21.08.2018 | Марина Войтенко

Тренды и рынки – максимум внимания

Вторая декада августа, по многолетней традиции, – пик потока воспоминаний-размышлений о дефолте-1998 и извлеченных уроках, позволивших по сути создать полноценные и работающие институты рыночного хозяйства (прежде всего, в финансовой сфере). Вывод комментаторов единодушен: повторение события 20-летней давности практически исключено. Объем госдолга (включая внешний) по отношению к ВВП один из самых низких в мире, международные резервы в $458 млрд более чем в 40 раз выше уровня того августа, нефть дороже почти восьмикратно, в ФНБ направлено около 6% ВВП. К тому же вместо кризиса налицо положительная макродинамика. По оценке Росстата, темп роста в первом полугодии достиг 1,6% (по версии МЭР, в январе-марте – 1,3%, в апреле-июле – 1,8%). У каждого времени, однако, свои риски. Конец лета-2018 только подтверждает: требуется предельное внимание как к внутриэкономическим трендам, подающим неоднозначные сигналы, так и к «сгущению» внешних негативных факторов, не уменьшающих опасности турбулентности глобальных рынков.

По расчетам МЭР, в целом за январь-июль ВВП увеличился на 1,7% (в том числе в седьмой месяц на 1,8% год к году после 1,1 г/г в июне). Ускорение, полагают в министерстве, обязано вкладу промвыпуска, который в июле показал прирост до 3,9% г/г с 2,2% в начале лета. Со снятой сезонностью (данные Росстата) промпроизводство прибавило 0,3% (в июне снижалось на 0,5%). Годовой темп превысил прогнозы аналитиков, ожидавших повышения на 2,5%.

На фоне ухудшения опросных индикаторов (например, PMI в обработке) такой результат, на первый взгляд, выглядит приятным сюрпризом. Эксперты, тем не менее, осторожны в выводах. «Взлет» был предопределен, прежде всего, статистическими эффектами: крайне низкой базой июля-2017, когда промышленность выросла лишь на 0,2%, а также тем, что в нынешнем июле было на один рабочий день больше, чем год назад. Сезонно очищенная динамика остается околонулевой даже по официальным данным (в ЦМАКП, впрочем, уверены – июль «вышел в ноль» – добыча выросла на 0,5%, обработка просела на 0,3%).

Тем не менее, в годовом выражении промышленность все-таки показывает слабый рост (по итогам-2018 прогнозы аналитиков укладываются в среднем в 2,4-3,0%), который, однако, сдерживается низким уровнем спроса (в июльском опросе Центра конъюнктурных исследований ИСИЭЗ НИУ ВШЭ 51% респондентов именно его поставили на первое место среди факторов давления на деловую активность). С учетом этого обстоятельства примечательно, что в июле цены производителей, набравшие с начала года 9,4%, подросли лишь на 0,3% (в июне – на 3,4%, в мае – на 3,9%). До конца года промышленности, очевидно, придется маневрировать, одновременно приспосабливаясь и к грядущему повышению НДС, и к спросовым ограничениям. Выходом могло бы стать обновление продуктовых линеек на основе технологических инноваций. Но их осуществляют, согласно опросу экспертов ИСИЭЗ НИУ ВШЭ, лишь 9,2% предприятий.

Тренды показателей потребления по итогам июля также неоднозначны. Торговая розница выросла на 2,5% г/г после 3,0% в июне; платные услуги, напротив, прибавили 1,6% г/г в сравнении с июньскими 1,3% (в основном за счет повышения тарифов ЖКХ). На этом фоне эксперты все чаще констатируют признаки отхода населения от сберегательной модели поведения: на конец второго квартала, по данным ЦБ РФ, годовой прирост депозитного портфеля (с исключением валютной переоценки) составил 7,1%, замедлившись на 1,5 п.п. по сравнению с началом года. Объем потребительских кредитов год к году увеличился на 17%. Расширение спроса населения, таким образом, в немалой степени обеспечивается утяжелением его кредитной нагрузки. Способность обслуживать расширяющийся долг в дальнейшем будет напрямую зависеть от динамики реальных доходов и зарплат.

Здесь тоже – «царство» статэффектов. В июле доходы в реальном выражении год к голу выросли на 2,0% (в июне – на 0,2%), реальные зарплаты – на 8,0% (после 7,2% в первый летний месяц). В то ж время, к уровню июня-2018 реальные доходы потеряли 4,7%, реальные зарплаты – 7,3%. В итоге накопленные темпы обоих показателей за семь месяцев остались на уровне полугодия – 2,6% и 8,6%. Ускорения не наблюдается. Не исключено, что до конца года (при ожидаемой Банком России инфляции в 3,5-4,0%) эти темпы даже несколько снизятся. При этом безработица, остающаяся на исторически низком уровне в 4,7%, скорее всего, будет оказывать нейтральное влияние на этот тренд.

17 августа Росстат представил первую оценку полугодовой динамики инвестиций – 5961,4 млрд рублей, темп роста – 3,2%. Если учесть, что в январе марте капвложения увеличились на 3,6%, то во втором квартале они могли замедлиться до уровня ниже 3,0% (косвенный признак тому – июльское падение объемов жилищного строительства на 8,1%). Такая нисходящая траектория – пожалуй, наибольший риск для устойчивости последующего общеэкономического развития (у МЭР ожидания-2018 по инвестициям – 3,5%, консенсус-прогноз Интерфакса – 3,3%, с учетом итогов января-июня это – по сути стагнация капвложений в основной капитал).

Противоречивая картина наблюдаемых макропроцессов находит отражение в изменениях прогностических показателей. В июле сводный опережающий индекс (СОИ, рассчитывается Центром развития НИУ ВШЭ) ушел в отрицательную область (минус 0,1% после плюс 3,9% в июне). Основная причина – сокращение спроса на продукцию промышленности. Индикатор потока новых заказов провалился до уровня в минус 22,5% – минимума с середины 2015 года. Вывод аналитиков: если тенденция продолжится, экономика может погрузиться в стагнацию. Предупреждает об этом (примечание авт.) и торможение внешнеэкономических показателей – в июле год к году оборот внешней торговли вырос на 14,4%, экспорт – на 23,8%, импорт – на 1,1%; в июне – на 20,9%, 29,2% и 8,2% соответственно.

На таком фоне вполне логично снижение ожиданий в очередном квартальном консенсус-прогнозе Центра развития (проводился 31 июля – 7 августа с участием 23 организаций). На 2018-й он остался прежним – 1,7% (впоследствии, впрочем, аналитики Альфа-банка снизили свои оценки до 1,0-1,3%, ФК «Уралсиб» – до 1,5-1,6%), а, вот, на 2019-2024 годы уменьшен в среднем на 0,1-0,2 п.п.: в 2019-ом – до 1,5%, 2020-ом – до 1,6%, 2021-ом – до 1,7%, 2022-ом – до 1,5%, 2023-ем – до 1,6%, в 2024-ом – до 1,7%.

Наряду с разноречием экономических сигналов и прогнозных оценок повышенного внимания в канун осени-2018 требует также состояние финансовых рынков. Их российский сегмент остается под давлением анонсируемых санкций. Ряд аналитиков полагают, что они уже заложены в риски и во многом отыграны. «Указание» на это видят в «стабилизации» доллара около 67 рублей (±0,50 руб.). К тому же бегство инвесторов (9-15 августа фонды вывели $80 млн против $25 млн неделей ранее) может быть замедлено решением Fitch (17 августа) сохранить инвестиционный рейтинг РФ на уровне «ВВВ-» с позитивным прогнозом. Тем не менее, риски коррекций вниз (по валюте, долевым и долговым бумагам) остаются высокими, причем все их вероятные триггеры «расположены» вне России.

Сформировавшийся за лето-2018 общий тренд глобальных рынков – бегство инвесторов от рисков. Игроков по всему миру продолжает пугать нарастающий дефицит валютной ликвидности. Сдерживанию ростков оптимизма способствует и скорое сокращение вливаний ЕЦБ – с 1 сентября еврорегулятор снижает до минимального уровня (€15 млрд в месяц) покупки активов, что усиливает распродажи на долговом рынке ЕС. Нарастает и беспокойство по поводу перспектив paх economica в целом.

Результаты августовского опроса BofA Merrill Lynch оказались самыми худшими с начала 2016 года. Число респондентов, уверенных в торможении, когда скорость экономического роста уступает средним значениям показателя за последние годы, на 7% превысило количество верящих в продолжение восходящей динамики. Тогда как еще в июне оптимистов было на 19% больше, чем пессимистов.

Ключевым глобальным риском с непредсказуемыми последствиями треть управляющих вполне ожидаемо назвали торговые войны. Поэтому неудивительно, что ожидания нового раунда торговых переговоров США и Китая на минувшей неделе «подарили» рынку некоторую «передышку». Однако большинство финансовых аналитиков полагают: эта стабилизация – явление временное. Уверенности в этом добавляет продолжение бегства капитала из наиболее рисковых и высокодоходных валют и активов.

Если в июле средняя доля кэша, по данным BofA Merrill Lynch, составляла 4,7%, то в последний летний месяц она достигла уже 5%, вернувшись к максимальным значениям годичной давности. Спрос же на американские ценные бумаги вернулся в январь-2015. Количество управляющих, нарастивших их долю в своих портфелях, на 19% превысило количество тех, кто этого не сделал. Возросшие риски заставляют инвесторов вкладываться в защитные активы, и бурный рост экономики США привлекает капитал в акции компаний страны.

Между тем, риски нарастают и в Соединенных Штатах. Согласно обновленному экономическому прогнозу Бюджетного управления Конгресса США (CBO), реальный (с поправкой на инфляцию) ВВП страны в текущем году увеличится на 3,1% после подъема на 2,2% в 2017-ом. То есть, окажется выше целевого показателя администрации Дональда Трампа в 3%. Но по мере ослабевания действия фискальных стимулов динамика будет замедляться – в 2019-ом до 2,4%, в 2020-ом – 1,8% (предыдущая оценка – 2,0%). По мере замедления инвестиций бизнеса и государственных закупок в 2023-2028 годах средний темп составит 1,7%. Причем в этих предположениях не учтены последовавшие за введением повышенных пошлин на сталь и алюминий для некоторых стран новые протекционистские инициативы. Комментируя Reuters новый прогноз Бюджетного управления, его глава Кит Холл подчеркнул: «… последствия новых тарифов могут стать более существенными и оказать большее влияние на экономику, чем CBO учитывает в нынешних прогнозах».

Не слишком радужна и ситуация в Китае, еще одном драйвере глобального роста. Июльская статистика оказалась хуже ожиданий аналитиков и участников рынка. По данным Государственного статистического бюро КНР, за первые семь месяцев 2018-го инвестиции в основной капитал выросли на 5,5% год к году (консенсус-прогноз Reuters предполагал 6%) – минимальные темпы с начала сбора данных в 1999-ом, промышленность в июле прибавила 6,0% (6,3%). Судя по всему, начинает сказываться эскалация торгового конфликта с США. Индекс экспортных заказов, входящий в рассчитываемый госстатистикой сводный индикатор деловой активности, в июле второй месяц подряд оказался ниже 50 пунктов (49,8, в декабре-2017 – 51,9 пункта). Напомним, показатель выше этого уровня указывает на рост деловой активности, ниже – на спад. Словом, все указывает на охлаждение макродинамики.

Кроме того, по итогам второго квартала кредитные организации Поднебесной столкнулись с резким ростом проблемных кредитов – за апрель-июль, по данным Комиссии по регулированию банковского сектора и страховой отрасли, просрочка увеличилась на 183 млрд юаней ($26,6 млрд) до 1,96 трлн юаней, что как подчеркивает Bloomberg, является беспрецедентным ростом за последние 10 лет.

Вместе с тем, соотношение женьминьби и доллара США ставит новые рекорды. Согласно данным Китайского центра валютных сделок, 17 августа центральный паритетный курс китайского юаня к доллару США составил 6,8894 юаня за доллар против 6,2975 в апреле-2018 и 6,4555 в июне. Эксперты не исключают, что вскоре юань ослабнет относительно доллара до уровня конца 2016 года (6,96).

И это по большей части тоже следствие мировой торговой напряженности, в конечном итоге оказывающей давление на все развивающиеся рынки. С середины июля, по данным Emerging Portfolio Fund Research (EPFR), инвесторы вывели из фондов emerging markets $3 млрд. Российский рынок был в том же тренде – минус $160 млн. Конечно, катализатором выступило и развитие экономического кризиса в Турции. Под локальным давлением оказались даже рынки Европы (по оценке Bloomberg, займы турецкие займы в иностранной валюте составляют около 40% всех активов турецкой банковской системы).

Существенную роль играет нефтеценовая динамика (к концу торгового дня в минувшую пятницу Brent потеряла 4%, опустившись до $71,79% за баррель) и ее корреляция с курсом доллара, остающемся в центре международной торговой системы и глобального валютного рынка. Усилия многих государств по диверсификации своих международных резервов, суверенных фондов, а также платежей и расчетов дабы снизить роль «американца» становятся все заметнее. Однако для перехода к многополярной валютной системе требуется время. Так что пока страны со значительной зависимостью экономики от сырьевых цен мало защищены от понижательного давления на их рынки. Россия здесь не исключение – вероятное снижение цен на те же углеводороды (последние прогнозы на конец года $65-70 за баррель нефти) может дополнительно затормозить макроэкономическую динамику в РФ.

Сложная композиция внутренних и внешних рисков заставляет вспомнить известную поговорку финансистов: генералы всегда готовятся к прошлым войнам, правительства – к минувшим кризисам. Нередко такое тяготение, особенно при остром дефиците коммуникаций с бизнесом, способно сломать понятную логику экономической политики. Неутихающая полемика о правилах изъятия дополнительной прибыли у крупных компаний-экспортеров ровно об этом. Похоже, впрочем, что удалось вовремя остановиться. Речь теперь идет о выработке стимулов и условий, чтобы прибыль, полученная за счет ослабления рубля, добровольно инвестировалась в России, а не выводилась в офшоры или залеживалась в банках (по оценкам, неработающие финансовые активы реального сектора достигают $500-600 млрд). Обсуждение с участием первого вице-премьера Антона Силуанова и помощника Президента РФ Андрея Белоусова анонсировано 24 августа на площадке РСПП. По сути это опять вопрос о доверии. Ускорение инвестиций предполагает наличие у правительства ясной стимулирующей экономической программы, основанной на долгосрочных и стабильных нормах, способствующих структурным переменам. Возможно, завершение августа наконец-то станет началом содержательного диалога на сей счет. Макротренды и самочувствие рынков требуют именно этого.

Марина Войтенко – экономический обозреватель

Версия для печати