03.02.2014 | Марина Войтенко

Время центробанков

Давно и хорошо известно, что влюбой рыночной экономике, будь то развитая, развивающаяся или еще толькоформирующая свои собственные основания, существенное значение имеют количестводенег и их цена. Меньше ясности в том, какими должны быть их конкретные«размеры», в которых национальное хозяйство и экономический мир в целомчувствовали бы себя комфортно и удобно. Такое искусство «кройки и шитья» - уделцентральных банков, действия которых в последнее время вызывают последствия иреакцию на них все более многообразные, глубокие и долгоиграющие.

В конце прошлого года немалое числои официальных, и независимых экспертов сошлись в общей констатации:денежно-кредитная политика (ДКП) ведущих мировых центробанков будет разнонаправленной– ФРС США продолжит свертывание так называемых нетрадиционных мер (в финансовомслэнге для обозначения этого процесса появился даже специальный термин –тайперинг), ЕЦБ и Банк Японии, напротив, станут их наращивать. Денежным властямв развивающихся экономиках придется приспосабливаться к повышеннойволатильности потоков капитала, финансовых рынков и валютных курсов, чтобысамортизировать их воздействия на и без того замедляющийся (в основном повнутренним структурным причинам) рост. Минувшая неделя добавила к этой«картинке» ожиданий новые свежие краски.

29 января Комитет по открытымрынкам Федрезерва провел последнее заседание под руководством Бена Бернанке,уходящего в отставку с поста председателя ФРС. Участники единогласно (чтослучилось впервые за несколько последних месяцев) проголосовали за очередноесокращение на $10 млрд. программы покупки активов. Теперь регулятор ежемесячнобудет приобретать ипотечные бумаги на $30 млрд. и казначейские облигации на $35млрд.^[1]

Главной причиной принятого решениястало улучшающееся состояние американской экономики: по предварительным даннымМинторга США, темпы роста ВВП в четвертом квартале (в годовом выражении)составили 3,2%; безработица в декабре опустилась до отметки в 6,7%; ростпотребительских расходов оказался максимальным за три последних года(октябрь-декабрь – 3,3%).

Заметим, что текущие действия  ФРС – это еще и фактор давления на Конгресс,которому до конца февраля, по идее, следовало бы найти компромисс по повышениюпотолка госдолга США. Причем ожидания продолжения тайперинга теснокоррелируются с намерениями Белого дома. Выступая 28 января с ежегоднымобращением «О положении в стране» Барак Обама ясно обозначил намерениясосредоточить основные усилия своей администрации в текущем году на вопросахэкономической политики. В числе приоритетов – инвестиции в образование иподготовку кадров, развитие транспортной инфраструктуры, экологически чистаяэнергетика и расширенное производство. Намерен Президент США вернуться и ктаким «зависшим» реформам, как пересмотр иммиграционного законодательства,повышение минимальных ставок оплаты труда и изменение налогового кодекса.Примечателен и весьма прозрачный намек, прозвучавший в обращении: висключительных случаях президент имеет право утверждать законопроекты безодобрения Конгресса. Все эти акценты, естественно, не останутся без вниманияФРС, которой чем дальше, тем все более тщательно придется учитывать глобальныепоследствия  (см. ниже) сокращения QE 3.

Далеко не простые задачи у ЕЦБ, какрегулятора Еврозоны. Восстановление экономики ЕС-28 по выходу из рецессии всееще слишком хрупко и неустойчиво, чтобы обойтись без монетарной поддержки. Пологике главы ЕЦБ Марио Драги, поскольку риск дефляции высок, потребуетсяиспользование мер «количественного смягчения». Характерная черта его евроверсии– выкуп частного долга компаний и населения (на прямые покупки гособлигаций иправительств ЕЦБ просто не имеет права, кроме того, ситуация на рынке госдолга,похоже, стабилизировалась). Детали программы пока еще неизвестны, нопринципиальное решение принято. Главным эффектом станет по сути реанимацияеврорынка активов, обеспеченных кредитами. По замыслу, это поможет оздоровитьбанковские балансы и усилит мотивацию к расширению кредитования.

Другое важнейшее направление усилийЕЦБ – продвижение в создании банковского союза в Еврозоне с единым надзором ирегулированием. 2014-й год призван стать рубежным, когда оздоровиться должнабольшая часть системно значимых банков. Особый упор при этом делается на ихдокапитализацию^[2].

Все больше гибкости в собственнойДКП проявляет Банк Японии. Согласно его прогнозу, национальный ВВП в текущемгоду увеличится на 2,7%, а уровень инфляции достигнет 1,3% (сейчас 1%). Каквидим, до официальной цели в 2%, ради чего и затевалась беспрецедентнаяпрограмма расширения денежного предложения, еще не близко. Тем не менее, угрозадефляции все-таки отступила, усилились общеэкономический рост и внутреннийспрос (в том числе инвестиционный), иена за прошлый год по отношению к долларуСША ослабла почти на 25% (впрочем, в последние недели начала корректироватьсявверх).

Вместе с тем, дефицит торговогобаланса в 2013 году достиг исторического максимума в $113 млрд. (11,5 трлн.иен). Дорожающий импорт вырос на 25%, экспорт лишь на 15%. При этом тенденция кухудшению сальдо внешней торговли продолжается уже 18 месяцев подряд. Наэкспортеров сильно давит и фактор энергетических издержек, заметноувеличившихся после закрытия АЭС. Не снижаются и внутренние рискиколичественного смягчения по-японски, когда немалая часть денег прямикомследует на финансовый рынок, минуя реальный сектор.

С учетом всех этих обстоятельств впринципе понятно недавнее (22 января) заявление главы Банка Японии ХарухикоКурода о том, что цель инфляции может быть достигнута без дополнительногосмягчения денежной политики. Наблюдатели увидели в этом еще и прямоенапоминание правительству – не отставайте, «подтягивайте» реализациюструктурных реформ (прежде всего, в самом финансовом секторе),налогово-бюджетную консолидацию и т.п.

Разнонаправленность действийцентробанков развитых стран самым непосредственным образом влияет на настроениярынков. Летом прошлого года даже первые намеки на ужесточение политики ФРСпривели к зарождению очагов новой турбулентности. Переход же Федрезерва отнамерений к делу, похоже, сформировал тренд к перегруппировке инвестиционныхпотоков в глобальном хозяйстве. В начале года рынки уже с упреждением началиотыгрывать «переформатирование» монетарного предложения в США. В результатевалюты развивающихся стран, оставшись без поддержки притока капитала, полетеливниз, разгоняя во многих национальных экономиках инфляцию^[3].Реакция центробанков не заставила себя ждать.

На прошедшей неделе Аргентинадевальвировала национальную валюту, а центробанки Индии, Турции и ЮАР повысили ключевыеставки. Резервный банк Индии поднял ставку прямого репо с 7,75% до 8% (третийшаг вверх с сентября 2013 года), турецкие коллеги увеличили ставку по недельнымрепо с 4,5% до 10%, призвав инвесторов считать именно этот индикатор основным.Денежные власти Южной Африки прибавили к базовой ставке в 5% еще 0,5%. К какимпоследствиям это приведет станет ясным уже в ближайшие недели.

Помимо реакции на поведение рынков^[4] урегуляторов в развивающихся странах все большую головную боль вызываютструктурные неравновесия в финансовых секторах, являющиеся прямым следствиембума инвестиций и кредитования. Если в 2008 году норма накопления в азиатскихэкономиках в среднем составляла 37% ВВП, то в 2013-ом – уже 43% (в развитыхстранах – 19-20%). При этом в переинвестированных экономиках со значительнойнедогрузкой производительных мощностей усиливается риск дефляции. Чтобыизбежать этого придется еще больше сдерживать прирост вложений в основнойкапитал и новых кредитов.

Для стран с дефицитом счета текущихопераций (Индонезии, Индии, Бразилии, Турции и Южной Африки) это будет означатьдополнительное торможение роста с одновременным усилением тяготения к введениюограничений на движение капитала. Альтернативой могли бы стать структурныереформы, ускоряющие переход к новым экономическим моделям. Но их время, судя повсему, еще не настало. Для этого выбора, видимо требуется дополнительнаявстряска в виде нового раунда обесценивания валют и активов.

Но, и там, где реформы финансовыхсекторов все-таки начались, центробанкам приходится воевать сразу на несколькихфронтах. Самый наглядный пример – Народный банк Китая, одновременно проводящийлиберализацию кредитных ставок (ранее они устанавливались централизовано),приучающий кредитные организации к прозрачности и исполнению 12-ти обязательныхнормативов, управляющий дефицитом ликвидности (с одной стороны, надопритормаживать кредитование, с другой – снижать периодический, но регулярноповторяющийся с лета прошлого года перегрев межбанковского рынка, когда ставкивзлетают вдвое и более, и т.п.). Кроме того, регулятор постоянно вынужденпредотвращать угрозу дефолтов небанковских финансовых посредников (фондовденежного рынка, фондов управления благосостоянием и т.п.), цепная реакция откоторых, по наблюдениям многих экспертов, может оказаться для мировой экономикив целом таким же триггером финансовой турбулентности, как и ипотечный кризис вСША в 2008 году. По мере торможения роста китайской экономики (январский PMI производственного сектора составил49,5 пункта, что указывает на тренд к охлаждению конъюнктуры) еефинансово-банковская система обнаруживает все большую хрупкость. И это  уже – существенный глобальный риск-2014.

В современном мире каждый центробанк «счастлив» и «несчастлив»по-своему. Множественность «рисунков» их действий – примета времени, в которомтщательно выверенные решения необходимо принимать максимально оперативно, но врамках системы координат, задаваемых среднесрочными целями. В полной мере этоотносится и к ЦБ РФ.

Непростая адаптация к меняющимсявнешним обстоятельствам, тестирование плавающего курса рубля, необходимого дляснижения инфляции, продолжение совершенствования процентной политики^[5],совпали с «расчисткой» банковского рынка от недобросовестных игроков.Последствия такого начала структурных реформ финансового сектора, естественно.оказались не безболезненными. Критики и скептики заговорили о преждевременностипринятых мер и т.п. Между тем, очевидно, что именно ЦБ РФ находится сейчас вэпицентре смены российской экономической модели. И крайне важно, чтобы этот духвремени не «прозевали» другие структуры госуправления. Иначе авангард можетслишком оторваться от «тылов и обозов». И вся операция по освоениюгосуправлением новых экономических реалий станет банальным фальстартом.

Марина Войтенко – экономическийобозреватель 

^[1] Вдекабре-2013 ФРС первый раз снизила объемы покупок активов в рамках программы«количественного смягчения» (QE 3) с $85млрд. до $75 млрд. Наблюдатели предполагают, что в марте состоится очередноесокращение на $10 млрд. Новый глава ФРС Джанет Йеллен полностью одобрила «планБернанке» покончить с QE доРождества. Хороший стимул к этому – состояние балансового счета ФРС, выросшегос $925,7 млрд. (на 2 января 2008 года) до $4097,9 млрд. (на 22 января 2014года).

^[2] По оценкеОЭСР, общий дефицит капитала в банках, непосредственно контролируемых ЕЦБсоставляет €84 млрд. В первой «тройке»: Credit Agricole – нехваткав €31,5 млрд.; DeutscheBank – € 19 млрд., Commerzbank – €7,7 млрд.

^[3]Аргентинский песо улетел вниз на 18%, южноафриканский рэнд – на 6%, турецкаялира – на 4,75%, бразильский реал – на 2,5%, индийская рупия – на 1,3%,мексиканский песо – почти на 3%, российский рубль снизился на 7,2%.

^[4] Аналитикиотмечают, что январь-2014 станет для валют развивающихся стран и их рынковакций наихудшим началом года за шесть лет. Фондовый индекс MSCI Emerging Markets потерял впрошлом месяце 6,9%.

^[5] См.подробнее пресс-релиз Банка России от 29 января «О порядке проведения операций«тонкой настройки» http://www.cbr.ru/press/PR.aspx?file=29012014_182938DKP.htm

Версия для печати