10.10.2024 | Марина Войтенко

Макротренды – замедление с инфляционными рисками

По оценке Минэкономразвития, в августе рост ВВП насчитывал 2,4% г/г после 3,5% г/г в июле (с исключением сезонного фактора – минус 0,5% м/м после +0,7% м/м). В министерстве главную причину видят в сдвиге на более поздний срок уборочной компании. Эксперты добавляют к этому и слишком медленно сокращающийся дисбаланс предложения и спроса. За восемь месяцев прирост ВВП составил 4,2%, потеряв от результата первого полугодия 0,5 п.п.

Согласно прогнозам, наблюдаемый тренд к охлаждению макродинамики лишь несколько умерит годовые итоги относительно текущих уровней. В Минэкономразвития (в базовом варианте) ожидают, что ВВП-2024 вырастет на 3,9%, инфляция снизится до 7,3% г/г, инвестиции прибавят 7,8%, промвыпуск – 4,0%, розничная торговля 8,6%. Реальные располагаемые доходы населения и реальные зарплаты увеличатся на 6,1% и 7,0% соответственно. На следующем трехлетнем треке скорость изменений макропоказателей выглядит скромнее: темпы ВВП в 2025-2027 годах составят 2,5%, 2,6% и 2,8% соответственно.

Динамика по базовым видам деятельности также показала замедление. По данным Росстата, показатель в августе вырос на 1,7% г/г после увеличения на 4,1% г/г в июле, на 3,1% г/г в июне, 7,1% г/г в мае, 6,3% г/г в апреле, 5,6% г/г в марте, 9,8% г/г в феврале и на 5,6% г/г в январе. Рост в базовых отраслях в августе стал минимальным с марта 2023 года (тогда рост равнялся 0,4%). За январь-август 2024 года выпуск по базовым отраслям увеличился на 5,2% относительно аналогичного периода прошлого года.

По данным Росстата, индекс промпроизводства в августе вырос на 2,7% г/г после +3,3% г/г в июле (с исключением сезонности на 0,8% м/м). По итогам восьми месяцев общепромышленный рост составил 4,5% г/г. Темп в обработке остался высоким – 4,7% г/г, но замедлился по сравнению с 6,6% г/г в июле. Добывающие отрасли по сути стагнируют – символический рост на 0,1% г/г в августе после июльского сокращения на 2,2% г/г.

Грузоперевозки повысились в августе 2024 года на 1,4% в годовом сравнении после роста на 1,6% в июле (за восемь месяцев - рост на 0,5%).

Оборот розничной торговли в августе в годовом выражении увеличился на 5,1% после роста на 6,2% в июле (за январь-август - рост на 8,0%). Оптовая торговля в августе выросла на 0,8% после повышения на 6,3% в июле (за восемь месяцев - рост на 8,7%).

Объем выпуска сельскохозяйственной продукции в августе 2024 года упал на 14,7% (в августе уборочные работы в ряде регионов затянулись из-за погодных условий) после роста на 5,2% в июле (за восемь месяцев - снижение на 3,2%).

Объем работ, выполненных по виду деятельности строительство, в августе вырос на 0,1% после увеличения на 0,5% в июле (за январь-август - рост на 2,8%).

Текущие и опережающие показатели деловой активности (по данным опросных наблюдений) указывают на продолжение августовских трендов в сентябре. Индекс бизнес-климата (ИБК) ЦБ РФ в третьем квартале снизился до 6,7 пункта после 10,6 пункта в апреле-июне: июль – 7,7 пункта, август – 6,8 пункта, сентябрь – 5,7 пункта. Причем в сентябре впервые в 2024 году в отрицательную область ушли текущие оценки бизнес-климата, объемов выпуска и спроса (все показатели на одном уровне – минус 1,6 пункта).

Рассчитываемый Росстатом индекс предпринимательской уверенности в сентябре изменился незначительно: в добыче прибавил 0,5 п.п. до 6,2%, в обработке снизился на 0,1 п.п. до 6,8%. Ожидания спроса разнонаправлены – на повышение в добывающих отраслях накладывается некоторое снижение в обрабатывающих, где также констатируется рост запасов продукции. В обеих группах отраслей респонденты оценивают численность занятых как недостаточную для решения производственных задач. Продолжает снижаться и доля руководителей предприятий, оценивающих текущую экономическую ситуацию в компаниях как благоприятную (с 3,5% до 2,9% в добыче и с 10,8% до 10,7% в обработке). Доля ожидающих позитива в ближайшие полгода также снизилась (с 14% до 11,2% в добыче и с 26,2% до25,8% в обработке).

Оценки на основе опросов ИНП РАН несколько жестче. О спросе «ниже нормы» высказались в сентябре 32% респондентов – 20-месячный максимум. При этом индекс прогнозов опустился до 25-месячного минимума – уровня августа-2022. Индекс промоптимизма в целом остался на уровне августа-2024, то есть худших значений с января-2023.

Индексы PMI (по версии S&P Global), замеряющие деловую активность 300-350 крупных и сверхкрупных компаний, в сентябре показали динамику и вовсе настораживающую: PMI в обработке снизился с 52,1 пункта в августе до 49,5 пункта, констатировав переход от роста к спаду; PMI в сфере услуг сократился более умеренно – с 52,3 пункта до 50,5 пункта. В итоге композитный индекс объемов производства (обработка + услуги) тоже оказался ниже отметки, отделяющую повышательную траекторию деловой активности от нисходящей – 49,4 пункта после 52,1 пункта в конце лета.

Замедлением отмечен и сектор МСП. Индекс RSBI, характеризующий состояние конъюнктуры в нем (рассчитывается Промстройбанком, «Опорой России» и Magram Market Research) в мае-августе поступательно снизился с 58,1 пункта до 54,7 пункта, причем охлаждение наблюдается в динамике выручки, продаж, темпах кредитования, найма сотрудников и инвестпланах.

Уровень потребительского спроса, несмотря на некоторое охлаждение, все еще остается повышенным. Суммарный оборот розничной торговли, общественного питания и платных услуг населению в августе вырос на +4,7% г/г в реальном выражении после +5,8% г/г месяцем ранее. К уровню двухлетней давности – +18,2% после +19,1%. С исключением сезонности рост на +0,2% м/м. За 8 месяцев 2024 года потребительская активность выросла на +7,0% г/г.

Оборот розничной торговли в августе увеличился на +5,1% г/г в реальном выражении после +6,2% г/г в июле. К уровню двухлетней давности – +20,2% после +20,7% месяцем ранее. С учётом сезонного фактора отмечается увеличение оборота на +0,2% м/м. За 8 месяцев 2024 года оборот вырос на +8,0% г/г.

Объём платных услуг населению в августе вырос на +2,0% г/г после +3,6% г/г в июле. К уровню двухлетней давности – +10,3% после +12,2%. С учётом сезонности рост на +0,1% м/м SA. За 8 месяцев 2024 года прирост составил +3,6% г/г.

Оборот общественного питания в августе продемонстрировал ускорение темпов до +13,0% г/г после +10,8% г/г месяцем ранее. К уровню двухлетней давности рост на +26,4% после +28,5%. С исключением сезонного фактора +1,4% м/м SA. За 8 месяцев 2024 года оборот увеличился на +8,5% г/г.

Потребительский спрос был поддержан низкой безработицей (третий месяц подряд 2,4%), повышательной динамикой зарплат (номинальная выросла в июле на 18,1% г/г после 15,3% г/г в июне, реальная – на 8,1% г/г после 8,8% г/г соответственно), а также высоким темпом роста кредитной розницы (в августе на 1,2% м/м, оставшись на уровне июля, в годовом выражении, впрочем, замедлился до 23,2% г/г после 25,6% в середине лета).

В ЦБ РФ с беспокойством отмечают, что по итогам первого полугодия у более 13 млн граждан есть одновременно три и более кредита, на них приходится уже более половины задолженности по банковской ризнице. Замедление темпов роста реальных располагаемых доходов населения и реальных зарплат, что уже наблюдается, будет усиливать риск закредитованности заемщиков и повышения их долговой нагрузки.

С 1 октября банк России на 5-7 п.п. снизил макропруденциальные лимиты выдач кредитов для клиентов с показателями полной долговой нагрузки (ПДН) в 50-80% и 80%+, продолжается корректировка льготной ипотеки. Тем не менее давление растущих цен на экономику и благосостояние граждан остается на уровне даже выше прошлогоднего.

При этом активировавшаяся склонность к сбережениям физлиц (в августе вклады населения выросли на 1,3% м/м после 1,1% м/м в июле, за восемь месяцев – на 13,4%, что вдвое выше итога в аналогичный период прошлого года) все еще недостаточна для значимого ослабления спроса.

Согласно исследованию аналитиков ЦБ РФ «Неоднородность домохозяйств в России по структуре активов», сбережения, достаточные для сглаживания ценовых шоков имеют лишь 26% семей. Именно они адекватно реагируют на ужесточение монетарной политики, когда депозиты разной срочности оказываются средством оптимизации и рационализации потребления. В то же время у 60% домохозяйств есть, как правило, неликвидные активы (например, неинвестиционная недвижимость), но имеются ограничения по ликвидности. Еще 14% поступления тратят практически полностью на текущее потребление. В итоге три четверти домохозяйств более чувствительны к мерам бюджетной политики (величине пособий, социальных трансфертов и т.п.), чем денежно-кредитной. Вывод понятен – координация антиинфляционных действий кабмина и центральных банкиров должна быть поднята на существенно более высокий уровень.

Между тем в ЦБ РФ уже констатировали, что принимая 25 октября решение по ключевой ставке, будут вынуждены учитывать дополнительный бюджетный импульс до конца года: оценка дефицита-2024 госказны повышена с 1,1% до 1,7% ВВП, при этом объявлено об увеличении госрасходов на 1,5 трлн рублей. Кроме того, Банку России придется пересматривать перспективу ценового давления-2025, поскольку индексация регулируемых тарифов в следующем году запланирована на 2-3 п.п. выше, чем состоявшаяся в текущем.

С учетом этих факторов эксперты предполагают инфляцию-2024 заметно выше прогноза Минэкономразвития в 7,3% (в ЦМАКП ожидания повысили до 8,2-8,5% г/г), в 2025 году она также отклонится вверх от целевого ориентира ЦБ РФ минимум на 1 п.п. По состоянию на 30 сентября рост цен насчитывал 8,57% г/г, при этом среднесуточный темп в 0,014% более чем вдвое превысил августовское значение. В этой ситуации большая часть финаналитиков полагает, что до конца года ключевая ставка «пробьет» уровень в 20% (в ВТБ считают даже, что она может быть увеличена до 23%).

Вместе с тем в 2025 году начнет реализовываться значимый антиинфляционный потенциал, заложенный в параметры бюджета на 2025-2027 годы. Со следующего года в полном объеме начнут действовать бюджетные правила:

· на расходы будут идти базовые нефтегазовые доходы, исчисляемые из цен Urals в $60 за баррель (все, что выше будет накапливаться в ФНБ);

· кроме того, запланирован, причем в течение всех трех лет, структурный первичный нулевой баланс (когда сумма нефтегазовых и ненефтегазовых доходов равна объему госрасходов за вычетом средств, необходимых для обслуживания госдолга).

По сути это означает, что в следующем году будет предпринята попытка бюджетной консолидации – доходы вырастут на 12%, расходы – на 5% (до 40,3 трлн рублей и 41,5 трлн рублей соответственно). Тренд на умеренный прирост расходной части при опережающих темпах увеличения доходов сохраняется также в 2026 и 2027 годах.

Госрасходная сдержанность, скорее всего, подвигнет ЦБ РФ к определенному ослаблению монетарной жесткости. У координации регуляторов по противодействию инфляции, таким образом, может сложиться результативная перспектива, при которой балансирование предложения и конечного спроса способно стать заметно более выраженным.

Марина Войтенко — экономический обозреватель

Версия для печати