28.10.2013 | Марина Войтенко

Китайские развилки

Вопреки известной поговорке, поосени финансовые аналитики считают не цыплят, а риски будущих периодов. Судя понастроениям игроков на глобальном рынке и экспертным оценкам, поводы для такогорода подсчетов все больше смещаются из развитых в крупные развивающиесяэкономики. Поскольку они, несмотря на замедление чистого оттока капитала изфондов акций и облигаций, остаются уязвимыми из-за структурных дисбалансов.Согласно опросу Bloomberg, инвесторы по-прежнему считают серьезным рискомдолговые проблемы Европы (это отмечают 17% опрошенных); второй по значимости(26%) – политические разногласия по бюджетно-долговым вопросам в США; ноключевым до конца 2013 года и на весну 2014-го является замедление экономикиКитая. В этом уверены 32% опрошенных.

Третий квартал, по идее, должен былбы несколько снизить уровень опасений. После увеличения ВВП в 2012 году на 7,8%в первом полугодии-2013 темпы снизились до 7,6% (во втором квартале – до 7,5%).Во избежание более резкого торможения экономики во второй половине года,Госсовет ввел ряд стимулирующих мер, включая ускорение целевых инвестиций встроительство железных дорог и налоговые льготы. В результате в третьемквартале удалось достичь 7,8% роста ВВП (в годовом выражении).

На минувшей неделе китайскийпремьер Ли Кэцян отметил, что страна находится на пути к достижению своихэкономических целей в 2013 году (7,5%), демонстрируя «сильную тенденциюстабильного роста за последние несколько месяцев, показатели отражают ожиданиярынка, например, индекс менеджеров по снабжению улучшается». Предварительный PMI[1] за октябрь для производственнойсферы от HSBC и Markit Economics составил 50,9 пункта. В сентябреокончательные данные показали рост до 50,2 пункта, снизившись при этом к первоначальнойоценке (51,2) на 1 пункт.

Вто же время, прогнозы по дальнейшей динамике далеки от оптимистичных.Экономисты опасаются возобновления торможения экономики в октябре-декабре из-занехватки дополнительных мер поддержки. В частности, главный экономистEverbright Securities Сюй Гао, ранее работавший во Всемирном банке, ожидаетослабления роста до 7,3% по итогам четвертого квартала.

«Медвежийтренд» ожиданий поддерживает и Международный валютный фонд, снизивший свойпрогноз на 2014 год по росту ВВП Китая до 7,3% с 7,7% в июльских проектировкахи до 7,0% (с 8,5%) на 2015-й.

Экспертыкрупнейшего японского брокера Nomura отмечают, что опережающие экономическиепоказатели свидетельствуют о завершении ускорения темпов в Китае в сентябре.Согласно их расчетам, в 2014 году рост экономики КНР составит 6,9%.

«Мыговорили о том, что восстановление китайской экономики является нездоровымявлением по своей природе, поскольку оно осуществлялось в основном за счеттяжелой промышленности и противоречило недавно декларированным властямипринципам, согласно которым с замедлением роста ВВП можно смириться радиобеспечения более высокого качества роста в будущем», – подчеркивается вдокладе Nomura.

В сентябре глава Roubini GlobalEconomics Нуриэль Рубини заявил, что в 2015 году рост внутреннего валовогопродукта Поднебесной сократится до уровня ниже нести процентов, поскольку, помнению экономиста, реформы будут проводиться несколько медленнее, чем хотелосьбы. «Китай должен урезать нормативный показатель сбережений, который находитсяна отметке выше 50 процентов от валового внутреннего продукта. Кроме того,необходимо уделить пристальное внимание стимулированию внутреннего потребления,которое на данный момент составляет около 30 процентов от ВВП».

В российском Минэкономразвитиятакже полагают, что факторами прогрессирующего замедления экономики Поднебеснойстанут снижение возможностей потенциального роста, вынужденные ужесточениеусловий кредитования и сжатие инвестиционной активности жилищного сектора идругих секторов экономики, нарастивших избыточные мощности в периодэкономического бума. В случае реализации этих рисков, считают в МЭР, динамикаэкономики Китая к 2016 году будет ниже 6,5%. Судя по текущей отраслевойстатистике, в излишнем пессимизме такие оценки заподозрить нельзя.

По информации Национального бюростатистики (NBS), по итогам сентября жилая недвижимость, остающаяся основныминвестиционным инструментом для большинства граждан Поднебесной, подорожала в69 из 70 крупнейших городов страны. В Пекине – на 16% за последний год, вШанхае – на 17%, в Шэньчжэне и Гуанчжоу – на 20%. Темпы роста цен оказалисьмаксимальными с января 2011 года, что заставило экспертов и участников рынка вочередной раз заговорить об угрозе «схлопывания пузыря». Опасения эти укрепляети динамика потребительских расходов – темп розничных продаж в сентябре (+13,3%од к году) лишь немногим выше, чем месяцем ранее, и ниже прогнозов.

Пониманиетого, что ускорения в третьем квартале добились старыми методами в рамкахтрадиционной модели роста, укрепляют и характеристики потоков капиталов. ВКитае «горячие деньги» в структуре прямых иностранных инвестиций (ПИИ) начинаютвытеснять производственные вложения. На минувшей неделе ряд СМИ со ссылкой на Чэнь Сяонуна (в прошлом советника бывшего премьера ЧжаоЦзыяна) сообщили, что инвестиции в промышленность в 2013 году составили лишь20% к общему объему ПИИ, зато объем hot money, тоесть, спекулятивных потоков капитала достиг 10% ВВП страны.

Переход к новой экономической модели заявлен какстратегическая цель еще во время смены политического руководства КНР, начатойоснью-2012 и завершившейся в марте этого года. Однако реального продвижения наэтом поприще пока незаметно. По мнению многих наблюдателей, едва ли не главноепрепятствие, коренящееся собственно в структуре экономики – это хрупкость инеустойчивость финансовой системы страны.

Существенная проблема – величина госдолга. Всередине октября стало известно, что в ближайшие несколько недель правительствоКитая может обнародовать результаты аудита, которые позволят оценить, сколькоместные органы власти привлекли средств в качестве кредитов у банков иинвесторов в последние несколько лет. Заметим, что финансовые аналитики впринципе не сильно склонны доверять данным китайской официальной статистики. Темне менее, такая публикация принципиально важна, поскольку это – признание(пусть даже и неполное) накопленных обязательств.

Пока же, к сожалению, оперировать приходится лишьоценками. Но и они заставляют задуматься. Напомним, что местным правительствамзаконодательно запрещено иметь дефицит бюджета или занимать. Чтобы обойти этиправила власти провинций создавали специальные компании, которые выпускалиоблигации с суверенным рейтингом. В июне-2013 Национальное аудиторскоеуправление (счетная палата) Китая обнародовало исследование механизмов такого финансирования на основе анализадеятельности 36 местных правительств. Из 223 компаний, созданных дляпривлечения средств, 151 не смогла обеспечить доходную базу для покрытия годовых долговых обязательств.

Проверка счетной палатой в 2010 году зафиксировалаобъем задолженности провинций, городов и поселков в 10,72 трлн. юаней, или 27%ВВП. Был сделан и вывод о недостаточном контроле за ситуацией со стороныЦентра. В последующем положение дел резко ухудшилось – долги ежегодно рослиминимум на 20%. В инвестиционном банке Nomura, аналитики которого хорошо знают рынок Поднебесной,констатируют: если тренд сохранится, экономике Китая угрожают системные риски.В связи с этим примечательны настроения у китайских брокеров (свидетельствотому можно найти в профессиональных блогах): «самое страшное – даже центральныевласти не представляют насколько велик размер местного долга».

Разбросимеющихся оценок – от 30% до 60% ВВП или от $2,46 трлн. до $4,92 трлн. Для США,кстати, аналогичный показатель насчитывает 18% ВВП (около $3 трлн.). 80%долговых обязательств местных властей в КНР принадлежит китайскиминвестиционным компаниям, управляющим средствами частных лиц и страховщиков.Иностранцы к этому рынку практически не допущены.

Заметим,что доходность по таким бумагам самая низкая (по семилетним выпускам префектур,например, около 6,9%) на внутреннем долговом рынке. Это означает, что инвесторыпо умолчанию считают облигации провинций и т.п. гарантированными центральнойвластью, несмотря на отсутствие таких положений де юре.

То,что Центр не сможет (даже если бы очень хотел) бросить этот «чемодан безручки», доказывает решение, принятое Пекином 21 октября: местным правительствамде факто разрешено выпускать краткосрочный долг, чтобы расплатиться пооблигациям и кредитам, по которым истекает срок погашения. На деле этоозначает, что «компании по привлечению финансирования» смогут продаватьсобственные векселя сроком погашения 270 дней.

Врейтинговом агентстве Fitch подсчитали – величина суммарного долга местных ицентрального правительств составляет в настоящее время около 200% ВВП против129% ВВП в 2008 году (в США общий госдолг – 106%). У Китая достаточно средств,чтобы предотвратить дефолт провинций, но урегулирование проблемы неизбежноскажется на темпах роста. Кроме того, резко увеличиваются риски обесцениваниязалогов, что в конечном счете может спровоцировать обрушение рынканедвижимости. Ряд наблюдателей не исключает, что в целях повышения долговойдисциплины и установления рубежа для «новой эры» в развитии финансовой системыы целом Пекин может допустить даже несколько показательных дефолтов по бумагамместных властей. Политический выбор на сей счет пока не сделан, уж слишкомнепредсказуемы последствия.

Ещеодна финансовая мина замедленного действия – проблемные кредиты и плохие долгибанков. Как уже отмечалось выше, ускорение третьего квартала во многом былообеспечено кредитной накачкой экономики. В июле –августе прирост новых кредитовсоставил 13,4%, в то время как во втором квартале этот показатель сократился на3,1%. Вместе с тем очевидны и общеэкономические ограничения для следованияэтому вектору дальше – волна корпоративных дефолтов только усиливается и кконцу года, как ожидается, выйдет на новый уровень. Свидетельство тому –растущие объемы списаний китайскими банками плохих долгов – в первой половине2013 года на сумму 22,1 млрд. юаней ($3,65 млрд.), за аналогичный периодпрошлого года – почти втрое меньше (7,65 млрд. юаней). Заметно и гораздобольшее, чем раньше, внимание к управлению рисками – объем добровольносформированных банковских резервов под проблемные кредиты и плохие долги почтивдвое превышает требования, установленные регулятором. Чистка банковскихбалансов идет полным ходом.

Определеннымстимулом тому оказывается и пауза, взятая денежными властями в изменениикондиций денежно-кредитной политики. 23 сентября, напомним, премьер ГоссоветаКНР Ли Кэцян заявил, что решено пока ее не смягчать и не ужесточать. При этомсохраняется курс на либерализацию рынка капиталов и процентных ставок[2].

Предпринятыновые шаги по интернационализации юаня, на долю которого, по данным Банкамеждународных расчетов (BIS), в суточном обороте международного валютного рынкак настоящему времени приходится 2,2% ($120 млрд.). В середине октябряВеликобритания и Китай договорились о возможности британских инвестиций в юанях(80 млрд. юаней или $13 млрд.) в рынки акций и облигаций КНР. Лондон, в своюочередь, позволит создавать китайским банкам собственные подразделения дляобслуживания корпоративных клиентов. На Лондонской бирже (LSE) будет размещен также выпускоблигаций в юанях Промышленным и коммерческим банком Китая.

Вместес тем, в валютной политике сохраняется извечная дилемма – держать курс илипозволить юаню дорожать. По меньшей мере, до конца года, видимо, будет избранпервый вариант – денежный мультипликатор снижается, что отражает наличие вфинансовой и банковской системе серьезных проблем с ликвидностью.

Помнению многих экспертов, ближайшие год-два должны будут прояснить вопрос, когдаи как в Китае  начнутся структурныереформы, означающие реальный переход к новой модели роста. Сигнальный флажокздесь – точка невозврата в создании в стране рыночной финансовой системы.

ДляРоссии отслеживание китайских развилок принципиально важно. Во-первых,предстоит найти новые драйверы динамики взаимных торгово-экономическихотношений и расширить возможности «китайского окна» для закрепления российскихкомпаний на рынках АТЭС. Во-вторых, потребуется пройти немалый путь к обретениюэффективной экспортоориентированной модели социально-экономического развитияДальнего Востока. В решении этих задач не все еще получается. Но, как говорилкитайский мудрец Лао Цзы: победивший других – силен, победивший себя –могуществен. Неплохая, между прочим, подсказка.

МаринаВойтенко – экономический обозреватель

[1] Окончательные данные будутопубликованы после 1 ноября. Национальное бюро статистики опубликуетправительственный PMI в те же сроки.

[2] В июлеэтого года отменены нижние пределы ставок по банковским кредитам. В сентябревтрое увеличены лимиты на короткие продажи акций, возобновлена торговляфьючерсами на гособлигации. В октябре начата публикация новой индикативнойпроцентной ставки по кредитам на основе данных, получаемых от девяти крупнейшихбанков в целях перехода к новому этапу ценообразования, которое будетопределяться рынком, а не центральным банком. 25 октября эта ставка по годовымкредитам составила 5,71%, базовая ставка НБК на такой же срок – 6%.

Версия для печати