВП во втором квартале на 0,3% до 0,2%.

Предварительная оценка динамики экономики Еврозоны тоже совсем не радует - +0,2% во втором квартале против +0,8% в первом. Большим сюрпризом стало снижение темпов роста крупнейшей экономики в Европе - Германии, ВВП которой во втором квартале вырос всего на 0,1%. Экономика Франции не прибавила ничего. И это минимальные показатели с 2009 года.

Дефициты государственных бюджетов европейских стран по-прежнему очень велики, но в наиболее проблемных странах они постепенно сокращаются, пусть и более низкими темпами, чем хотелось бы их правительствам. Так, в Италии этот показатель на настоящий момент сократился на 0,8%, но все еще составляет 4,8% ВВП. В целом же по Еврозоне баланс госбюджетов находится в отрицательной области - «-6,0%» ВВП. Правительства большинства стран уже начали разрабатывать программы бюджетной консолидации. Но их инструментарий не радует новизной, а некоторые предлагаемые меры уже сейчас выглядят малоперспективными.

На экстренном заседании 12 августа правительство Италии утвердило новый антикризисный план. Экономия объявлена по всем фронтам. В принятом документе говорится о возможности достижения бездефицитного бюджета к 2013 году путем поэтапного сокращения государственных расходов более чем на 45 млрд. евро: на 20 млрд. евро в 2012-ом и 25,5 млрд. евро в 2013-ом. Так называемые «расходы на политику» (финансирование министерств и ведомств) будут сокращены на 8,5 млрд. евро в год. В период с 2012 по 2013 год дотации органам местного самоуправления также ждет секвестр на 9,5 млрд. евро. Теперь очередь за итальянским парламентом, который рассмотрит новый экономический план страны в первых числах сентября.

Неделей ранее президент Франции Николя Саркози поручил правительству срочно подготовить план мер, которые помогут снизить дефицит бюджета в следующем году до 4,6% с текущих 5,7%, а к 2013 году выйти на уровень 3% ВВП. Пакет конкретных мер должен быть представлен 24 августа.

Кроме планов по повышению пенсионного возраста, отличительной чертой для многих ведущих экономик на пути к снижению бюджетных дефицитов стали предложения по введению «налога солидарности» - увеличения социальной нагрузки на обеспеченных граждан. Напомним, «открыла сезон» Великобритания, еще в 2010 году обложив доходы свыше 150 тыс. фунтов в год ($246,5 тыс.) сбором в 50%.

Теперь новый антикризисный план Италии предусматривает введение 10%-ного налога для тех, чей доход составляет свыше 150 тыс. евро в год и 5%-ного для доходов физических лиц от 90 до 150 тыс. евро, а для энергетических компаний вводится «налог Робин Гуда». По расчетам министерства финансов и экономики страны, последний принесет в казну около 2 млрд евро. Однако не стоит сомневаться и в том, что дополнительная фискальная нагрузка на бизнес обременит и потребителей.

О планах французских властей увеличить налоговую нагрузку на обеспеченных граждан на минувшей неделе сообщила министр по вопросам бюджета страны Валери Пекресс. По ее словам, наибольший вклад в укрепление государственных финансов придется внести тем, чей годовой доход превышает 1 млн евро. Однако детализация планов по введению «налога солидарности» еще впереди. Между тем, большинство экспертов считают, что эффективность подобного рода фискальных мер довольно ограничена. Согласно расчетам аналитиков, например, в Италии такой налог должен принести правительству 4 млрд евро (или около 0,3% ВВП), но лишь в течение трех лет.

Так что на настоящий момент единственным действенным инструментом финансирования бюджетных дефицитов остается наращивание госдолгов. Но уже сейчас Маастрихтские соглашения о недопустимости превышения суверенными долгами уровня в 60% ВВП оказались повсеместно нарушены, а в целом общий госдолг стран Еврозоны составляет $7,84 трлн. или 84% ВВП.

Однако решения, принятые по итогам встречи глав Франции и Германии, не внушают уверенности в кардинальном улучшении ситуации даже в долгосрочной перспективе, а в краткосрочной вообще ничего не дают и даже усугубляют неопределенность.

Выпуск совместных европейских облигаций, который ранее называли «основным выходом из долгового кризиса» был отвергнут. И это вполне понятно — велики опасения того, что «единые» облигации Еврозоны будут представлять угрозу для самых экономически стабильных ее стран, которым придется поручаться за долги, которые они не контролируют. Увеличения европейского стабфонда тоже не произойдет, а предложения по введению налога на финансовые транзакции существенного позитивного эффекта иметь не будут: европейским банкам, конечно, придется немного поделиться своей маржой (но лишь чуть-чуть), но инвесторов и зарубежных клиентов это отпугнет. Не случайно это предложение уже сейчас ударило по котировкам евробанков и бирж.

Создание экономического правительства стран Еврозоны, возможно и станет «прорывом» на пути европейской интеграции, но не в том виде, в котором предложили Ангела Меркель и Николя Саркози, и в довольно отдаленной перспективе. Для того, чтобы его решения были обязательными для исполнения семнадцатью странами-участницами зоны евро, необходимо внести изменения в их суверенные законодательства. Без долгих дискуссий здесь не обойтись, а результат не всегда будет предсказуем. Да и предлагаемый график заседаний европейского правительства — два раза в год — никак не может обеспечить его быструю реакцию на изменения в динамике рынков и уж тем более своевременную коррекцию текущей экономической политики.

Кроме того, многие из предлагаемых Францией и Германией мер, включая участие частных инвесторов в спасении наиболее проблемных стран, связаны непосредственно с именами глав этих государств, а их политическое будущее тоже не видится пока определенным — выборы в этих странах должны пройти еще до истечения сроков анонсированных Саркози-Меркель реформ.

И тем не менее, (несмотря на отсутствие в их плане многих необходимых деталей) оба лидера четко определили более глубокую финансовую интеграцию как главный вектор решения долговых проблем стран Еврозоны. Эскиз. Как минимум среднесрочной, стратегии набросан. Очевидно, будут корректированы и новые версии, но процесс перезагрузки финансовых институтов уже запущен.

Ситуация в США, хотя и стала менее драматичной по сравнению с концом июля, все еще продолжает вызывать серьезные вопросы. И дело вовсе не в далеко не бесспорном снижении S&P суверенного рейтинга страны — событие практически отыграно рынком¹ . Спору нет, политический класс Америки обнаружил завидную волю к бюджетной консолидации² . Наблюдатели единодушно отметили — впервые за десятилетия дискуссии идут не о росте расходов, а об их сокращении. Однако многие детали пока еще не представленных планов остаются в «нетях», что сохраняет неопределенность: коль скоро отсутствуют конкретные размерности, распределенные по срокам, настроениям инвесторов просто не за что «зацепиться». В итоге рынки живут одной жизнью, финансовая система США — иной.

В непростом положении пребывает и Федеральный резерв. В теории ясно: начинаешь стимулировать экономику третьей программой «количественного смягчения», в итоге вполне сможешь получить инфляцию, что нежелательно в принципе, а особенно в канун президентских выборов. Не будешь ничего предлагать, отделываясь заявлениями о намерениях (по типу уже обозначенного удержания базовой ставки в 0,00-0,25% до середины 2013 года), рискуешь еще более подтолкнуть рынки к «самостоятельному» поведению. Поэтому ФРС активным образом использовала всю прошлую неделю тактику «мелких утечек»: ставки на самом деле могут быть повышены в любой момент, сообразно угрозе разгона цен; арсенал средств монетарного регулирования еще не исчерпан (может быть изменена структура баланса ФРС в пользу покупки долгосрочных облигаций, увеличен сам баланс и т. п.); в зависимости от динамики реальной экономики существуют разные сценарии ее краткосрочной поддержки и т. д. И игроки, и аналитики по всему миру с нетерпением ждут 26 августа — ближайшей даты развернутого выступления главы ФРС Бена Бернанке на ежегодном симпозиуме по экономической политике³ .

Положение дел и в Еврозоне, и в США свидетельствует о том, что непреодоленная до конца глобальная финансовая турбулентность в последнее время обрела новое измерение: в кризисе оказались (извините за тавтологию) сами антикризисные меры. «Парадокс Лагард» - это по сути дела констатация неизбежности существенной регулятивной перезагрузки развитых экономик. Что касается России, то этот вызов актуален и для нее. Правда, выглядит он для нас как бы в перевернутом виде: в отличие от европейцев и американцев много яснее обстоят дела с краткосрочным стимулированием экономики. На ближайшие 8-10 месяцев это - госинвестиции, исполнение госзаказа и рост доходов работников бюджетной сферы и всех видов социальных трансфертов. И гораздо туманнее (несмотря на формально принятые решения) смотрятся среднесрочная бюджетная консолидация и структурные реформы финансового сектора. Профицит первых семи месяцев текущего года в 2,5% ВВП⁴ по итогам-2011 (прогноз Минфина) сменится дефицитом в 1,0-1,4% ВВП. Небаланс бюджетов 2012-2014 годов превысит 2,5% ВВП. Причина все та же — недостаток политической воли к реальному сокращению госрасходов и повышению их эффективности, основанным на институциональных преобразованиях в наиболее бюджетоемких секторах.

Впрочем, и в наших родных пенатах конец августа сопряжен с ожиданиями. В правительстве должно состояться обсуждение промежуточного варианта сводного доклада экспертных групп, занятых осовремениванием и корректировкой «Стратегии-2020». Аналитики полагают, что после него «карты» возможных и приемлемых институционально-структурных реформ, призванных стать каркасом новой модели экономического роста станет более ясной.

Марина Войтенко – руководитель департамента информационных программ Центра политических технологий

---

1. Не очень интересен пока участникам рынка и ход расследования действий S&P, начатых Федеральной комиссией по ценным бумагам: рейтинги хоть и «мутное зеркало», но без них не обойтись.
2. Этот подход разделяют и многие бизнесмены. Так, глава инвестхолдинга Berkshire Harthaway, легенда рынка Уоррен Баффет выступил с призывом к конгрессменам повысить налоги на богатых. По его словам, инвесторов, прежде всего, интересует регулярная и высокая доходность, величина налогов — вопрос второстепенный.
3. Федеральный резервный банк Канзаса организует ежегодный симпозиум по экономической политике на горнолыжном курорте Джексон-Хоул, штат Вайоминг, с 1978 года. В августе 2010 года именно там Бен Бернанке впервые просигнализировал о готовящемся втором раунде поддержки экономики — программе QE2, которая была запущена в ноябре и действовала до конца июня 2011 года. В этом году выступление Бена Бернанке в Джексон-Хоул запланировано на 18:00 мск 26 августа.
4. Доходы бюджета за январь-июль составили 6,23 трлн. рублей, расходы — 5.51 трлн. рублей, профицит — 722,65 млрд. рублей. В суверенных фондах накоплено — 3440,6 млрд. рублей.

Версия для печати