05.09.2024 | Марина Войтенко

Второе полугодие – макротренды и задачи регуляторов

По оценке Минэкономразвития РФ, в июле-2024 рост ВВП ускорился до 3,4% г/г после 3,0% г/г в июне. С исключением сезонного и календарного факторов его траектория вернулась в положительную область (+0,7% м/м) после спада (-1,0% м/м) месяцем ранее. В целом за январь-июль рост ВВП составил 4,4% г/г после 4,6% г/г за первое полугодие и 5,2% г/г по итогам первого квартала. Продолжение замедления темпов роста, однако, не выглядит фронтальным. Потребительские настроения продолжают находиться на понижательной траектории, заметно затормозилось банковское кредитование физлиц. Но динамика торговой розницы, хотя и притормаживает, остается на высоком уровне, тогда как склонность к сбережениям становится сдержаннее. Заметна и трансформация потребительского поведения россиян. Высокая инфляция понемногу отступает, но медленно и с большими рисками, все еще сдвинутыми в сторону заметного превышения цели Центробанка. Реакция экономики на повышение ключевой ставки слабее ожиданий и к тому же основательно растягивается во времени из-за сильных ограничений наращиванию выпуска. Предложение расширяется медленнее, чем охлаждается потребительский спрос. Для его ускорения от Правительства РФ требуются дополнительные регулятивные стимулы, тесно скоординированными с действиями ЦБ РФ.

Выпуск по базовым видам деятельности в июле вырос в целом на 4,1% г/г. Это выше, чем 2,5% г/г в июне, но ниже динамики в другие месяцы с начала года: 6,5% в мае; 5,6% в апреле; 5,1% в марте,9,8% в феврале и 5,7% г/г в январе.

Индекс промышленного производства в июле вырос на +3,3% г/г после +2,7% г/г в июне. К уровню двухлетней давности темпы составили +9,3% после +8,9% месяцем ранее. По итогам 7 месяцев 2024 года рост промышленности в целом +4,8% г/г.

Обрабатывающая промышленность в июле выросла на 6,6% г/г после 5,7% г/г в июне. К уровню двухлетней давности – +18,6% после +19,4% месяцем ранее. В целом за семь месяцев 2024 года рост обрабатывающего сектора составил 8,6% г/г. Основным драйвером роста продолжает оставаться машиностроительный комплекс – он обеспечил более 36% совокупного роста выпуска обрабатывающих производств в июле (вклад в рост обрабатывающего сектора – 2,4 п.п.).

В добывающем секторе в июле динамика сохранилась практически на уровне прошлого месяца – минус 2,2% г/г после минус 2,3% г/г в июне. К уровню двухлетней давности в целом по сектору в июле -3,9% после -5,3% месяцем ранее. По итогам семи месяцев 2024 года динамика производства добывающего сектора в целом составила -0,5% г/г.

Для полноты картины промвыпуска важно учитывать его динамику с исключением сезонного и календарного факторов: в июле наблюдалось снижение на 0,8% м/м, что, впрочем, почти вдвое меньше июньского сокращения на 1,5% м/м. В связи с этим примечателен вывод экспертов ЦМАКП: «о тенденции спада говорить преждевременно, но речь идет как минимум о стагнации промышленности».

Изменения выпуска в других базовых видах деятельности по отношению к июню в июле были неоднородны – ускорения чередовались с замедлениями.

· Грузоперевозки повысились в июле 2024 года на 1,5% в годовом сравнении после сокращения на 0,8% в июне (за семь месяцев рост на 0,3%).

· Оборот розничной торговли в июле увеличился на 6,1% г/г после роста на 6,3% г/г в июне (за январь-июль рост на 8,4% г/г). Оптовая торговля в июле выросла на 6,0% после повышения на 1,8% г/г в июне (за семь месяцев рост на 9,6% г/г).

· Объем выпуска сельскохозяйственной продукции повысился на 5,2% г/г после снижения на 0,3% г/г в июне (за семь месяцев рост на 2,0% г/г).

· Объем работ, выполненных по виду деятельности «строительство», в июле вырос на 0,5% г/г после увеличения на 1,2% г/г в июне (за январь-июль рост на 3,3% г/г).

Потребительский спрос в июне остался на слабо понижательной траектории. Суммарный оборот розничной торговли, общепита и платных услуг населению в середине лета увеличился на 5,4% г/г после 5,7% г/г месяцем ранее, причем на 0,2-0,3 п.п. притормозили все слагаемые показателя. Безработица второй месяц подряд сохранялась на уровне 2,4%. При этом замедлился темп роста заработной платы: номинальная в июне выросла на 15,3% г/г, реальная – на 6,2% г/г; в мае – на 17,8% г/г и 8,8% г/г соответственно. Накопленный темп реальной зарплаты в январе-мае насчитывал 10,1% г/г, за полугодие – 9,4% г/г.

Отмечаются сдвиги в структуре потребительских расходов. Растут траты населения на мясо и мясопродукты, овощи, готовые рационы питания, услуги в частных медицинских лабораториях и клиниках. Опережающими темпами увеличиваются продажи товаров длительного пользования и автомобилей.

В июле, по предварительным данным ЦБ РФ, темп роста автокредитования в годовом выражении составил 59,5% г/г, достигнув к июню 5,1% м/м. Остальные сегменты банковской розницы ощутимо просели.

Темпы роста ипотеки замедлились до 0,7% после ажиотажных 3,1% в июне в преддверии изменения условий господдержки (прекращения действия программы «Льготная ипотека», корректировка условий «Семейной ипотеки» и т.п.). При этом выдачи ипотеки с господдержкой сократились почти в четыре раза (до 179 млрд с 679 млрд рублей в июне), рыночной – напротив, ускорились (+61%, до 177 млрд с 110 млрд рублей в июне),

В июле ощутимо до 1,4% с 2,0% в мае и июне замедлилось потребительское кредитование, что было обусловлено как снижением спроса на кредиты из-за их удорожания, так и сокращением банками объема предложения из-за ужесточения ЦБ РФ макропруденциального регулирования с 1 июля. Тем не менее темп роста этого сегмента банковской розницы остается все еще достаточно высоким.

Несмотря на повышение ставок по депозитам (в среднем, по оценке ЦБ РФ, 17,1% в конце июля после 16,1% в конце июня), их темпы прироста в июле на 1,1% м/м (+0,6 трлн рублей) оказались несколько ниже, чем в июне (1,7% м/м). Причем весомая часть этого прироста (~0,3 трлн рублей) пришлась на месячную капитализацию процентов по ранее открытым вкладам. Видимо сказываются отпускной период и стремление обогнать инфляцию посредством покупок товаров длительного пользования.

По результатам опроса «инФОМ», проведенного по заказу Банка России, потребительские настроения респондентов опустились до минимума и оказались ниже прошлогодних уровней. Причем снизились оценки всех входящих в состав индекса настроений компонентов: взгляды на экономические перспективы страны на год и пять лет, а также динамика личного материального положения на ближайший год; респонденты стали хуже характеризовать и фактическое изменение личного материального положения за год, несколько повысились лишь оценки благоприятности текущего момента для крупных покупок. Доля тех, кто предпочитал сберегать свободные деньги, а не тратить их, почти не изменилась (51,5%, ниже среднего с 2016 года), а тех, кто предпочитал тратить, составила 30,6%, что ниже на 0,9 процентного пункта (п. п.), чем месяц назад. В то же время предпочтения сбережений сместились от банковских депозитов (42% респондентов, минус 4 п. п. за месяц) к наличным (29%, плюс 3 п. п. за месяц), что может указывать на локальный всплеск отложенного спроса.

Опережающие показатели деловой активности продолжают указывать на ее ослабление. Так, в августе (по итогам опроса 11,8 тыс. предприятий всех базовых видов деятельности) индикатор бизнес-климата (ИБК) ЦБ РФ снизился до 7,0 пункта после 7,7 пункта в июле и 10,6 пункта в июне.

С динамикой ИБК корреспондирует и августовская оценка Росстатом индекса предпринимательской уверенности. В добывающих отраслях он по сравнению с июлем снизился на 1 п.п. до 5,7%, в обрабатывающей промышленности вырос лишь на 0,1 п.п. до 7,1%. Одновременно в добыче и обработке сократилась доля респондентов, позитивно оценивающих экономическую ситуацию (с 3,7% до 3,6% и с 11,2% до 10,9% соответственно), оптимизм также снижается на горизонте полугода (с 16,6% до 14,3% и с 27,0% до 26,2%). Заметим, что опросы ИНП РАН в августе также зафиксировали самое заметное снижение индекса промоптимизма с марта-2022.

Снижение деловых настроений в секторе МСП фиксирует индекс RSBI (рассчитывается ПСБ, «Опорой России» и Magram Market Research по итогам опроса 1,8 тыс. компаний). В июле он снизился до 55,8 пункта (57,6 пункта в июне и 58,1 пункта в мае) и практически вернулся к уровням 2023 года (57,1 пункта в июле и 55,3 пункта в июне).

Для оценки текущего состояния и перспектив экономики принципиальное значение имеет динамика вложений в основной капитал. 28 августа Росстат опубликовал ее итоги за первое полугодие. В целом за шесть месяцев они выросли на 10,9% г/г, но заметен и эффект торможения: первый квартал – 14,5% г/г, второй – 8,3% г/г.

В сравнении с первым полугодием-2023 улучшилась видовая структура инвестиций. Доля вложений в нежилые здания и сооружения сократилась с 45,0% до 43,6%; в машины и оборудование и транспортные средства, напротив, увеличилась с 34,6% до 36,5% (в том числе в ИКТ оборудование с 3,9% до 4,0%; в объекты интеллектуальной собственности – с 6,1% до 6,9%.

В структуре источников финансирования несколько увеличилась доля собственных средств – с 58,4% до 59,4%. С 41,6% до 40,6% уменьшилась доля привлеченных средств. При этом с 9,9% до 11,2% повысился вклад банковских кредитов (тот же тренд – рост с 7,3% до 9,4% – характерен для заемных средств других организаций). Доля же бюджетных ресурсов сократилась с 16,7% до 13,9% (из федерального бюджета – с 8,3% до 6,6%, из бюджетов субъектов РФ – с 7,6% до 6,6%).

Второе полугодие вероятно будет отмечено ослаблением инвестактивности. Опросы ЦБ РФ указывают на некоторое снижение склонности к капвложениям в третьем квартале по сравнению со вторым. Динамика же главного источника – сальдированного финансового результата предприятий – ухудшается. По итогам полугодия в целом сокращение составило 5,8% г/г (в том числе падение в 3,4 раза в июне), хотя еще в январе-мае рост насчитывал 13,6% г/г.

Ключевым риском для устойчивости макродинамики продолжает оставаться высокая инфляция. По итогам августа рост цен может оказаться в интервале 0,09-0,15%. По состоянию на середину третьей декады он достиг нижней границы интервала (но впереди еще был пик расходов на подготовку к новому учебному году – прим. авт.), при этом среднесуточный темп оказался более чем впятеро ниже июльского. Годовая инфляция, однако, сохранила значение около 9%, не наблюдается и последовательного снижения ее устойчивых компонент. Не уменьшились и основные проинфляционные риски.

В банке России ожидают замедление инфляции в третьем квартале до 7,8-8,0% и до 6,5-7,0% к концу декабря (у ряда экспертов, например, в ВТБ, оценки выше – 7,7% – прим. авт.). Тем не менее баланс аргументов по вероятному движению ключевой ставки пока не изменился. ЦБ РФ будет рассматривать целесообразность ее повышения на ближайших заседаниях. Для решения 13 сентября (дата очередного обсуждения уровня монетарной жесткости Советом директоров Банка России – прим. авт.) актуальны два сценария: сохранения ставки на уровне 18% и ее повышения до 20%. Решение будет зависеть от всей совокупности новых данных о наблюдаемой макроэкономической ситуации.

Согласно базовому прогнозу Б РФ, годовая инфляция-2025 может снизиться до 4,5% при ключевой ставке в 14-16%. Но есть факторы противодействующие. В проекте Основных направлений единой государственной денежно-кредитной политики на 2025-2027 годы, подготовленном денежными властями, констатируется расширение экономического пространства со слабой и замедленной реакцией на повышение ключевой ставки. Снижение такой чувствительности у части совокупного спроса в экономике характерно, например, для сфер применения льготных программ кредитования. Помимо этого, однако, есть оборонный заказ, производство жизненно важных товаров, необходимость значительных расходов (как реакция на высокую инфляцию) на социальную поддержку населения. Сказываются и ожидания предприятий по поводу будущего ослабления монетарной жесткости, стимулирующие рост кредитования (в первую очередь корпоративного) по плавающим ставкам.

В этих обстоятельствах без дополнительных стимулов предложению текущий (а тем более еще более высокий) уровень ключевой ставки может даже создавать дополнительные проинфляционные эффекты. Особенно в условиях значительно обострившегося дефицита кадров, опережающего роста зарплат по отношению к производительности труда, удорожания инвестиционных товаров и исчерпания запасов свободных производственных мощностей. Продолжение монетарного ужесточения в «чистом виде», не подстрахованное действиями правительственных регуляторов на стороне предложения, может «загнать» экономику в «стагнационную ловушку». Именно поэтому Президент РФ Владимир Путин на совещании по экономическим вопросам 28 августа однозначно подчеркнул необходимость повышения скоординированных действий Правительства РФ и Банка России по снижению инфляции. По поручению главы государства готовится план корректировки действующих и запуска новых регулятивных практик, необходимых для достижения результата. Существенную роль в этом предстоит сыграть бюджетной политике.

Для приближения инфляционной цели принципиально важны параметры бюджета в новой финансовой трехлетке. Очевидно, что госрасходы увеличатся как в номинальном выражении, так и в процентах ВВП. Как известно, совокупное финансовое обеспечение Послания-2024 Президента РФ Федеральному собранию в 2024-2030 годах потребует примерно 18 трлн рублей (по 3 трлн в год). Налоговые новации, как ожидается, на горизонте 2025-2027 годов дадут около трлн рублей (1,5% ВВП) ежегодных дополнительных доходов. Нельзя исключить, что это может сказаться на замедлении частных инвестиций. Поэтому для макростабильности и будущего сбалансированного роста крайне важны оптимизация структуры госрасходов (прежде всего, по нацпроектам – прим. авт.) и налоговых вычетов и рост их эффективности. Повышение антиинфляционной координации действий регуляторов на это как раз и направлено.

В ближайшие недели можно ожидать: финального решения об общем объеме и областях применения федерального инвествычета по налогу на прибыль параллельно с оптимизацией всех других фискальных льгот для капвложений:

· ужесточение рыночных условий кредитования компаний, которые контролируются государством (если у них наблюдается активный рост задолженности);

· сокращение льготных кредитных программ для МСП, аграриев и экспортеров;

· повышение макропруденциальных лимитов по розничному кредитованию для заемщиков с коэффициентом предельной долговой нагрузки в 30-50%;

· дополнительные меры по стимулированию конкуренции (на это будет ориентирован нацпроект «Эффективная и конкурентная экономика»);

· предложения по развитию финансового рынка (по плану Минфина, в 2025-2030 годах должно проводиться по 20 публичных размещений в год общей капитализацией в 4,5 трлн рублей, 1 трлн рублей (22%) из этой суммы будет обеспечиваться IPO госкомпаний).

В третьем квартале экономический рост продолжится, но, судя оп опережающим показателям деловой активности, будет несколько ниже, чем в апреле-июне. Прогнозы по году в целом предполагают результат даже более высокий, чем в 2023-ем. В базовом сценарии ЦБ РФ предполагается рост ВВП-2024 на 3,5-4,0%, в Минфине – на 3,9%, аналитики ЦМАКП в августе подняли оценку до 3,5-3,7%. Причина столь высоких темпов – перегрев макродинамики, отражающийся в существенном инфляционном давлении. Ожидаемая траектория роста ближайших трех лет выглядит заметно слабее. По версии центральных банкиров 0,5-1,5% в 2025 году, 1,0-2,0% в 2026-ом и 1,5-2,5% в 2027 году с закреплением на новом уровне потенциального выпуска. Альтернативные прогнозы на следующий год чуть выше (в среднем около 2%), но малоотличимы на 2026-2027 годы. Стабильный темп в 3% на долгосрочном треке по-прежнему возможен. Но для этого требуется как минимум два принципиальных условия. Во-первых, достижение инфляционной цели. Во-вторых, темп роста производительности труда, устойчиво превышающий траекторию зарплат. Последнее, однако, невозможно без вложений в развитие и существенного расширения пространства конкуренции как главного драйвера ускорения инвестактивности.

Повышение эффективности координации действий Правительства РФ и Банка России в снижении инфляции является принципиальным условием любого базового сценария социально=экономического развития страны. Оптимизация регуляторных стимулов способна добавить энергетики структурным трансформациям, ведущим к повышению потенциального темпа роста ВВП. Успешность в реализации замысла можно будет оценивать по сокращению длительности перегрева экономики, риски продолжения которого в 2025 году все еще сохраняются в полной мере.

Марина Войтенко — экономический обозреватель

Версия для печати