29.07.2019 | Марина Войтенко

Макродинамика: риски и стимулы

23 июля Международный валютный фонд обновил прогноз мирового роста. Оценка снижена до 3,2% в 2019 году и до 3,5% в 2020-ом. Корректировка на 0,1 п.п. по каждому году по сравнению с апрельской версией с формальной точки зрения незначительна. Однако это уже пятый по счету пересмотр ожиданий к их большей умеренности. Причем на сей раз в Фонде подчеркивают увеличение рисков ухудшения ситуации вследствие «значительного ослабления глобальной торговли» (в январе-марте ее темп замедлился до 0,5% – самого низкого значения с 2012 год) и высокой степени неопределенности перспектив ведущих экономик. Практически в каждой из них сложился запрос на стимулирующие регулятивные меры. Главные центробанки уже отозвались ясными намерениями начать смягчение монетарных условий. В Турции, Южной Корее и России перешли к конкретным действиям. 26 июля ЦБ РФ опустил ключевую ставку еще на 25 б.п. до 7,25% годовых, допустив возможность следующего шага такого рода на одном из ближайших заседаний Совета директоров.

Запуск денежно-кредитных стимулов, естественно, требует поддержки усилиями на других направлениях экономической политики. Между тем, значительная часть решений, необходимых для ускорения, еще не принята, другие исполнены лишь частично, и их эффект начнет проявляться в основном в следующем году. В этих обстоятельствах важной задачей Банка России становится тщательная выверка баланса факторов, способных повлиять на решение: фактическую и ожидаемую динамику инфляции относительно цели в 4%, развитие экономики (с возможными отклонениями) на прогнозном горизонте, риски на стороне внутренних и внешних условий и реакцию на них финансовых рынков. Оценка состояния и перспектив глобального хозяйства имеют при этом принципиальное значение.

В июльском бюллетене МВФ по этому поводу высказаны серьезные опасения. В странах с развитой экономикой предполагается затухающая динамика – с 1,9% в текущем году до 1,7% в следующем, причем в США торможение окажется еще более заметным (2,6% и 1,9% соответственно). В зоне евро, напротив, ожидается ускорение с 1,3% до 1,6%. Для стран с формирующимся рынком и развивающихся стран прогноз роста-2019 снижен на 0,3 п.п. до 4,1%, показателя-2020 – на 0,1 п.п. до 4,7%. В этом же сегменте pax economica будет наблюдаться наибольшая скорость приращения торговли товарами и услугами – с 2,9% в текущем году до 4,8% в следующем (показатель развитых стран увеличится лишь на 0,9 п.п. – с 2,2% до 3,1%). Как констатирует МВФ, примерно 70% повышательной динамики глобального ВВП-2020 основано на прогнозе стабилизации или восстановительного роста в странах, в настоящее время испытывающих стресс (таких, как Аргентина, Турция, Иран и Венесуэла). Но эти факторы зависят от степени благоприятности глобальных условий, а значит, сопряжены со значительной неопределенностью.

В ряду основных рисков недостижения прогноза МВФ остаются:

- нарастание напряженности в области торговли и технологий, которое может привести к серьезным сбоям в глобальных цепочках поставок. По оценке Фонда, совокупный эффект от воздействия тарифов, введенных в 2018 году (под них попали торговые потоки объемом в $165 млрд), и перспектива введения новых, намеченных в мае в торговле между США и Китаем, может снизить уровень мирового ВВП-2020 на 0,5%;

- внезапное замедление темпов роста в Китае;

- отсутствие восстановления в зоне евро;

- Brexit без достижения договоренности;

- обострение геополитической напряженности;

- изменения климата, включая природные катаклизмы;

- неожиданное и продолжительное ухудшение настроений на финансовых рынках, которое выявит финансовые факторы уязвимости, накопившиеся за годы низких процентных ставок. Заемщикам с высоким уровнем долговых обязательств будет трудно пролонгировать свои обязательства, а потоки капитала в страны с формирующимся рынком и страны с пограничной экономикой сократятся в силу резкой трансформации склонности инвесторов к риску.

Как видим, прогнозируемое оживление роста мировой экономики остается неустойчивым и подвержено рискам ухудшения ситуации. Для снижения вероятности их совокупной или частичной реализации требуются выверенные меры макроэкономической политики как на национальных, так и на общемировом уровнях. В их числе эксперты МВФ выделяют: снижение напряженности в сфере мировой торговли и технологий (включая модернизацию основанной на правилах системы ВТО); повышение инклюзивности и устранение ограничений, сдерживающих потенциальный рост объема производства; усиление стимулов повышения экономической активности, хотя потенциал их применения (особенно в фискальной сфере) заметно ограничен.

Напомним, что МВФ снизил прогноз ВВП-2019 для РФ до 1,2% (на 0,2 п.п.). Текущие официальные версии Кабмина и Центробанка насчитывают 1,3% и 1,0-1,5% соответственно. В то же время, в пресс-релизе 26 июля Банка России отмечено, что темпы российского роста с начала года складываются ниже его ожиданий. Это объясняется слабой динамикой инвестактивности, значительным сокращением экспорта и не расширяющимся потребительским спросом (годовой темп торговой розницы замедлился, несмотря на торможение спада в реальных располагаемых доходах населения).

По оценке Института исследований и экспертизы ВЭБа, экономике РФ во втором квартале удалось избежать технической рецессии. С очисткой от сезонного фактора ВВП в апреле-июне прибавил 0,1% после падения в январе-марте на 0,4%. При этом аналитики ВЭБа оценили годовой темп ВВП во втором квартале и первом полугодии скромнее, чем в МЭР – не 0,8% и 0,7%, а по 0,5% соответственно. С таким результатом, чтобы уложиться в заявленный правительством «норматив» роста по году в целом, в июле-декабре необходимо «выдать» почти 2%. Эксперты считают это маловероятным. В рейтинговом агентстве АКРА прогноз темпов ВВП на следующий год снизили с 1,4% до 0,9%.

В ЦБ РФ полагают, что в первом полугодии дополнительное сдерживающее влияние на макродинамику оказала бюджетная политика, в рамках которой были сдвинуты сроки реализации ряда нацпроектных мероприятий. По данным Счетной палаты, за шесть месяцев на них было потрачено 558,8 млрд рублей или 32,4% от запланированных на год средств, что ниже среднего уровня исполнения бюджетных расходов в 42,5%. Отставание постепенно наверстывается. Как сообщил премьер Дмитрий Медведев, по состоянию на 23 июля кассовое исполнение нацпроектов достигло 661 млрд рублей. Понятно, что оставшиеся до конца года месяцы будут отмечены догоняющим ростом госрасходов. Тем самым экономика получит долгожданный бюджетный стимул. При этом, однако, предупреждают в ЦБ РФ, может усилиться инфляционное давление. Равно как и при использовании ликвидной части Фонда национального благосостояния сверх порогового уровня в 7% ВВП.

Резкое снижение инфляции, наблюдаемое в начале и середине лета по факту бюджетных эмиссий вполне способно приостановиться около таргета в 4%. По оценке, годовой темп прироста потребительских цен на 22 июля составил около 4,6%. До этого значения снизилась и годовая базовая инфляция. Сбрасывает обороты помесячная ценовая динамика. В июне с исключением сезонности она замедлилась до 0,1% после 0,3-0,4% в феврале-мае. Такой же темп складывается в июле. В августе, по мнению ряда финаналитиков, в принципе возможно некоторое снижение (около 0,1%) цен.

На краткосрочном горизонте, констатируют в Банке России, дефляционные риски преобладают, потребительский спрос остается слабым. На среднесрочном – сильнее выглядят факторы давления на цены вверх. В их числе: повышенные и незаякоренные инфляционные ожидания, неравномерность финансирования госрасходов, высокая волатильность мировых товарных и финансовых рынков (как следствие торговых войн и геополитической напряженности, включая разнообразные санкционные практики). К такой «классике», между тем, могут добавиться и новые обстоятельства: более низкий, чем предполагалось ранее, новый урожай; тренд роста цен на недвижимость (квадратный метр жилья на вторичном рынке в июне подорожал на 7,8%); вероятное повышение НДС на пищевые продукты, содержащие пальмовое масло (цены на них могут подняться на 5-6%); увеличение издержек производителей и ритейлеров из-за маркировки продовольственных товаров и напитков (например, минеральной воды).

Комбинации этих рисков и факторов в конечном счете и будут определять скорость смягчения ЦБ РФ денежно-кредитных условий. Решением 26 июля регулятор охладил ожидания резкого наклона траектории движения ставки вниз, оставив себе достаточное пространство для маневра при любом сценарии макроперемен, включая усиление и даже реализацию рисков инфляционного давления. Участники рынка, тем не менее, закладывают три снижения ключевой ставки на ближайшие 12 месяцев, при этом «дно» оценивается в 6,50%.

Логика такого подхода понятна. Постоянство монетарных стимулов требуется, во-первых, чтобы сохранять комфортные условия для подталкивания банков к наращиванию корпоративного кредитования (за первое полугодие оно прибавило лишь 2,9%). Вводимые меры по сдерживанию розничного сегмента (рост на 9,7% с начала года), по оценке аналитиков «ВТБ Капитал», замедлят годовые темпы в 2020 году более чем вдвое – до 9,4% с 21,1% в текущем. Вместе с тем, Банк России намерен смягчить подходы к оценке кредитных рисков заемщиков. В настоящее время все они учитываются с коэффициентом 1 и выше. Теперь для качественных заемщиков предлагается 0,65; для малого и среднего бизнеса – 0,85. Финаналитики констатируют: изменения позволят увеличить кредитный портфель на 10% без изменения нагрузки на капитал. К тому же снижение цены на заемные деньги ведет к расширению спроса на них.

Во-вторых, что еще важнее, стимулирующие эффекты ДКП обретают устойчивость только при поддержке соответствующими действиями правительства по созданию комфортного инвестклимата. С этим ясности сейчас гораздо меньше. Запросы на стимулы от министерств и госкомпаний сводятся в основном к восстановлению старых преференций (например, возвращению субсидий агроэкспортерам, несмотря на приличную ценовую конъюнктуру на мировых рынках), либо к предоставлению новых. Ответ зависит от результатов анализа эффективности действующих фискальных льгот (налоговых расходов), который пока далек от завершения. Отсюда и введенный Президентом РФ мораторий до 31 декабря 2019 года на новые льготы нефтяникам (уже действующие и распространяющиеся почти на 50% запасов разрабатываемых месторождений обходятся бюджету свыше 1 трлн рублей). Заметим, что всего в РФ законодательно установлены более 3500 налоговых льгот, в 2018 году их общий объем превысил 3 трлн рублей, в 2019-ом ожидается новое повышение этой планки.

Статус-кво деловой среды, однако, прямо сказывается на настроениях бизнеса, в целом еще сохраняющего «режим ожидания». В июле индекс предпринимательской уверенности Росстата остался на уровнях начала лета: в добыче – плюс 1%, в обработке – минус 1%. По сути это – стагнация. На нее же указывает и пребывание восьмой месяц к ряду в отрицательной зоне Сводного опережающего индекса (СОИ, рассчитывается Центром развития НИУ ВШЭ). В июне он, впрочем, вырос с «-2,8%» до «-1,3%», правда, главным образом за счет эффекта базы индексов фондового рынка (прошлой весной и летом они падали из-за введения в апреле антироссийских санкций).

Текущая российская макродинамика не обнаруживает железобетонных предпосылок неотвратимости спада в ближайшие месяцы. Но и признаки ускорения ВВП на их горизонте тоже не просматриваются. РФ остается в общемировом тренде – риски слабого роста на грани с топтанием на месте преобладают. При этом запуск немонетарных стимулов деловой активности все больше отстает от действий смягчающихся денежных властей. Нет очевидного продвижения и на треках структурных реформ.

Марина Войтенко - экономический обозреватель

Версия для печати