06.10.2014 | Марина Войтенко

Валютные рынки – ветер усиливается

В экономико-финансовых новостях минувшей недели лидерами с большим отрывом оказались валютные курсы и разнообразные факторы, на них влияющие. Ускоренное завершение перехода ЦБ РФ к таргетированию инфляции (до конца текущего года), означающее одновременно отпуск рубля в свободное плавание, все больше набирает обороты. Оно и понятно: рост цен в годовом выражении набрал уже 8,0%, сравнявшись с ключевой ставкой Центробанка. К тому же все яснее проявляется неумолимая логика запуска механизмов инвестиционного роста, без которого очень затруднительно отойти от края рецессии. Ждать вложений, особенно частных, в основной капитал при высоких ценах и малоперспективно, и нерационально. ВВП же, показав (после сезонной очистки) нулевой темп в августе, повторил (судя по экспертным консенсус-прогнозам) этот результат и по итогам сентября.

Выступая на форуме «Россия зовет» (2 октября), глава ЦБ РФ Эльвира Набиуллина совершенно определенно объяснила алгоритм действий регулятора. Снижение цен – наилучший способ восстановления инвестиций (в том числе за счет уменьшения кредитных ставок и улучшения прочих кондиций предоставления займов), что, в свою очередь, ведет к ослаблению структурных (и главных в настоящее время) ограничений общеэкономического роста. Напомним, что в их числе: состояние рынка труда, устойчиво демонстрирующего нехватку предложения рабочей силы; выход загрузки конкурентоспособных производственных мощностей на предкризисный уровень 2008 года; сужение внешнего спроса, а также наличие значительного числа «узких мест» в инфраструктуре.

Везде требуются инвестиции, а для этого необходимо закрепление инфляционных ожиданий на стабильном низком уровне. При этом, чтобы «поставить их на якорь», крайне важна определенность в валютной политике. Между тем, именно она в последнее время оказалась своего рода контрапунктом обеспокоенностей и участников финансовых рынков, и всех других субъектов экономики. Падение курса рубля к доллару США с начала года на 20,5%, причем почти их третья часть пришлась как раз на сентябрь, – достаточное тому основание[1].

Подчеркнем, что еще в августе (после соответствующего решения Банка России об изменении условий интервенций) эксперты отмечали своевременность обучения рубля навыкам свободного плавания в преддверии осенней валютно-штормовой непогоды. Сентябрьские «горки» были еще «индейским летом». На минувшей неделе эта «золотая пора», похоже, закончилась. Курсы к доллару и евро основательно двинулись вниз. Еще 27 сентября «американец» стоил 38,72 рубля, евровалюта – 49,34 рубля. 4 октября (по официальному курсу ЦБ РФ) – 39,68 и 50,20 рубля соответственно. Между этими «точками» - скачки волатильности[2], разрывавшие рынок; элементы паники, вызванные информацией агентства Bloomberg о возможном введении валютных ограничений – успокаивать инвесторов об отсутствии у властей даже намерений на сей счет пришлось даже президенту РФ Владимиру Путину; возобновление интервенций Центробанком (1 октября – $4 млн., 3 октября – не менее $700 млн.), а также запуск нового инструмента – валютного репо (первые сделки прошли 30 сентября – $581,4 млн.)[3].

Смысл действий ЦБ РФ Эльвира Набиуллина определила как «последовательность при гибкости». Это означает, что интервенции будут применяться чаще, чем в других странах с длительным опытом инфляционного таргетирования, но ровно так же, как это делали их центробанки на начальных этапах перехода к такому режиму. При этом для удовлетворения спроса на валюту из-за напряженной ситуации с данным сегментом ликвидности будут применяться альтернативные инструменты. В ближайшие недели регулятор, например, намерен ввести валютные репо сроком на 7 и 28 дней.

Пока, правда, нет ясности ни по ставкам, ни по набору активов, под которые Центробанк будет предоставлять валюту. Есть вопросы и к технологиям торгов новыми инструментами. Тем не менее, хотя новые репо и не влияют на курс напрямую, а лишь опосредованно – чтобы игроки не запасались долларами и евро впрок, этот фактор разрядки рыночно-психологической напряженности уже заработал. Неделя и месяц – разумные сроки для тактического управления ликвидностью, что особенно важно во время локальных пиков погашения корпоративных внешних долгов. Кстати, в сентябре как раз таковой и случился – к выплатам требовалось $20,1 млрд. Следующий долговой «кейс» ожидается в декабре, а всего до конца года предстоит заплатить около $53-54 млрд. Примерно треть из этой суммы приходится на займы со стороны офшорных компаний и в принципе может быть пролонгирована. Валютные репо заметно повышают вероятность такого развития событий.

Понятно, что гибкость ЦБ РФ может несколько снизить давление корпоративного внешнего долга на курс. Финансовые аналитики не исключают ослабления доллара США за счет этого фактора до конца года примерно на рубль. Как видим, «соломку» российской валюте денежные власти стелют толстым слоем. К чему же готовятся?

Подсказку ответа можно найти у главы МВФ Кристин Лагард. В выступлении 2 октября в Джорджтаунском университете она констатировала: «В целом мировая экономика слабее, чем мы ожидали даже шесть месяцев назад, на 2015 год предусматривается лишь небольшой подъем». Причем над глобальным хозяйством «нависает туча в виде асинхронной нормализации денежно-кредитной политики в странах с развитой экономикой и потенциальных вторичных эффектов для других стран мира, равно как и возвратных эффектов, в обоих случаях в силу воздействия на изменения процентных ставок и обменных курсов». Практических следствий этой озабоченности как минимум два. Во-первых, ФРС США при свертывании мягкой монетарной политики должна учитывать и регулировать последствия своих действий для других стран мира. Во-вторых, те, кто может пострадать, «сами должны принимать соответствующие макропруденциальные меры». Нового «валютного шторма» не избежать, но картина турбулентности усложняется, а сроки ее наступления размываются.

Новую краску к пейзажу мировых валютных рынков в четверг на минувшей неделе добавили очередные решения ЕЦБ, направленные на преодоление риска дефляции в Еврозоне (годовая инфляция в ней составила в сентябре-2014 0,3% после 0,4% в августе и 1,1% в сентябре прошлого года)[4]. С середины октября европейский центробанк начнет покупки секьюритизированного долга кредитных организаций в виде обеспеченных облигаций (coveredbonds), а ближе к концу года приступит к выкупу обеспеченных активами ценных бумаг (asset-backedsecurities). Операции будут проводиться как на первичном, так и на вторичном рынке. Кроме того, в случае необходимости ЕЦБ готов и на прямые покупки госбумаг.

Программы операций с активами будут действовать как минимум до июня 2016 года, также как и льготное кредитование банков под целевое предоставление займов реальному сектору (объявлено 3 месяца назад, но популярности до сих пор не приобрело: таких долгосрочных кредитов выдано лишь на €82,6 млрд. при лимите на два первых раунда – сентябрь и декабрь – в €400 млрд.). Суммарная поддержка банков и рынков может превысить €1 трлн., именно на такую величину ЕЦБ намерен поднять свой баланс (до уровня 2012 года). Объявленные решения в принципе способны запустить тренд к ослаблению евро, но, как объяснил президент ЕЦБ Марио Драги, курс не таргетируется, а зависит от бизнес-циклов в различных странах мира. Рынки же пока встретили все эти новости прохладно, не увидев однозначных сигналов к скорой реанимации Еврозоны за счет подкачки ликвидностью ее банковской системы. В итоге вниз отправился не курс единой валюты, а индексы основных европейских фондовых бирж.

Наблюдатели отмечают, что главное событие, которое будет определять поведение рынков, еще впереди. Конец октября, когда ФРС США, как ожидается, завершит свою программу количественного смягчения (выкупа государственных и ипотечных облигаций) и, возможно, прояснит сроки начала повышения ключевой ставки, с высокой вероятностью сформирует новые курсовые тренды. Следует отметить, что главные центробанки в мире стремятся максимально синхронизировать свои действия. Так, с точки зрения поддержания общего уровня насыщенности рынков ликвидностью ЕЦБ и Банк Японии, расширяющий сейчас свой баланс со скоростью $55 млрд. в месяц, в состоянии компенсировать «приземление вертолета» Федрезерва. Тем не менее, банки и профучастники готовятся к грядущей перезагрузке мировых финансов. В GoldmanSachs, например, уверены, что повышение процентных ставок уже в первом квартале 2015 года начнет Банк Англии, передав затем через два-три месяца эстафету ФРС. При этом ставки в Соединенном Королевстве будут расти на 75 базисных пунктов в год, а в США – на 100-125 б.п. с 2015 по 2018 год. Напомним, что прологом к таким сдвигам в денежно-кредитной политике, по накопленному опыту, оказываются новые «валютные горки». Какой силы и продолжительности они будут, на сей раз пока не очевидно.

Российские риски на этом фоне усиливаются заметным ослаблением такого фактора поддержки курса рубля, как уровень мировых цен на нефть. В январе-сентябре средняя цена Urals снизилась на $2,7 до $105,07 за баррель (на 2,47%). Но, в сентябре она ушла уже до $95,84 за баррель со $101,09 в августе (сентябрь-2013 – $110,86). Эксперты, между тем, не исключают некоторого отскока цен к концу года до уровня $98-99 за баррель и выше. 27 ноября на очередном заседании свое слово должен сказать ОПЕК, возможно сократив квоты ежедневной добычи. Вероятность этого, естественно, во многом будет определена позицией Саудовской Аравии, у которой бюджет-2015 бездефицитен при цене в $98 за баррель.

Если это случится, то равновесный курс рубля, согласно расчетам экспертов, к концу 2014 года может установиться на уровне 37,7-37,9 руб./$ (при допущении, что сальдо счета текущих операций составит около 6% ВВП). Если не сложится, то параметры равновесия потребуют более слабого курсового соотношения – примерно на 1,5 рубля. В этом случае инфляция к середине 2015 года может ускориться до 10-11%.

Валютная непогода по-прежнему демонстрирует переменную облачность, но ветер усиливается. К концу года, впрочем, может несколько ослабеть давление на курс факторов нефтяных цен и корпоративного внешнего долга. Участникам рынков тоже порядком надоест проверять реакцию ЦБ РФ на их поведение. Влияние же неопределенности в экономической политике (усиленное санкциями и геополитической напряженностью) и, как следствие, стагнационного состояния российского хозяйства на курс рубля, скорее всего, будет только усиливаться. В условиях долгосрочного тренда на постепенное удешевление стоимости рубля (при последовательном снятии структурных ограничений роста на более 5% в год) – это повод задуматься, как и почему валютные курсы оказываются вынужденным продолжением движения по избранным политическим векторам.

^[1] Падение рубля продолжилось в сентябре третий месяц подряд, в результате чего российская валюта по итогам третьего квартала снизилась ко всем 34 валютам, официальные курсы которых ежедневно устанавливаются ЦБ РФ. Доллар вырос к рублю за третий квартал на 16,4%, евро - на 8,2%. С начала года доллар к рублю вырос на 20,5%, евро – на 10,3%. Бивалютная корзина прибавила 5,8 рубля, или около 15%.

^[2] Ее усиление – общий тренд. В сентябре среднедневной размах колебаний рублевой стоимости бивалютной корзины составил 45 копеек, в августе – 30 копеек.

^[3] В середине сентября ЦБ РФ предложил рынку новый инструмент – валютное репо (валютный своп, то есть, продажу долларов с последующим выкупом) сроком на один день. Лимит операций с расчетами «сегодня – завтра» – $1 млрд., «завтра – послезавтра» – $2 млрд. Банки пользоваться им, однако, не спешили, предложенные ставки были ниже рыночных. Ситуация изменилась при обострении валютного дефицита.

^[4] В принципе такая динамика оказывается отражением замедления роста. Пока опережающие индикаторы указывают на его текущее, хотя и более слабое продолжение, в то же время допуская ухудшение ситуации в ближайшие месяцы. Об этом же говорят сентябрьское снижение индекса экономических ожиданий (до 99,9 пунктов) и индикатора делового климата, вернувшегося к минимуму октября-2013 до 0,07 пункта.

Версия для печати