28.12.2024 | Марина Войтенко

Денежно-кредитная пауза

Именно так глава ЦБ РФ Эльвира Набиуллина прокомментировала на первый взгляд неожиданное решение регулятора 20 декабря сохранить ключевую ставку на уровне 21% годовых. Между тем со время октябрьского повышения ставки растущая инфляция и ее ожидания, ослабление рубля вследствие усиливающегося санкционного давления на финансовый сектор, восходящая траектория бюджетных расходов (6,4 трлн рублей в декабре после 3 трлн рублей в среднем за каждый из предшествующих 11 месяцев) и повышенный предновогодний потребительский ажиотаж, подкрепленный динамикой зарплат и доходов, а также авансированием социальных платежей и индексацией тарифов на связь и грузоперевозки, укрепляли уверенность участников рынка в неизбежности взлета ключевой ставки до 22-23% и даже выше. В Центробанке, однако, решили иначе. Причина в том, что текущие денежно-кредитные условия (ДКУ) ужесточились сильнее предположений: кредитные ставки банков повысились так, как если бы ставка ЦБ РФ составляла не 21%, а 24%. Как следствие темпы роста кредитования в ноябре резко замедлились, что сказалось и на охлаждении деловой активности вкупе с формированием «атмосферы страха» по поводу ее грядущей якобы неизбежной «заморозки». Отсюда и пауза, взятая Банком России и необходимая для прояснения механизма адаптации экономики к текущему уровню монетарной жесткости и ответа на вопрос, что следует делать денежным властям дальше, чтобы, обеспечивая плавный выход макродинамики из состояния перегрева, не допускать одновременно ее резкого переохлаждения.

Официальные данные ЦБ РФ о динамике банковского кредитования в ноябре будут опубликованы в последнюю неделю декабря. Пока же, отмечают центральные банкиры, в последний месяц осени рост общего кредитного портфеля существенно замедлился: розница практически не увеличивалась, а темпы роста корпоративного сегмента впервые за долгое время снизились (по некоторым оценкам участников этого рынка, более чем вдвое – прим. авт.). Оперативные данные за первую половину декабря, по словам зампреда Банка России Алексея Заботкина, «показывают значительное замедление по сравнению с ноябрьскими цифрами, и даже по сравнению с теми периодами, когда инфляция находилась вблизи 4%».

В связи с этим примечательны оценки экспертов и бюро кредитных историй. По данным Frank RG, в ноябре выдача кредитов физлицам сократилась на 28,4% м/м. Причем снижение характерно для всех главных слагаемых этого рыночного сегмента: кредиты наличными потеряли 29% м/м, ипотека – 27% м/м, автокредиты – 31% м/м. Сопоставимые оценки у НБКИ: сокращение по автокредитам – 33,5% м/м, по потребкредитам же в целом средний размер выдачи в ноябре снизился на 15,7% м/м, а к началу года – на 8,4%.

На усилении жесткости ДКУ помимо размерности ключевой ставки и даже, похоже, в большей мере сказываются регуляторные меры Центробанка. Например, установление лимитов на выдачу кредитов розничным клиентам с высокой долговой нагрузкой (3% общего портфеля для тех, у кого ПДН выше 80%, 15% - при ПДН в 50-80%). В итоге уже в декабре уровень одобрения заявок по кредитам в банках пустился до 40%. Одновременно ЦБ РФ планомерно повышал требования к капиталу и ликвидности банков, чтобы повысить устойчивость финансового сектора, и намерен продолжить эту практику независимо от уровня ключевой ставки.

Как ожидается, на динамике жилищных кредитов может сказаться вводимый с 1 января 2025 года стандарт защиты прав и законных интересов ипотечных заемщиков. Центробанк практически до запретительного уровня будет повышать требования по обязательным резервам, если банки станут допускать резкий рост ежемесячных платежей по кредиту. Соблюдение стандарта приведет, с одной стороны, к росту банковского контроля за финансовым (долговым) состоянием заемщика (особенно при отказе от лимитов по «Семейной ипотеке» и распространении ее льготной ставки на вторичный рынок). В то же время оно будет тормозить рост стоимости жилья и снижать риск чрезмерного долгового обременения заемщиков.

Как считают в Банке России, неповышение ключевой ставки в ближайшие 6-8 недель приведет к закреплению кредитных и депозитных ставок на текущих уровнях, открывая в дальнейшем перспективу их снижения. Это позволит избежать резкого охлаждения деловой активности, но в то же время может сдвинуть динамику общего кредитного портфеля для экономики и граждан ближе к нижней границе базового варианта прогноза в 8-13% на 2025 год.

В пресс-релизе Центробанка по итогам заседания его совета директоров 20 декабря отмечается: в октябре-ноябре российская экономика росла темпами, близкими к значениям третьего квартала-2024. Основной вклад в увеличение экономической активности по-прежнему вносит высокий внутренний спрос. Отклонение российской экономики вверх от траектории сбалансированного роста остается значительным. Об этом свидетельствует и высокое текущее инфляционное давление.

«Рынок труда остается жестким. Безработица вновь обновила исторический минимум. Рост заработных плат продолжает опережать рост производительности труда. В то же время наблюдается уменьшение спроса на рабочую силу в отдельных отраслях и ее переток в другие секторы. Это может указывать на некоторое сокращение дефицита трудовых ресурсов. Эту тенденцию подтверждает и снижающееся количество вакансий».

Декабрьский мониторинг предприятий (на основе опросов более чем 13 тысяч организаций) показал продолжение этих трендов. Сводный индекс бизнес-климата (ИБК) уменьшился с 5 пунктов в ноябре до 4,2 пункта в декабре за счет снижения текущих оценок деловой среды (с минус 1 до минус 3,15 пункта) при небольшом росте ожиданий (с 11,19 до 11,84 пункта). В среднем за четвертый квартал индекс бизнес-климата сложился на уровне 4,8 пункта, что заметно ниже уровней и всего 2023 года (6,8 пункта), и его четвертого квартала (7,2 пункта). По данным ЦБ, текущие оценки компаниями объемов производства и спроса на продукцию ухудшились, при этом возросли надежды предприятий на позитивные изменения спроса.

В декабре продолжалось ухудшение балансов ответов относительно динамики отпускных цен и ожиданий их роста в будущем. В октябре число констатирующих текущий рост и уверенных в его продолжении превысило количество тех, кто придерживался противоположного мнения на 18,0 пунктов и 23,6 пункта соответственно, в декабре – уже на 21,1 пункта и 28,4 пункта.

С динамикой ИБК корреспондирует траектория индекса потребительской уверенности (рассчитан Росстатом на основе опросов 5тысяч человек во всех субъектах РФ с 1 по 10 декабря – прим. авт.). В четвертом квартале-2024 он снизился до минус 9% c минус 7% в июле-августе, минус 6% во втором квартале (максимальный уровень с 2014 года) после минус 7% в январе-марте 2024 года и минус 13% в четвертом и третьем кварталах 2023 года. В том числе:

· индекс ожидаемых изменений экономической ситуации в России на краткосрочную перспективу в четвертом квартале-2024 по сравнению с третьим снизился на 3 п.п. и составил минус 3%.

· индекс произошедших изменений в экономике РФ за прошедший год по сравнению с третьим кварталом также упал на 4 п.п. и составил минус 13%.

· Индекс ожидаемых изменений в личном материальном положении ушел вниз на 1 п.п. и составил минус 3%.

· Индекс произошедших изменений в личном материальном положении стал меньше на 3 п.п. и составил минус 7%.

· Индекс благоприятности условий для крупных покупок снизился на 1 п.п. до минус 19% против минус 18% кварталом ранее.

· Индекс благоприятности условий для сбережений уменьшился на 1 п.п. до минус 21% против минус 20% в третьем квартале-2024.

Динамика инфляции пока не выглядит оптимистично. По данным ЦБ РФ, в октябре-ноябре текущий рост цен с поправкой на сезонность составил в среднем 11,1% в пересчете на год после 11,3% в июле-сентябре. Хотя значимый вклад в изменение цен вносят волатильные компоненты, устойчивое инфляционное давление усилилось. Показатель базовой инфляции в октябре-ноябре увеличился в среднем до 10,9% после 7,6% в предыдущем квартале (с поправкой на сезонность и в пересчете на год). Это отражает высокий внутренний спрос, наблюдавшийся в последние кварталы. Недельные данные в декабре указывают на сохранение повышенного инфляционного давления, что в том числе связано с произошедшим ослаблением рубля. По оценке на 16 декабря, годовая инфляция увеличилась до 9,52% (с начала года она набрала 9,14%, с начала декабря – 0,97% при среднесуточном темпе почти в 1,5 раза выше ноябрьского).

Дополнительное давление на цены продолжат оказывать инфляционные ожидания населения. В декабре они выросли до 13,9%, прибавив к ноябрьскому уровню 0,4 п.п. (в немалой степени в связи с ослаблением рубля – прим. авт.). Оценки наблюдаемой россиянами инфляции также увеличились – до 15,9% с 15,3% в ноябре.

По опыту, инфляционные ожидания усиливают инерцию устойчивого роста цен. В ЦБ РФ считают, что некоторое время он будет оставаться повышенным из-за накопленных эффектов бюджетных стимулов, кредитной активности предыдущих месяцев и переноса во внутренние цены эффекта ослабления валютного курса. Тем не менее уже достигнутый уровень монетарной жесткости и замедление кредитования будут способствовать тому, что в ближайшие месяцы ценовое давление начнет снижаться и в 2026 году 4%-я цель инфляции будет достигнута.

Баланс рисков в настоящее время продолжает оставаться смещенным в сторону проинфляционных (в том числе в связи с ожиданиями большего охлаждения в глобальном хозяйстве). Поэтому период продолжения жестких ДКУ обещает быть достаточно продолжительным. Как известно, условиями для снижения ключевой ставки для ЦБ РФ являются: замедление роста кредитования и внутреннего спроса; снижение инфляции и ее ожиданий; ослабление жесткости на рынке труда; значительное сокращение влияния на рост цен бюджетного импульса. Пока некоторый позитив фиксируется только по первому из них. На рынке труда отмечаются лишь отдельные подвижки в торможении «гонки зарплат» и мотивациях к перераспределению рабочей силы в отрасли с ее наибольшим дефицитом вследствие ожидаемого охлаждения деловой активности. Что же касается бюджетной политики, то отклонение от утвержденных параметров остаются значимым риском для снижения цен. Причем для обеспечения устойчивости фискальной траектории может потребоваться большая сдержанность в госрасходах.

То, как будет складываться подстройка экономики к ужесточившимся монетарным условиям остается пространством неопределенности, в котором продолжают пребывать центральные банкиры. В феврале опять-таки возможно два решения: и сохранение ставки, и ее повышение, если в кредитовании случится резкий скачок вверх. От этого будут зависеть и маршрут, и результат «мягкого выхода» экономики из состояния перегрева. В Минэкономразвития прогнозируют темп ВВП-2025 в 2,0-2,5%. В ЦБ РФ и экспертном сообществе в базовых вариантах не исключают динамики, едва дотягивающей до 1,5%.

Марина Войтенко — экономический обозреватель

Версия для печати