21.12.2015 | Марина Войтенко

Ожидания-2016 – корректировки неизбежны

На минувшей неделе произошло знаковое для всего глобального хозяйства событие – первое за последние девять лет повышение ставки ФРС США. При полном единогласии голосующих членов комитета Федрезерва по открытым рынкам она была поднята на 0,25% до уровня 0,25-0,50%. Одновременно с 0,75% до 1% увеличена дисконтная ставка (по ней предоставляется ликвидность частным банкам) и с 0,05% до 0,25% ставка по операциям обратного РЕПО (при этом для них регулятор может ежесуточно выделять гособлигации на сумму до $30 млрд).

Аргументы в пользу этого шага – продолжение умеренными темпами экономического роста, существенное улучшение на рынке труда (безработица уже несколько месяцев насчитывает 5%), а также «довольно высокая степень уверенности, что инфляция в среднесрочной перспективе дошла до целевого уровня в 2% (речь идет, прежде всего, об ожиданиях на 2017-2018 годы).

ФРС обновила прогнозы по уровню безработицы (в 2016 году, как ожидается, она снизится до 4,7%; в сентябре предполагались 4,8%), темпу ВВП (2,4% в следующем году против сентябрьской оценки в 2,3%) и базовой инфляции (1,6% после 1,7% соответственно). В Федрезерве считают, что на среднесрочном треке подрастающие ставки будут тянуть за собой и динамику цен – иначе будет сохраняться риск «вечного нуля» с усиливающейся вероятностью повторяющихся дефляционных шоков.

Графические прогнозы руководителей Федрезерва (так называемые «минутки»), обнародованные одновременно с пресс-релизом по итогам заседания 16 декабря, показывают, что в 2016 году ставка может быть повышена четыре раза на 25 базисных пунктов, а медиана на конец года находится на уровне 1,375%. Заметим, что в сентябрьских «графиках» складывалось такое же значение. Средние же прогнозы на 2017 и 2018-й оказались ниже – 2,375% и 3,25% соответственно против 2,625% и 3,375%, по оценкам сентября.

Комментируя решение и прогнозы, председатель ФРС Джанет Йеллен заявила на пресс-конференции: «Несмотря на повышение процентных ставок, монетарная политика ФРС остается сверхмягкой. При этом, в случае если бы ФРС продолжала сохранять ставки на нулевом уровне слишком долго, мы могли бы оказаться в ситуации, когда в определенный момент в дальнейшем нам бы пришлось начать ужесточение монетарной политики в довольно резком темпе, для того чтобы избежать перегрева экономики и увеличения инфляции выше установленного целевого ориентира. В целом мы считаем, что решение о повышении процентных ставок является сигналом о том, что ФРС уверена в стабильном состоянии американской экономики».

Подчеркнем, что неожиданностью действия Федрезерва для участников рынков не стали. Тем не менее, они выглядят более агрессивными, чем ожидалось ранее. Четкость и определенность прогнозов и изложения ФРС собственных намерений, между тем, восприняты в целом с одобрением и центральными банкирами в других странах, и инвесторами. По-видимому, рынки будут «переваривать» решение как минимум до конца января-2016, в том числе осмысливая ход и результаты традиционного предновогоднего «ралли Санта Клауса». Но главные впечатления уже сформулированы – позитива в целом больше, чем потенциальных угроз, поскольку определенность (и в том, что ставка не будет расти быстрее) всегда сглаживает избыточную волатильность.

Рынки несколько месяцев кряду отыгрывали предстоящее повышение ставки, растягивая во времени реализацию негативного потенциала воздействия «вторичных эффектов». Спору нет, они остаются довольно значимыми – рост стоимости финансирования усложнит продление кредитных линий в самих США, по всему миру повысятся процентные расходы на обслуживание долларовых займов[1], усилится переток капитала в американскую экономику (по оценкам, при ставке ФРС свыше 1% развивающиеся экономики получают почти вдвое меньший объем потенциальных внешних инвестиций).

Понятно, что рынки будут переформатироваться под новую «цену денег». Весьма важен и «аккомпанемент» действий ведущих центробанков. Пока они некоторое время будут присматриваться к новой ситуации. 18 декабря Банк Японии, к примеру, оставил без изменения основные ориентиры монетарной политики, подтвердив продолжение программы «количественного смягчения», означающее увеличение денежной базы на 80 трлн иен в год ($650 млрд). При этом объявлено о намерении увеличить средний срок обращения гособлигаций в портфеле регулятора до 7-12 лет (сейчас – 7-10 лет). Ответные шаги Банка Англии, ЕЦБ и Народного банка Китая еще впереди. Уровень координации их действий с ФРС, однако, за последние год-два заметно поднялся. «Сюрпризы», способные отправить мировую экономику в рецессию в следующем году, вроде бы не просматриваются. Тем не менее, рынки повсеместно включили «желтый» сигнал – осторожность по меньшей мере до очередного повышения Федрезервом базовой ставки превыше всего.

Принципиальный вопрос – последующая динамика курса доллара. Традиционно после повышения ставки он резко выходил на пик, а затем начинался многолетний цикл ослабления. Таковые с 1970-х годов наблюдались как минимум трижды. Однако нынешняя ситуация не столь однозначна. С одной стороны, рынок уже давно отыграл новость о процентных ставках еще до ее появления, дав доллару возможность укрепиться, судя по динамике спотового индекса Bloomberg, отслеживающего колебания доллара относительно 10 основных мировых валют, на 8% за этот год. Тем не менее, участники рынков, по меньшей мере, пока (!) не ждут полного разворота тренда к ослаблению «американца», полагая, что более вероятно торможение роста курса.

ЦБ РФ тоже считает, что повышение ставки ФРС не должно оказать серьезного влияния на российскую валюту, при этом оно будет способствовать снижению волатильности на рынках. Рубль, правда, будет продолжать существенно зависеть от колебаний нефтецен, но очевидно, что в них все-таки будет больше влияния фундаментальных факторов баланса спроса и предложения на crude oil, чем воздействия чисто игровых (особенно по поставочным фьючерсам) финансово-рыночных мотиваций.

Между тем, в прогнозах доминируют «медвежьи» настроения: период низких цен может продлиться достаточно долго, среднегодовая котировка Brent-2016 вряд ли превысит $50 за баррель и, скорее всего, сложится в интервале $45-47 за баррель (несмотря на вероятность резких краткосрочных пике до $20-30 за баррель, на что на прошедшей неделе указали в Goldman Sachs). Есть оценки и более низкие (в Moody’s, к примеру, – $43), и более высокие, но резкого и близкого отскока не ждет практически никто. Конечно, картина может поменяться, если реализуются геополитические риски на Ближнем Востоке. Однако с позиций конца декабря участники рынков видят общую перспективу довольно стабильной – превышение предложения над спросом в среднем достигает 1,8 млн баррелей в сутки (для нефти ОПЕК и того больше – 2,3 млн барр/сутки), а, следовательно, достижение баланса растягивается на 4-6 кварталов. При этом в полном объеме сохраняется понижательная тенденция практически для всех сырьевых цен (индекс Bloomberg уверенно движется к минимуму, зафиксированному в 1999 году), а на ряде рынков, к примеру, сжиженного природного газа (СПГ) котировки стремительно падают вслед за нефтью. В декабре-2015 спотовые цены для Восточной Азии составили $7,28 за миллион британских термических единиц, что на две трети ниже уровня цен начала 2014 года.

Все эти обстоятельства – серьезный повод скорректировать ожидания 2016 года для российской экономики. Бюджет уже сталкивается с риском недополучения запланированных доходов примерно на 2% ВВП при текущих уровнях нефтецен и курса рубля. Проработка необходимых страховочных мер идет полным ходом. Тем более что и текущее состояние российского хозяйства подает не слишком воодушевляющие сигналы.

Итоги ноября-2015, подведенные 18 декабря Росстатом, не порадовали. ВВП за одиннадцать месяцев по-прежнему (так же как и в октябре) отстает от прошлогоднего уровня на 3,7%. Спад промвыпуска, хотя и потерял (год к году) 0,1%, составил 3,5%. При этом его динамика со снятой сезонностью явно ухудшается: в октябре – минус 0,2%, в ноябре – уже минус 0,6%. В ЦМАКП оценка несколько лучше, но эксперты тоже констатируют некий разворот тренда – после слабого восстановления, начавшегося еще в мае, в середине и конце осени промпроизводство уменьшалось темпом 0,3-0,4% в месяц. Декабрьские опросы руководителей предприятий, проведенные ИЭП, свидетельствуют о продолжении тенденции. Индекс промышленного оптимизма упал на 3,7 пункта и перешел в отрицательную область, снижение всех составляющих агрегатного показателя «загнало» его до 30-месячного минимума. Резко ухудшилась (до минимальных значений 2010 года) удовлетворенность текущим спросом.

Основательно просели объемы экспорта и импорта и потребительского спроса. Первые за январь-ноябрь 2015-го (в годовом выражении) упали на 32,1% и 38,2% соответственно. Торговая розница с начала года потеряла 9,3%, к октябрю-2015 – 1,5%, к ноябрю-2014 – и вовсе 13,1%. Спад явно ускоряется – в октябре год к году он насчитывал 11,7%, в сентябре – 10,4%. В основе такой динамики – сжатие реальных располагаемых доходов населения и зарплат: за одиннадцать месяцев – на 3,5% и 9,2% соответственно, к ноябрю-2014 – на 5,4% и 9,0%. Одновременно возобновился рост безработицы – с 4,25 млн человек (5,5%) в октябре до 4,4 млн (5,8%) в ноябре. По предварительным оценкам существенно подрастают и ее «скрытые» формы.

Единственное светлое пятно на этом общем фоне – инвестиции. Их сокращение замедлилось до 4,9% против 5,2% год к году в октябре и за 11 месяцев набирает 5,5%. При этом, впрочем, соизмеримого улучшения предложения инвестиционных товаров (прежде всего, импорта машин и оборудования) статистика не фиксирует. Эксперты склонны связывать улучшение динамики вложений в основной капитал с отдачей от инфраструктурных проектов и влиянием на показатель работ , связанных со строительством энергомоста в Крым. Фактор, бесспорно, значимый, но, к сожалению, разовый.

Итоговый эффект синергии отмеченных тенденций не позитивен. В МЭР отмечают, что в ноябре после четырех месяцев небольших помесячных приростов ВВП (со снятой сезонностью) главный экономический показатель выйдет в небольшой минус. В министерстве вернулись к оценке спада-2015 в 3,7-3,8% (еще в начале декабря уверенно назывались 3,5%). Минэкономразвития уже анонсировало запланированную на январь-2016 корректировку прогноза на следующий год в связи с падением нефтецен, ослаблением курса рубля и необходимостью уточнения бюджетных параметров. Ждать недолго, пока же Министр Алексей Улюкаев излучает умеренный оптимизм: инфляция с «около 13%» по итогам-2015 в первом квартале 2016 года будет ниже 10%, Банк России опустит ключевую ставку до однозначных величин, а нефть начнет «отрастать» к завершению первого полугодия.

Другие, тоже пересматривающиеся прогнозные оценки, хотя и разнообразны, но в целом не столь радужны. В Fitch, например, ожидают роста российской экономики на 0,5%. Во Всемирном банке – напротив, продолжения спада до 0,7% (предыдущая версия – слабая рецессия около «-0,1%» по году в целом). Такая же околонулевая динамика (-0,1%) предполагается в декабрьском консенсус-прогнозе Центра развития НИУ ВШЭ (августовская версия содержала противоположный знак – плюс 0,3%).

По расчетам экспертов Центра сводный опережающий индекс в ноябре, оставаясь 12-й месяц подряд в отрицательной области, несколько подрос (до -1,6%), в мае он составлял «-5,0%». С одной стороны, тенденция к общему экономическому оздоровлению налицо. Но, ее устойчивость вызывает вопросы. «Новое ухудшение внешних условий может опять спутать все карты», – делают вывод аналитики.

Именно это как раз и может случиться в ближайшие несколько месяцев вследствие повышения ФРС США базовой ставки. Январь-март 2016 года поэтому обещают быть непростыми: вероятно и новое снижение цен на нефть, и определенное ослабление рубля[2], и рост стоимости обслуживания внешнего корпоративного долга. В известной мере многое в этих последствиях уже отыграно, катастрофы не предвидится, но степень неопределенности по всей совокупности факторов давления со стороны глобального хозяйства остается высокой.

Правительство и денежные власти в России, переформатируя экономическую политику, стоят перед непростой задачей – определить какие из внешних обстоятельств начнут понемногу сходить на нет, а что из них оказывается долгоиграющим. Еще важнее разворачиваться к структурной повестке и сокращать избыточное госрегулирование, ежегодно нагружающее бизнес дополнительными издержками примерно в 800 млрд рублей (оценка МЭР). Экономика, конечно, может адаптироваться к «новой реальности» и без этого. Только, вот, тогда приспосабливаться придется к сокращению потенциала развития.

Напомним, что по данным опросов (ФОМ), 37% россиян считают, что экономическая ситуация в стране не изменится, 29% полагают – она ухудшится, и лишь 19% рассчитывают на улучшение. Скорректировать такие ожидания в сторону больших уверенности и оптимизма можно только убедительным содержанием перемен в антикризисных действиях государства.

Марина Войтенко – экономический обозреватель

[1] Сейчас совокупный внешний долг всех стран (примерно $57 трлн) на 60-70% номинирован в долларах. И это означает, что для экономик со значительной внешнедолговой нагрузкой весьма вероятен эффект дополнительного торможения темпов роста. Применительно к России он будет существенно меньше – с конца 2014 года ее совокупный (суверенный и корпоративный) внешний долг сократился на 30% (до $500 млрд с небольшим), к тому же выплаты-2016 по графику вдвое меньше, чем в 2015-ом.

[2] Согласно опросам НАФИ, 52% россиян полагают, что доллар будет дорожать. Финансовые аналитики не исключают, что в первом квартале следующего года он может стоить до 80 рублей. Правда, затем рубль начнет укрепляться. Среднегодовое значение курса ожидается в интервале 64-66 руб./$.

Версия для печати